099_E99.美股的盛世危言，以及退休传家组合

[厚望] 大家好,欢迎收听《面基》。本期是丁肠老师的返场。我相信听《面基》多的一些老听友,现在应该也能品出来了。大概每隔半年左右,老嘉宾会来返场,分享一些他们的新观察和心得,聊一些新话题。我呢,就定期去上海进货。做播客这事儿真的挺奇怪的,就是好像你必须要去上海。说回本期,这次我们又聊了几个话题,包括两轮美国大循环,第一轮是里根大循环,第二轮我姑且称之为川普大循环,虽然这跟他关系也不大。然后我们还聊到了AI和当前美股的盛世威严,还有美市分红回购的特点,以及银行股自由现金流等话题。丁长老师还提到了一个他自己准备用来传家的组合,非常有意思。欢迎收听本期节目。能不能先描述一下索罗斯发明的那个美国大循环,尤其是里根大循环时期的这个大循环,具体的环节。

[@丁昶] 美国大循环这个概念呢,我自己在我的公众号,在一些交流上面提过也多次。我本来觉得这应该是比较基础一个概念啊,但是我后来发现很多人对这个问题就其实是搞不清楚。其实分两层啊,从这个事实本身来说,索罗斯本人还在,包括他的著作也在发行,写得也很清楚。其实在我自己的书里提到美国大循环的时候也是引用他的原文。关于这个事实,我们待会也可以简述一下,但这个事实我觉得本身比较清楚。那么从听众这一端,我倒想说一些东西。为什么很多人搞不清楚这个概念,或者说理解上有困难呢?这是因为它是一个宏观概念。宏观概念它背景是什么?就是说它其实是一个fallacy,英文叫fallacy,就是说它是一个悖论,或者说是一个谬误。为什么分宏观和微观?假如说一个道理从头到底都能说得通,那就不需要分宏观和微观。

[@丁昶] 宏观和微观就是说,有一些微观上的道理在宏观上反而不成立。有一些宏观的道理在微观上反而不成立,所以才有这个谬误。最典型的经济学分微观经济学和宏观经济学,微观经济学从马希尔开始,甚至可以说从亚当斯密开始。然后到宏观经济学是从凯恩斯开始,它就提出一个合成谬误的概念。那么合成谬误的概念它其实也是一个悖论。最简单的案例就是电影院。如果有一个人帽子戴得特别高,或者说他暂时攻身的话,这时候你微观上,你最简单的反应肯定是你也站起来,或者你也办公着身体。至少你要提高,你不提高的话你就看不见了,你也不知道对方什么时候坐下去。但如果你也站起来的话,那后面的人也要站起来,最后全场都会站起来。那么全场都站起来以后,不仅谁也看不清楚,而且这时候场面就变得更混乱。

[@丁昶] 微观上每一个人的决策都是理性的,最后的宏观的结果反而是不理性。那么凯恩斯当时提出的是一个节俭悖论,每个人的节俭都希望通过储蓄来增加收入。但实际当所有人都通过储蓄来增加收入的时候,这个经济体反而没有收入,这就是微观的道理在宏观上反而不成立。我们做交易其实也是这样的,我们经常说市场总是对的,那么你要预测市场的走势。确实,每个人其实都在做这个工作,尤其是像基金经理这样的,有排名压力的,他一直在做这个工作。但是我们经常可以听到基金经理讲一个概念,或者说更早的股评像这种概念。就比如说这波行情大概走到三季度左右,再回调到前期均值。那么如果后面要回调的话,为什么前面会涨?或者说如果最后能够稳住的话,前面为什么要跌?

[厚望] 是,我们结合一下最近的热点,就是大家谈论可能恒科这种最近的热门资产。我还有很多人说择计兑现,等待后期回调,然后再进什么的。

[@丁昶] 当大家说这个话的时候,其实你就是不看好,你觉得他已经超出均值,其实就应该卖了,但还不敢说卖。为什么不敢说卖?因为如果你卖出了,那么继续涨的话,别人的排名就上去了,你的排名就下来了。因为排名的压力,所以你不得不做,其实违背自己内心的事情。这就跟我们说的电影院也好,军备竞赛也好。军备竞赛我不想搞军备竞赛,但对方一搞,我就必须得搞。那么也就是说我微观上的理性,其实导致宏观上的不理性。我们知道A股其实有很多乱象了,说的难听点,其实它的表现配得上它的认知,或者说它的认知配得上它的苦难。所有人都在里面做短期的交易的时候,其实你的长期利益反而受到损失,就像IPO。大家为什么一定要打新股?为什么新股上市,你一定要去炒它呢?

[@丁昶] 因为股市便宜。因为上市一定有人炒,所以打新就不败。所以我们的二级市场估值,一级市场只要能够过五官斩六将,送过发声尾,那么这个公司基本上上市一定是赚钱的。所以各种套利由此就而产生了。微观和宏观它的东西经常是不匹配的,那么我们要理解到这一点。我为了短期的排名,其实我这个股票我已经不想买了,但是我不敢不买。或者说这个股票我已经认为很便宜了,其实我内心是完全相信它已经底部了。但是因为没有人买,短期没有催化剂,经常听说这个话。所以我就不买,是吧?这就是长期和短期它产生背离的。这时候你的短期理性往往会影响长期理性。大家一定要打开这个思路,就是说不仅市场永远是对的,而且市场的短期理性往往导致长期不理性。如果你仅仅相信市场永远是对的,

[@丁昶] 那么其实你就不应该做投资了。你就买一个广普的ETF就得了,你永远做被动,用不着做主动。为什么就做主动呢?就是因为在每一步的理性当中,它会导致长期的不理性。市场的定价反而会出现失误。这些定价失误才会产生你的机会。无论是索罗斯也好,无论是巴菲特也好,无论是哪一个投资大师也好,他绝不可能他紧紧地说市场永远是对的。如果他真是这样想的话,他甚至没法解释自己的业绩。

[厚望] 他一定要找阶段性的和局部的不理性,或者不有效。

[@丁昶] 搞脑子的地方就在这里,从对中产生错,从错中产生对。

[厚望] 这也是我刚才想问你的,当你看到了这些微观处的,它接下来的可能演化的可能,你怎么就能确定说,这个合成之后它会是一个谬误而不是?

