周期、估值与人性

继续更新#市场观系列

本文主要是凌鹏老师新书《周期、估值与人性》的读书笔记，以及他坐客「面基」的碎片化记录。

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1 其实大家现在看到的所谓「永恒」在历史上并不存在，热门赛道会熄火，主流叙事也会过去。

就像BobFarrell说的：

There are no new eras，excesses are never permanent.

2 市场人潮汹涌，云谲波诡，股民活到老学到老，每天追求新的变化，非但痛苦，而且很难有所沉淀。

所以，投资中有没有什么是不变的？

千帆阅尽，凌鹏老师的答案是：

周期、估值与人性

周期总是从冷到热，估值总是从低到高，人性总是从恐惧到贪婪。

3 周期是站在实体经济的角度，描述宏观、行业和公司的景气度变化；

估值则将实体投射到二级市场，到底要付出多少注码去表达对实体的评估；

人性在股市会被无限放大，加剧了估值乃至景气度的波动；

4 需求释放的斜率和产能供给是驱动周期运转的两股力量。

供给总是滞后于需求。

行业渗透率快速提升时，需求释放快，供给扩张也不愁卖，此时容易催生泡沫，鸡犬升天；

等渗透率到了一定程度，需求缓释，但供给还是维持惯性，此时开始杀估值，行业竞争加剧，出清后集中度提升。

世事变迁，道却不变，万物皆周期，只是长短不同。

5 估值因子在A股是有效的，A股的趋势走起来确实极致，但这种极端趋势只意味着钟摆摆动更剧烈，距离中点更远，并不会阻止回归的发生。

回看A股三轮主流行业的演绎：

• 2005-2009年周期为王
• 2010-2015年成长致胜
• 2016-2022年茅宁共舞

三轮迁移一直在重复地「高低切换」：

2009年的高点，周期股估值远远高于那时还很屌丝的消费股和成长股，后续成长取代周期。

2016年初，即便经过三轮股灾，创业板和互联网股的估值仍远远高于白马股和蓝筹股，最终资金向核心资产迁移。

6 估值高了不一定跌，估值低了也不一定涨。

但高估值往往意味着两件事：

第一，高估值买入会让未来的预期收益率变低。

第二，高估值会让整个投研投资系统变得非常脆弱，你不能有任何失误。

高估值本就隐含了很多乐观的假设，同样的，低估值也包含了很多悲观的预期。

7人性永不变

质疑\_\_理解\_\_成为\_\_。

嫉妒\_\_质疑\_\_相信\_\_加入\_\_套在\_\_。

这次不一样！

黄金十年，永恒赛道，xx大时代，小作文，xx药丸，一盘大棋...

每次周期底部，鬼故事都会冒出来；每次周期顶部，一个新时代又会开启。

这些剧本，不停上演。

其实一切都是人性，恐慌并不比狂热更理性。

8周期底部众生相

想象这样一个情景：

当市场处于周期底部，估值很低，你通过投研发现了一个「易跨的栏杆型」机会。

此时不同人的反应远比你想的复杂：

有人无视研究结论，只根据市场趋势和K线决策，趋势不对，啥都白扯。

有人认同研究结论，但觉得这次不一样，接下来要完。明明研究出一个大概率的结论，却选择站在小概率的一边。

还有人认同研究结论，但并不付诸实际行动或者小额参与下，看多不做多，一点亏不想吃就想享受一切。

9 把握周期，重视估值，控制人性，管理好这三个不变的因素，或许就是投资的内核。

凌老师甚至认为：

控制情绪才是投资的主业，认知与投研只是投资的前提条件。

因为大部分受过良好教育的人，认知能力都是可以的，其实看对并不难。

难在控制情绪，尤其在市场的极端波动时刻、遇到事的时候，一旦被情绪接管了大脑，过往积累的知识经验都会失效——这些东西只会在情绪稳定，理智主导大脑时才会起作用。

10 本书还会在逐年复盘时，结合当年的行情去思考很多投资中的经典议题，很适合成为案头书，没事翻翻。

仔细想来，我2014年毕业至今，也就才经历2轮周期，感受过烈火烹油，也体验过哀鸿遍野。

在市场里浸泡的每一年都算数！而对于那些自己并未在场的年份，通过阅读这些细颗粒度的内容去感受，亦是一种「经历」。

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