[@丁昶] 首先这就像一个数学题,你凭什么能做对?首先需要你有相应的知识,有相应的判断,但更多的时候,不是说我比你聪明多少,我就知道,其实很多时候其实大家都知道,就像很多的顶部,很多的底部,我就说其实不是说你判断不出来,判断不出来的钱不该你赚,这很正常,你已经判断到了,但为什么你不敢去,或者说你受到哪些约束导致你不行,像投资经理很明显,他们是受到排名的压力,他不敢大幅的偏离,不敢偏离指数,或者是不敢偏离共识,市场的共识就是排名的主流,他不敢去偏离,这是一个外部力量,这种外部力量影响了我发挥我自己的材质,我的材质不够,我是自己认的,那我明明有这个材质,但是受到外部约束了我,所以有些人他会愿意出来,当然排名的压力,

[@丁昶] 它背后又是什么,其实是客户的压力,那我出来做私募,我还是有客户压力,那么能不能我到某一天,我只管自己的钱,我就真正能够解脱了,我就可以完全的不去管短期,而集中力量去做长期,这个如果说我有一定的经验的话,那么我觉得我在这方面,就比较早的走了这条路,这是你的选择,对,这是我的选择,那么做了这些铺垫以后,我们再去看这个美国大循环,它就是一个非常典型的合成谬误,它的每一个环节都是理性的,或者说都像军备竞赛,都像电影院一样,您先给大家科普一下这一个环节,好的,我们就讲一个实际案例,就从金融链金术这本书当初讲的过程,首先是由于70年代,我们知道,它就像牛顿力学一样,必须有个第一推动,必须有第一个外部的力量,

[@丁昶] 然后产生后面一个额环节,那么第一推动主要是来自于中东的石油美元,这个再往前就是什么越战,中东战争,那我们就太远了,反正就是由于石油价格的暴涨,所以海湾国家有大量的钱,大量的资金,这时候可能是美元,可能是黄金,也可能是卢布,它没有决定它放在哪里,但是我们知道苏联阵营是没有资本市场的,我这么多钱我想变成石油卢布变不过去,所以它不是天生是美元,但是它在找这个过程的时候,它只能找到美国,因为美国有足够深度的资本市场,能够提供相应的回报,能够提供相应的流动性,它没法投奔苏联,其实当时从政治倾向上来说,可能中东国家还更倾向于苏联一些,但是没办法,只能变成美元,好,那么就有一大笔石油美元的流入产生了第一推动,

[@丁昶] 石油流入产生推动,这个部分的资金向美国流入的过程中,它推高了美元的汇率,那么美元,大家去看从80年到85年这段时间,美元非常罕见的对德国马克也在升值,对英镑也在升值,对日元基本持平,日本当时是巨大的顺差国,其实有巨大的升值压力,它美元对它还能够持平,

[厚望] 所以这也变成了广场协议的前身是吗?

[@丁昶] 对,广场协议后面是转折点,这我们后面再讲,

[厚望] 就是这个回流的通道是通过美债吗还是?

[@丁昶] 主要是债券,其实股票也没有足够深度,这就是我们待会要讲本轮的里根大循环跟上一轮的最大区别,就是国际资本的流动,尤其是资本市场的一体化,远远超过70年代那一步,因为我们知道71年,刚刚布雷顿森林体系崩溃,整个国际资本的市场还在建立社当中,因为美国自己有一个最大的资本市场,那么它可以吸纳这部分,但是美国不要说投新兴市场了,那时候还没有新兴市场,美国投日本,美国投欧洲的都不是很多,当时马歇尔计划还是债券的形式,还是国际结算银行形式,真正资本流动很少,更不要说德国去投美国的公司,这个是基本没有,就是买它的债券,所以这个事情主要是发生在债券和外汇的层面,大量资金流入,这些资金流入它等于是支持了美国的债券市场,

[@丁昶] 我们可以看到当时的美国国债利率是比较高的,但是如果没有这部分石油美元流入它会更高,也就是它压低了美国国债的,收益率,因为有人来接盘,有人来买了嘛,所以我们看到里根政府,它是开支了大量的财政赤字的,如果没有这部分的话,它的通货膨胀也会更高,它的国债利率也会更高,那么有这部分外资流入,那么等于是滋养了美国政府,它就可以开支更多的财政赤字,同时进口其他国家的商品,因为它的美元的币值是更高的,那么进口别国商品的价格也是更低的,那么整个美国的经济就畅通了,其实美国如果像一个公司一样的,或者说是我们把它比喻成一个小心经济的话,就有大量的人看好它,愿意给它投资,这部分资金进入的时候,它至少在短期内,它是一个非常强的正向效应,

[@丁昶] 那么对于美国国债来说,你会发现每一步都是理性的,如果你是美国国债的交易者,那么你知道海湾那边有大量的资金要进来,你也一定会买美债,你会把它的价格上升,收益率压低,如果你是一个消费者的话,你看到利率下降,你也更倾向于消费,那么你如果是一个对美出口的贸易商的话,你会看到第一,美国经济前景很好,第二,美元的币值是在上升,那么你更愿意向它出口了,你更愿意去出口换汇换得美元,因为美元正在边的墙市,你会把国内的一些资源,营销资源也好,产能资源也好,投入到美国市场上,那么每一个环节都是正确的,最后它还会形成闭环,也就是说有这么多资金进入美国,把美国经济推得更倾向于繁荣之后,就像股票一样的,一个头部做起来以后,

[@丁昶] 那么大家会进来追涨,也就是说我会发现在美国,我可以获得更高的收益,因为你的债券还在上涨,这时候我们不是说到期收益率了,我们说的是资本利得这一部分,更多的资金会进入,如果你从海湾国家的视角来看的话,比如说本来有一千亿,他先投了一百亿,效果很好,他把一个底部打起来,那么他就会追加,再追加两百亿,再追加三百亿,再追加五百亿,然后欧洲的资金,日本的资金,其他资金就会不断地进入,而且资金不断地进入,这个市场就会可以不断地做高,这跟我们股票市场的反升性,是非常相似的,

[厚望] 就是一个自我增强的螺旋,

[@丁昶] 对,而且每一个环节都是正确的,就跟我们前面说电影院,或者是军备竞赛,当你知道后面有人买的时候,你抢先买入一定是正确的,而当每一个人都这样想的时候,

[厚望] 牛市思维就来了,

[@丁昶] 对,这就是典型的一个牛市思维,

[厚望] 我们追溯一下历史,这个完整的循环链条,我指里根那个时期,它最终是在哪个环节开始破的,

[@丁昶] 就是我们刚才提到的光畅协议,就美元对日元的汇率,如果你去看的话,其实它对英镑也是一个底部,它对德国马克也是一个底部,但是对日元是最尖的,因为日元是一个标志性的事件,光畅协议,当时新闻一出来,完全是震撼了整个市场,然后整个市场就开始反向的运动,我们前面提到,它就是一个典型牛市的思维,那么为什么它要比股票,单纯的一波牛市,单纯的一个坐庄,要更难以琢磨,或者说它的影响更大呢,就是因为它是跨市场,跨国家的,也就是说绝大多数的投资者,它对一个市场可能是有判断的,比如说我对股票是有判断的,我会用市盈率的指标去看它,我用现金流的指标去看它,我用市净率的指标去看它,那么如果它的市盈率太高,自然我会意识到风险,但是像在一个典型的美国大循环的过程当中,

[@丁昶] 它是跨市场过来的,也就是说你会看到这个外资流入,导致赤字上升,赤字上升导致GDP上升,我看到它的业绩就是上升的,就比如说现在,就是一个最典型的,如果我只看标普500的PE的话,只看标普500的市盈率的话,比较高,但恐怕并不是太高,但你没有想到的是,如果用美国大循环的视角来看,其实它的EPS也是包含泡沫,也就是美国经济本身就包含泡沫,这个EPS中间它赤字,美国国债也包含泡沫,美国国债的泡沫里面,又包含美元本身的泡沫,美元的购买力也是虚高的,这时候它因为跨市场以后,每一个市场环节,仅凭你内部的理性,你都没办法那么容易地去辨别出来,有点像市场监管,我把银行管住了,我把影子银行管住了,我把信托管住了,它又出现各种民间信贷,

[@丁昶] 除非是用一个更大的框架,把它整个套在里面,否则你各种补丁的话,补丁与补丁之间的缝隙,就会产生泡沫的溢出,

[厚望] 我记得之前大家讲通缩螺旋的时候,这是一个自我增强的螺旋,如果没有外力打破,它是不会停止的,那比如说官场协议,我觉得它可能也是人为去调那个汇率,去改汇率这个环节,这出于什么目的呢,这就是当时,

[@丁昶] 我在分析现在的美国大循环经常提,一内一外,外部的就是外部的科技的竞争,或者是产业的竞争,内部就是贫富差距,当时这两个问题都比较凸显,但更主要的是外部竞争,也就是说美元的币值虽然是强的,美国的国内的消费虽然是强的,但是美国的企业在上市它的竞争力,因为我们刚才说的一切,其实都发生在金融市场的层面,在实业和科技的层面,我们看到的是日元,如果仍然保持在360比1,这个比较低的水平上的话,其实日本人的生产率,劳动效率,其实是高于美国人,或者说至少不低于美国人,在这个客观的基础,就好比是一个股票的基本面,那么金融市场对你抱有更高的信心,然后你在GDP的层面,你可以回报出很好的反馈,那么就形成一个正循环,但这个正循环无论怎么做,

[@丁昶] 你的劳动生产率还是一样,美国的工人并没有变成三头六臂,他还是一天只工作八个小时,他能造出比如说十个人一天,可能还是只能造出十五辆汽车,他生产率并没有变,在这个过程中美元币值变得越来越强,他的竞争力反而变得越来越弱,这就是特朗普现在面临这个问题,就是金融市场的德,其实就是实业的失,他面对着自己的竞争力越来越丧失,尤其是竞争力反面,也会最后传导到他国内的贫富差距问题。

[厚望] 所以那个时候也是面临着,日本作为追赶经济体的高歌猛进,我好奇您会怎么形容现在这一轮,后疫情时代的,我们姑且把它称为特朗普大学幻,你怎么重新再讲一遍当下的这些环节?

[@丁昶] 现在捋一下的话,可以说是参与的环节更多了,因为上一个环节并没有把股票市场纳入进来,或者说它还不成为一个主要因子,但是我们看到上一轮美国大循环崩溃的时候,对股票市场也是有很大的冲击的,我们看到广场协议之后,整个美国市场它的预期出现了极大的分裂,上一个可以说公务基金之王吧,因为跟巴菲特索罗斯都不一样,是那个Peter Lynch,Lynch就是在89年90年的时候退出了,他就觉得美股不能再涨了,但事实上美股后面还不知道翻了多少倍,这就是一个巨大的预期差,预期差都往往会导致市场的极度波动,我们知道87年发生过黑色星期股灾,标普500指数一天之内跌了22%,据说是几千万年几亿年也不会出现的一个事情,当时就出现了,

[@丁昶] 但无论如何当时股票市场并没有成为很强的一环,现在可以说主要的发动机反而成了股票市场,你觉得那第一根线头,就是第一块股牌是哪块?第一块股牌很有可能就是08年之后,美国的比较积极的财政政策和货币政策,使得美股上涨成为第一块股牌,就成为第一推动,美股的上涨吸引外资流入,外资流入使得美元变强,美元变强压制国内的通胀水平,使得美国可以开支更高的赤字,更高的赤字带来更高的GDP,更高的GDP推高美国企业的业绩,美国企业的业绩进一步再推高美国的股票市场,那么中间很重要的一个核心逻辑就是,美国也有足够的它的微观基础,能够吸纳这样足够多的资金,要不然的话一些比较小的市场,像上一轮的德国日本这样的,大量资金涌入以后,

[@丁昶] 它就使得它迅速泡沫化,以至于达到没法理解的地步,就像东京的地产价格超过整个美国,美国的好处在于它的互联网巨头,确实有非常强的竞争力,你给它这么高的估值,给它这么大的经济体,它能够有足够强的垄断的攫取能力,从经济体中把这部分转化为它自己的利润,只要你经济好,它的业绩就上升,只要你有新的业态,它马上就可以去占领,这也确实是美国以前叫FAMG,现在加了英伟达和特斯拉,叫Magnificent Seven,就是这少数几个互联网巨头,它确实有这个能力,它可以容纳的下,它自己的资金的流入,它成为一个足够强大的蓄水池,来推动这个过程,

[厚望] 这个循环还在继续,您觉得哪个环节,哪个链条,目前来看是比较脆弱的,更容易崩的,

[@丁昶] 那还是一内一外,对外呢,这次的竞争显然就是中国的挑战,如果中国能够限制,其实我们都不用说,让它业绩下滑或者是什么,只要限制它的上涨空间,它的想象力,假如以前可能是,天上掉一块馅饼下来,美国人至少能吃七成,可能将来的馅饼掉下来,你只能吃五成或者是三成,这样一个边际上的改变,就会影响它的估值,因为我们知道其实对一个企业来说,估值最重要的单一因素,可能就是竞争格局,甚至比业绩还要重要,

[厚望] 这点我们之前聊过,您说单寡头垄断和双寡头垄断,能给的估值是不一样的,

[@丁昶] 完全不一样,也就是说我们打破美国科技垄断的这样一个想象,就可以极大的影响它的估值,哪怕它业绩还在增长,可能是一位数,甚至低两位数的增长,但是我们发现它的估值不一样,那么它的股价有可能会出现重大调整,股价出现调整以后,会使得整个循环转入另一种状态,这个状态我们很难去具体描述,它每个环节会发展成什么样,但我们知道一个连涨了十几年的东西,如果调整下来,肯定不是一般的,这个我们中国的房地产市场刚刚发生过,因为连续上涨的过程,就巴菲特为什么说只有退潮之后,你才知道谁在挪用,在连续上涨的过程中,所有的坏消息都是好消息,或者说所有的坏消息都不会真正爆发出来,所以它一定要等到最后一个清算的契机,那么这时候新赏老赏一起算,

[@丁昶] 所有的问题才会真正爆发出来,

[厚望] 您刚才提到清算两个字,我就看一些海外博主,他们说标普五百的长牛,你很难言顶,但是它阶段性的会有一个大跌,他们管这个大跌叫清算时刻,然后他就复爬了国王几轮大跌,我单指我看到的那位博主说,他说他个人认为2022年这轮是新一轮的清算时刻,但是让他意外的是M7把一切都撑起来了,他就没怎么清算,甚至他的跌幅还不如2020年,比如说M7英伟达那些内部的,他的跌幅还不如2020年期间,所以他觉得2022年不算一个清算时刻,然后大家又续上了,又重新回到轨道上去运行了,这是我想的第一点,第二点就是刚才你提到的产业竞争的压力,可能我们这期节目如果在春节之前录,可能这话大家都没有太多感受,就哪能追得上呢,但有了Deep Seek之后,

[厚望] 可能现在这个情绪下,大家能意识到这个产业追赶的节奏,

[@丁昶] 对你说的两个,那我们先沿着后面的话题讲,我觉得尤其是我们行业里的人,大家经常做股票的人,其实很多情绪还是受市场影响,要我说的话,包括现在的哪吒的一下子,就觉得中国电影业根本就没率退吗,你看一下120,150亿,这个情绪呢,人在市场内难免受到行情本身的影响,而且海外也在反思,就Deep Seek为什么这一下子活起来,Deep Seek它的本身的这个版本的发布,其实也不是在年后,真正的点呢,就是梁文峰被叫去开了一个会,然后那个新闻里面,他专门发了言,这个新闻出来以后,那么老外开始反过来想,哎,怎么这个人去见总理了,是不是这个东西特别强,然后再回去测试,然后再看到跑分是这么高,就如果按我的逻辑啊,打破美国的垄断,

[@丁昶] 也就是说你做一个东西算是100分,我能以很低的成本做一个七八十分的东西,其实就极大的限制你将来的盈利能力,世界上可以说除了中国,日本也好,德国也好,英国也好,70分的东西肯定做不出来,你能做个二三十分的就不错了,甚至说根本就做不出来任何东西,跑不了分,那实际上我们看到李开复的,他那个公司我名字忘了,其实分数就比Deepseek低一点,很早已经达到了Google那个跑分的话,可能90%多超过,也就是说其实中国跟美国的AI,本来就没有代差,从一开始就没有真正的断代式的代差,不知道为什么资本市场,一定是那样的去估值,Deepseek的出现本身就比较资本市场化,它不是一个实业的真正的反应,不是说Deepseek的这个论文刚出来,

[@丁昶] 或者它的模型发布的第一天就引起轰动,而是被华尔街发现了以后,出口转内销的一个东西,过去几年,我们远了就不说了,最近两三年的大的科技突破的话,我认为第一大就是六代机的出现,这是远远大于Deepseek的一个,但是我不知道为什么这个反正资本市场没反应,因为没有对应的股票可以炒,所以大家也不觉得六代机之后,我觉得是我们的华为的MAT60的突破,这也是一个非常巨大的图,而且这是美国看了特别清楚的,从头到底摁着你打的,觉得一定是把你摁死了的一个东西,也突破了,因为我那本买入银行股这本书里面,虽然名字叫买入银行股,但其实主要讲的是这些宏观大哥的事情,其中专门有三章是讲中美竞争的问题,我当时就提出中国的科技突破一定是压不住的,

[@丁昶] 无论是MAT60也好,无论是我们的军工的六代机,弹射航母,包括到现在的Deepseek,包括将来还会有所有的东西,包括五级就是,我记得特朗普的第一任任期,说过五级是一个不能输的竞争,现在这时候已经没法提了,我们的五级基站超过全世界一半了已经,中国的科技进步显然是没法压制的,这一点资本市场认也好不认也好,我觉得这个是一个明摆的事实,只不过是需要一个契机把它反映到股票里面去,

[厚望] 新人车的销量国内应该也占捐球的一半,将近一半,出口也超过德国了,就我们强调的是一种产业质感状态,持续有突破,

[@丁昶] 也就是说我在实业有不断的进步,我的自己的实力在不断的增强,如果说资本市场能够完全的实时的精确的反映这一点的话,那么中美矛盾可能更早就到来了,假如说是中国胜出的话,可能会看到一个更好的结果,但为什么文王三分天下有其二,最后才到五王才罚咒呢?我觉得现在这个状态可能对中美竞争来说是更好的,就你资本市场不反映就不反映,你华尔街认为你美国天下第一就天下第一,我还拱手认你做天下第一,这没什么不好的,但反正我手上的活没停,我的科技进步我东西没有停,我所有的投入没有停,新制生产力没有停,资本市场你反映不反映,我都无所谓,甚至我可能还希望你晚一点反映,

[厚望] 它意味着窗口期是吗?

[@丁昶] 一方面是窗口期,另外一方面从负黑一点的角度来讲的话,站得越高跌得越重,

[厚望] 我懂你意思,我们扯回来,刚才我们说的是哪个链条最薄弱,你刚才说是外部矛盾,

[@丁昶] 我觉得是两个,如果一定要比的话,我觉得外部矛盾可能会更激烈一点,还有一个就是内部的,像我刚才提到,特朗普自己也意识到,他其实自己也说不远,华尔街也一直在问特朗普,问包括他现在新任的财长,新任财长刚才说我们要维持强势美元,他分了三个层次去讲,他最近的一个访谈,我们的强势美元政策没有变,强势美元政策分三个层面,最高的层面就是说我要做世界的灯塔,我要维持美元作为国际支付货币,国际储备货币,国际主要信贷货币,金融市场的标价货币,我要维持这个地位,这是我的一个强势的来源,第二个强势来源是交易本身,我的金融市场的交易,我的资本流动,最后一个层面才是贸易层面,特朗普一直强调,因为贸易层面才是真正关切到他的那些铁锈区的就业的,

[@丁昶] 他要进出口的,所以特朗普的一方面又希望美元的币值下降,但是上面两个他又不愿意放松,其实他自己也很矛盾,他自己也讲不清楚美元到底是应该上还是下,其实从这个问题上来说,他也意识到金融市场的不断的得利,资本的不断的流入,美元的越来越强势,其实是对他是有损害的,只不过这个损害和另外的收益,怎么去割舍,他可能想试一试能不能两得,通过一些非市场化的手段,就是贸易配额什么,能不能两全其美,如果不能两全其美的话,恐怕这个取舍他也很难做,但实际上他就是一个内在的矛盾,就是如果美国的经济不断的繁荣,当然这个繁荣的背后,我们就看到GDP高增长的背后,其实是更高的消费,更高的通货膨胀,更高的财政赤字,这些东西如果最后不能填食的话,

[@丁昶] 其实都是问题,都是风险,那么放在眼前的就是通货膨胀的问题,贫富差距的问题,底层人民没法承受现在的通货膨胀,刚把拜登选下去,但是特朗普现在做的所有事情,你要说能够最后有利于美国人民的话,就是特朗普能把标普500搞崩,就真的有利于美国人民了,这是我说的一句真心话,美国股市需要调整,美国的资产价格需要调整,需要做大幅的调整,50%以上的底层美国人民,他们的生活才能改善,

[厚望] 您能大概说一下比例吗,如果我们把三大阶层来划分的话,1%的富人,9%的中产,90%的穷人,或者我可以把90%进一步拆分,40%有工作的,50%的真的bottom的,他们享受的存量财富的占有的比例,大概是怎么个分布,

[@丁昶] 我其实只能复述一个美国官方的统计,我自己也没有能力去研究,美联储有一个公开的数据,50%以上的美国人是没有进资产,后50%的美国人全部加在一起,家庭进资产可能占整个总数的12%这种,后50%都是0,就是叫paycheck to paycheck,这么夸张,对,支票到支票,存量的资产就是0,接下来就是从90%分位到50分位,这40%的人大概占三分之一,从90%到99%,这9%的人又占三分之一,前1%占三分之一,这样基本上是三分天下,

[厚望] 一张饼分三块,1%的富人拿一块,9%的大中产拿一块,40%的人占拿一块,

[@丁昶] 后50%没有,然后前1%的三分之一里面,又是前千分之一,跟后面的0.9%,大概一半一半,

[厚望] 那这个马太真的很极端了,

[@丁昶] 这个是美联储的统计,等于也是公开的秘密吧,

[厚望] 它的这个数据截面是在哪年,

[@丁昶] 它每个月都有,你去美联储的网站随时可以下跌,好的,

[厚望] 可以的,我会把这张图找出来,给大家放到shownotes里,因为可能富人持有的主要的财富,更多是在美股上,所以如果美股有一个大汇车的话,相当于变相的共同富裕了是吗,或者缩小屏幕差距了,

[@丁昶] 这个就跟美国政治有点关系,就比如说阿富汗撤军,其实从小布什开始,就已经知道阿富汗这块地方,没什么好的收益,小布什是共和党,然后奥巴马上来,他也不撤军,因为谁撤军,谁就要单这个be weak,都想be tough,都要显示强势,就谁也不能干这些事,其实就像我们说,这个长期和短期形成悖论一样,谁都知道这个事不能干,但是短期谁干这个事,骂名就落到谁头上,那么大家就只能把这个事拖着,最后拜登干了这件事,骂名就落到他头上,现在等于是这样,特朗普不希望美股跌,尤其是不能在他手里跌,但其实他的底层,如果我们把他的观点分成几层的话,就像我们说,他的左手观点和右手观点是冲突的,他现在想要两全,但实际上肯定是没法两全的,

[@丁昶] 你真的股票给他跌完了,那反而他另一半就沉了,如果美国大循环能够破解的话,那么美元的币值也可以回归了,美国人民的生活也可以,他们的就业重新获得了竞争力,就业也可以改善,他们的整个贫富差距也可以改善,包括他们的教育,所谓的产业空心化,才都有改善的可能性,也就是说简单的说就是,现在资本市场给美国人的定义,就是美国人都是三筹六币,每一个美国人都可以平均人均GDP到9万美元以上,他有超高的生产力,但这个超高生产力可能是一个Elon Musk,一个Ultima,跟几千万个美国人平均下来,你才产生这样的想法,但实际上你按这个要求去要求美国人,你按这个币值,按这个生产率去要求美国人,三亿美国人里面可以说2亿9都做不到,

[厚望] 就是平均数据呈现出来的结果,它背后并不是一个正态分布,而是一个极端极端的偏态分布,

[@丁昶] 对,所以还不如干脆,连Elon Musk,连Otman,连扎克伯格也承认,其实他们跟我们的李开甫梁文峰,跟我们的可能马化腾马云也没什么区别,把自己偶像包袱放下来,反而他们就解脱了其实,他们美元的币值,重新回到他们的购买力评价,现在大家估计不同,经济学人可能认为美元相比于人民币高估50%,那我们不说有没有50%,比如说回调个20%30%,那么美国的产业,第一就是他们买外国货没那么便宜了,第二,他们的出口变得更便宜了,他们的再工业化才有可能,现在等于是一个高歌猛进的部分,把整个金融市场全都调起来了,导致其他部分没法在正常的市场环节下产生相应的竞争力,

[厚望] 明白,但与此同时,另外一只手就是美股创新高,又是美国社会一个非常巨大的积分牌,

[@丁昶] 对,只不过这个分配也是非常非常不均匀,而且呢,某种意义上来说,如果我们能够替美国人多想想,其实他的效用也是不一样,每个人的效用曲线都是弯曲的,像伊隆马斯克这样的人,我觉得他很早就不在乎自己的个人资产是1000亿,还是2000亿,还是3000亿了,所以这时候你再给他涨30%,涨50%,他可能效用没有多少提高的,同样你给他跌30%,50%,他可能略有痛苦,但可能并没有那么大痛苦,很多特斯拉的股东也在担心,他其实早就放飞自我了嘛,他的欢乐如果更多是来自于白宫以内的话,他可能不认真去经营特斯拉,大家其实也在担心这个事情,我们通常资本市场的内在逻辑,其实是基于很微观的一个逻辑,就是我们当年80年代搞改革开放,

[@丁昶] 就是这样,就不能吃大锅饭,要惩恶扬善,寄贱工资,做得多得得多,做得少得得少,这是在微观上是可以成立的,尤其是一些小的上班族,有的人工资3000块,有的人工资6000块,有的人工资9000块,可以产生很大的不一样,可以调动很多的积极性,这是一个微观数值,我们哲学上说叫量变导致质变,这个数值我们给他乘以100万,或者说乘以10亿,那他的性质就变了,对于Elon Musk这样的人,他可能他的资产在30亿的时候,跟他300亿的时候,跟他3000亿的时候,没有什么大的区别,甚至可能还变低了,因为他要玩别的东西,他更加放飞了,

[厚望] 就像不同阶层,收入增加了一点点,他导致的消费函数的边际变化,也是不一样的,肯定是穷人发钱之后,他更愿意消费,

[@丁昶] 对,当数值巨大变化以后,他的性质就会发生改变,资本市场的这个惩恶扬善的能力,渐渐的在消退,大家说的很多的就是,我给员工纪件工资是应该的,但我给CEO是不是也纪件工资,比如说股价上涨30%,我就给这个CEO多发1000万美元,像杰米达蒙这样的人,他一年可能拿三四千万美元,这时候你多给他发1000万美元,他是否会多干一些活,或者说对于一个CEO来说,他是否会因此而激励,他晚上多加班一个小时,能多干一些事情,他很多逻辑其实数量一变,量变导致质变,他的性质就变了,那么从这个角度来说,第一我是看美国大循环这个环节,而且我是觉得它有崩溃的迹象,第二我更本质的是相信市场机制的调节能力,如果美国大循环崩溃并做新的调整,

[@丁昶] 从更大的视角来说是市场机制的一部分,对美国社会来说,对美国经济来说都是健康的,也就是说美国要走出这个不健康的循环,走向更光明的未来,恰恰需要美国大循环的崩溃,

[厚望] 我还想和您讨论其中另外一个链条,就财政赤字也是这里边的链条之一嘛,比如说居民部门的消费,财政赤字可能是政府部门的消费,其实你又很难不应设当下,我们可能又要回到马斯克,马部长,Doggie,削减财政赤字,挤出空间,这个链条,或者这块骨牌您怎么看呢?

[@丁昶] 这个就是一个微观和宏观的道理是不一样的,或者说这是非常典型的凯恩斯的反面,它就是一个节俭悖论的反面,可以说是浪费悖论吧,美国政府做了这么多开支,这笔钱无论交给谁,它都是在促进美国经济的发展,尤其是交给比较穷的人,比如说我这1000万美元或者是1亿美元整装的发给台积电,整装的发给英特尔,可能效果还差一点,我把它分散给千千万万的公务员,这公务员哪怕没干活,只要这些公务员在消费,就是对美国经济的处境,节俭悖论是怎么说的呢?凯恩斯的通论里面就讲过这个故事,当经济体衰退的时候,我发钱让人们去干活,如果找不到活干的话,我就先请一批人破窗,对,窗子砸了也可以,或者他当时说的是把纸币塞到玻璃瓶里,再把玻璃瓶埋到地下,

[@丁昶] 那么就跟模拟金矿的过程吗?因为他们当时还是金本位,再找一批人去把这些玻璃瓶给挖出来,打开玻璃瓶取出其中的美元,实际上前一波人跟后一波人,他的工作是抵消的,从物理上来说啥事也没干,但从经济上来说,就是发了一笔钱促进了一笔消费,其实他现在背后也是这样的,如果马斯克真的能减一万亿财政赤字的话,美国经济马上衰退,因为这些人拿了这些钱,他就在买东西,他就在消费,就等于是说所谓的百万朝公衣食所席,那么这些人他养了电影院的人,养了消费的交了房贷,那么这些人的收入你给他卡掉,甚至你可以把他就想成低保护,你把钱发给他,他就去消费,他在养活了电影院,他在养活了零售商,他在养活了银行,那么你这个源头一卡,马斯克说,如果你说的是我有更好的方向去用,

[@丁昶] 那么等于是用新的一块补了一块,但他现在说的是财政,因为他要解决美国的债务问题,他希望得到财务盈余,那么他希望直接把钱省下来,如果他真的这样做,一定是美国经济立刻衰退,

[厚望] 所以这个玄关,您觉得终点还是瓦解的?

[@丁昶] 我觉得他想要做的这个事情,是否真的是特朗普想要的?不一定,当然现在也有这种说法,他整个就是一个大的局,其实有人算过,就是美国现在一年的财政赤字里面,可能75%都是不能动的,就包括医疗的,包括养老的,包括一些军费,其实马斯克的雷声大,雨点小,动的都是边角料,对,找几个软柿子捏一捏,但是绅士搞得很大,然后把特朗普的形象做出来,也许,假如真的用阴谋论角度,也许这是他想要,那反而逻辑是通的,他真的要想要搞出1万亿,2万亿美元,那是不可能,或者说一定会闹出大问题来的,

[厚望] 能不能聊聊通胀这个环节,我特别喜欢你在文章里面,我写过一个关于通胀的比喻,就是几个人接晚饭,或者我们换个角度就人均资源,

[@丁昶] 其实是非常非常基础的,等于是经济学第一课的里面内容,但是很多时候,我们过于相信市场机制,价格一涨,供给自然就上来了,但实际是很多时候,我们知道供给曲线和需求曲线,供给的上升,它依赖于很多因素,比如说这个汽车,或者说是养猪,它都有一定的规模,不能说我多要200辆汽车,你就新设一个厂,就给我生产的200辆汽车,它可能需要一定的这个空间也好,制度也好,甚至它需要相应的劳动力的技能,它需要一代人,或者说一代代人,去传承这个技能,就像大家知道,这个土星五号火箭已经造不出来了,当然我不相信那些说,美国登月就是假的那个阴谋论,但造不出来是很正常,因为工艺已经断代了,没有人去做了,不会做不是很正常吗,如果你需要连续的去这部分的话,

[@丁昶] 就需要代代传承,就需要一直有人去做,才可以维持它的供给能力,这个当然都是在去工业化的话题之下的,美国现在的问题是供给出不来,供给曲线没法受价格的变动而移动,那么主要是靠需求来移动,那么只靠需求来移动呢,其实就会产生很多很搞笑的问题,就是需求移动,物价上涨到底产生一个什么样的微观的效能,就是说10个人8碗饭,那必须就有两个人不吃饭,所有的价格机制,无论你怎么去定价,怎么补贴,其实就调节哪两个人,因为8碗饭是正常的,你要解决这个问题,你除非能动供给,你供给出不来的话,就是8碗饭,就是必须有两个人不吃,如果你比如说美联储不做任何的财政,或者说货币的调整的话,那么可能就手上现金最少的两个人,比如说价格涨涨5%,

[@丁昶] 这10个人手头的现金都能支持5%的上涨,那么这个问题就没解决,价格必须继续上涨,上涨到10%,有一个人说我出不起这笔钱了,那么我退出,但如果是缺一碗饭,那么这个问题就解决了,如果是缺两碗饭的话,价格必须继续上涨,上涨到15%,第二个人也说这个价格我吃不起,我退出,那么才重新回到8个人吃8碗饭,如果美联储是通过大幅加息的方法,通过大幅加息的方法,它调节的是什么,就比如说有些人他手头现金是有的,但他有很大的债务,他需要下个月就要还债,那么就像我们财富管理里面就是叫cash rich,asset rich,就是有的人资产很多,有的人现金很多,如果是负债很多的,他下个月的房租还不起了,他一下子被打到负资产,

[@丁昶] 就比那些一无所有的人还要差,那么这些人就成为首先退出的人,那也就是说美联储加息也好,不加息也好,或者财政补贴,财政补贴,比如说我给每个人重新再发100美元,这10个人等于重新回到拍卖场里,那么又再来抢这8碗饭,这8碗饭得价格继续上涨,上涨到20%,再有人退出,也就是说这时候你无论用财政的手段也好,用货币的手段也好,你做的一切的手段,就是调节到底哪两个人不吃饭而已,总归得有两个人不吃饭,因为你供给上不来,这就是通过需求策来调节经济,可以达到一定的效果,但是不能解决根本的问题,从社会意义上来讲的话,我们这时候观察到价格上涨的越快,就是反映你怎么样去把那两个人甩掉,假如价格上涨15%,那这15体现在哪里,

[@丁昶] 体现在8个吃饭的人,这8个吃饭的人,每个人上涨了15%,那两个没有吃饭的人,就被15这个价格给甩掉了,他因为没有成交,所以也没有价格,如果这8个人和那两个人,他之间的实力相差非常大的话,那么可能他把这两个人甩掉的能力还变得更强了,这个我自己在文章里面举了一个例子,就好比是一个学校,如果他是一个私立学校,学生经过过选拔,大家的水平都差不多,分数段都很相集中,那么你要淘汰一个人,其实挺难的,你的分数线要拉得很高,才能淘汰一个人,但如果大家的分布非常离散的话,实际上我分数线略微提高,我就可以淘汰一个人,再略微提高,我就可以淘汰两个人,这是我的价格上涨反而变小了,如果是一个奢侈品,就比如说我1万块的东西涨1%就涨100块,

[@丁昶] 100块的东西涨1%才涨1块钱,那么我如果本身就是一个很高的,具有奢侈性质的东西的话,它略微价格一涨,马上别人就退出了,那么这个东西反而不怎么需要涨,就能让别人退出,

[厚望] 回到我们前面说的财富分配形态,如果是偏正态分布的话,其实它天然的对通胀是更敏感的,

[@丁昶] 这不是说正态分布,因为任何社会都不是真正的正态分布,就是说它的方差,它的方差如果越大的话,其实用价格调节需求的过程中,更敏感,对,更容易达到目的的,如果它的穷人更有钱一些,也就是说它们会更难把穷人排挤出这个拍卖场,

[厚望] 明白,那我们再说回美股几块股牌,关于美股,你有什么想聊的吗?就是分红和回购的那部分?

[@丁昶] 我在文章里面提了这两个,但这两个视角,我觉得对于绝大多数的投资者来说,应该是比较难以理解的,因为它是一个另类视角,就是说它是从旁敲侧击的角度,去聊一个股票的估值,因为一个股票它绝大部分的价值肯定来自于它的能力,它回报股东能力,但我可以举一个本地化的例子,就是我们知道在国内A股上市的既有国有的地产公司,比如说是保利,也有当初是民企的万科,但万科保利一直估值是相近的,但在香港市场,像华润,中国海外,这些国有的地产公司的估值,始终是要比碧桂园,比亚居乐,比恒大这些要高的,香港人很注重国企还是民企这件事,那这件事你从财务报表上是完全看不出来,你从自由现金流也看不出来,从商业模式也看不出来,但这其实是一个旁敲侧击很重要因素,

[@丁昶] 这个因素什么时候发挥作用,就是21年三条红线之后发挥作用,你现在去看中国海外,去看华日,股价基本没有怎么跌,那么这时候就是一个公司,它到底是国有身份,还是民企身份,就发挥作用,这就是一个叫另类指标,就是在我们传统指标之外,其实我们中国还有一个很重要的另类指标,就是股东户数,当然这个指标非常老了,90年代,零几年的时候很多人看这个指标,但是我们的公司年报到现在还发布这个数据,你要是去看海外的市场,他们是不发布这个数据,因为他们没有大集中的交易所,

[厚望] 在美国也是吗?

[@丁昶] 他们没有户数,他们全世界主要市场里,只有中国有,

[厚望] 哇,这个对我来说是个冷知识,

[@丁昶] 这我可以告诉你,它跟我们的红利股还有点关系,我曾经跟银行的农密的聊过,就是说我们A股市场,是可以持有一年以后红利就免税,鼓励大家长期投资的一个策略,那我跟他说,我在香港那边拿了你很多股票,能不能给我免税?他就说,其实他很愿意给你免税,因为税是财政部收的,那么公司能为股东服务,他很高兴,但是他穿透过来,他在A股是可以从上交所穿透过来,到每个人的人头,身份证号,就你这个人确实拿了我多少股票,拿了多久,他都可以看得见,但是在香港,他只能看到一个港交所的总数,从港交所再穿透下去,可以看到券商,这就是最大最大的,你在券商下面,拿了多久这个股票,因为券商它经常是资金池,它要融券什么的,它整个制度设计上,从顶层上就没有穿透性,

[@丁昶] 当初就没设计好,所以其实我在香港拿了股票,谁也不知道,我是什么时候买的,什么时候拿的,从交易的层面,我可以拿出我的交易单据来,就从交易所,从上往下看,是看不到我的,他很愿意帮我做这件事,但是没法做,这就是香港,他们的制度设计是这样,其实美国,日本,欧洲,都是这样,是不是其他有新鲜国家,跟中国一样,我不知道,但是主要市场都是,他们首先是由券商组织的,然后在券商拿了你的券以后,再到交易所去做交易,我们是自上而下,一步打通,最早90年代初的时候,曾经有过那么几年,不到10年,不到00年,我们当时也是不穿透的,当时是找第三方存管,这本来都是老黄利的,最早的时候你在银行里面就可以卖,

[厚望] 关于股东户数,好像A股市场,大家还有一个共识,就是股东户数越少,越容易是牛股越多,或者接盘下越多,这个股效就更不容易涨,

[@丁昶] 对,这个话其实是有道理的,但它其实还包含一个前提,就是你的总股本不变,但总股本不变的时候,股东户数越少,说明单个股东越大,那么通常认为大资金会更聪明一些,小散是比较傻的,当然你在这个事情上,你包括股东户数和他的月均交易什么,你可以去设计一些指标,来帮助你的交易,但实际上美股就不一样,因为美股它的股本量会变,它在不断的回购过程中,它的股东户数是一定是减少的,但它股本也在减少,单位股东的规模未必是增加的,

[厚望] 我特别喜欢你在写到这段的时候用了一个词,当时看我觉得这个比喻好绝,但是最近这个词被频繁提到,就是对股东结构的蒸瘤,

[@丁昶] 我用的是提纯,蒸瘤这个词是从大语言模型那边来的,提纯这个是饭圈那边的说法,提纯我觉得这个性质有点不一样,提纯它包含一个什么呢,就是说结晶粉战斗力是最强的,比如说我有一个很大的粉丝的被说是一个艺人的,

[厚望] 等会儿,结晶粉是化学层面的还是黑化,我感觉就有点愣这段,结晶这个词是化学的,

[@丁昶] 结晶粉是,

[厚望] 饭圈的黑化是吗?对对,

[@丁昶] 我比如说有100万粉丝,但是100万粉丝群龙无首三教九流,那没有什么战斗力,我哪怕只有10万粉丝,这10万粉丝都是结晶粉,他们对我都是非常狂热,而且他们是由粉头来组织的,那么这10万粉丝发挥的战斗力远远大于100万,甚至大于1000万粉丝,这个过程不仅是它的浓缩的过程,而且是它性质改变,它要结晶的这样一个过程,就是同好在一起相互加强,这又跟我们说的信息检方有关系,这些人他要在里面不断的相互加强,然后他们的组织度也提高,就像这个分子排列一样的,它要变成这个晶体结构,这个战斗力就会特别特别强,当然这个是饭圈里的话,我只是拿来比喻美股的这个回购的过程,美股的回购就是不断的去定向消灭,相对最不看好的股东,

[@丁昶] 因为我们中国确实回购不多,我跟很多机构投资者聊的时候,他都说不出分红和回购的区别,分红很简单,就是阳光普照,一人该是多少多少,回购的过程,你可以想象一下,我们做交易的时候,可以看到买一买二买三买四买五,包括一直到买十,对吧,哪怕他没有挂单,他心里其实是有一个定位的,同样我对他的定位,如果已经低于现价了,那么我可能就卖出了,那么现有股东,他对公司的估值应该说高于现价,那么就好比卖一卖二卖三买,有的人认为跟现价也差不多了,再涨涨我就可以卖了,有些人认为可能还有百分之二三十的差距,有些人认为这个上涨无限空间,五倍十倍,还要不知道要翻多少倍,当公司开始回购的时候,资金进来,他一定是消灭那些觉得现价也差不多的公司,

[@丁昶] 那些股东就等于退出行列了,他拿到钱他就不再是公司股东,那么我把这些股份注销了,就等于是每次都定向了,去消灭那些相对最保守的股东,那么这其实就是一个变相的提纯的过程,

[厚望] 留下来的就是那些死忠粉,最看好这家公司的,资源和这家公司陪伴的,关于回购,你刚才提到的一个词帮,又补充了一个盲区,大家有个比喻吗,回购就是蛋糕不会扩大,我回购就改变了蛋糕的切法,因为我切的刀数越来越少了,当时我加码就说那其实就是留下来的,能继续分这个蛋糕的人,你拿到蛋糕的块是更大的,那你刚才提到一点就是回购并不会让单位股东他的规模增加,只是你那个股票价格越来越高了,

[@丁昶] 就不一定,那当然也有可能是由于机构的存在,但也有很多股票,实际上在回购过程中他反而散户化了,就是这个事情是不一定的,这跟我们中国只要看股东户数就行了,因为我直接假定你股本不变,这个性质是不一样的,

[厚望] 就是得随着股本减少,他的那个单位股东的资产规模才不会变大,

[@丁昶] 对,

[厚望] 但是股价会越来越高了,

[@丁昶] 对股价越来越高,这是非常容易导致的,哪怕在回购过程中仍然有可能跌,这是没法说的,但是回购的向上卷曲的力量是远远大于分红的,这是肯定的,

[厚望] 明白,那股价越来越高,那如果比如说那些早期我并不是看好这家公司的股东,我已经走了,当我想再回买的时候,比如说多年以后,他会发现因为单票的价格越来越高,其实他买入的成本就变高了,这其中可能最极致的就是伯克希尔,也是一个极致的提纯之后的结构,

[@丁昶] 对,可以这么说,伯克希尔的回购还是比较少,他主要是靠真正的外延增长,回购这个事情也是在美国内部也讨论很多,回购的这个事情做的最多的其实是NBO,就是管理层把这个公司私有化,我们刚才说的所有的还都是从股东角度来看,就是从产业角度,从上下游角度,从企业给政府创造税收的角度,从员工的角度,回购肯定都是更强烈的收缩性的,如果我有这点钱,我能够去扩产,哪怕拿在手里,我等明年扩产,我哪怕是多备料,对公司来说,都是一个外延式扩张,作为一个公司的上下游来说,我希望你生意越做越大,能够招更多的人,能够繁荣当地的经济,对吧,我们都说的stakeholder,利益相关方,都希望你公司能够扩张,越变越大,通过这个来赚钱,

[@丁昶] 那么伯克希尔过去那么多年,他的资产规模确实是不断地变大的,由此导致的股价上涨呢,他就是更单纯的,美股的,内生价值的,对,内生价值的上升,另外一种呢,就是我希望股价能够上涨,因为比如说我是企业的CEO,我拿到的是期权,期权是只跟股价有关,不是跟总市值有关的,这时候我就会用比较强烈的收缩手段,我同样这点钱我去用来做回购,可能我甚至是裁员的,很多NBO过程中都是裁员的,不仅是裁员,还要裁项目,裁业务,整块业务直接扔掉,那么一块业务没有了,那么上下游也没有了,当地的就业也没有了,政府当地community社区也没有了,但没关系,

[厚望] 股东价值上来了,

[@丁昶] 对,美股的股价上来了,那么对于我的期权来说,我的行权的量,是有确定的,

[厚望] 感觉您写这么多,说这么多,就有点像是对这个,我估计称为川普大循环的一种盛世威严,但盛世威严总是显得有点刺耳的,而且一定是非共识的,在现阶段来看,

[@丁昶] 是不是共识,或者说是不是刺耳,这取决于你屁股坐在哪,就像我说,祸福相依,好处和坏处往往是同时来的,就是美国现在很多对美国现状不满的人,在美国生活的不那么舒服的人,其实他很希望能够有一个解脱,能够停止现状,当年说的change,就我一定要改变,包括马斯克现在做了很多事情,其实没有什么别的逻辑,唯一的逻辑就是change,

[厚望] 或者说这个改变还不是说我上去,你下来就行了,

[@丁昶] 就是说我先把东西砸了再说,就像财人一样,反正这个东西你满不满意,你不满意我砸了再说,咱们再造一个新的,新的能不能更好另说,但反正你对现状不满意,这是肯定的,

[厚望] 那我再和您讨论一个说话,这也是我之前陆伯克说问过一个经济学家,我就说同样的话,我说有没有可能就是这种均贫富,必须要我上去,你下来就行,他的回答是富人下来的话,他承担的是账面价值的损失,但是如果真的经济衰退了,或者经济危机了,更底层的人要承受的是你生活本身的绝对值,要变得更加困难,你要吃更多的苦,那你怎么看这个点?

[@丁昶] 我觉得首先没有抽象的理论化的答案,这一定是具体情况,具体分析的,它有大量的微观和宏观的,大道理观小道理,小道理在反作于大道理这个区别,如果美国大循环继续下去的话,那么首先美股的上涨,美元币值的上升,对底层人民的好处是相当有限的,甚至对美国顶层,他们的利益也很有限,就像我说,它的这个效用曲线已经高度弯曲了,Elon Musk可能不在乎特斯拉股价跌一半,它根本就没有什么效用的损失,那么如果美元币值下降,但是能不能转化到就业,这只是打开了一个就业的大门,如果美元还是现在这个币值的话,再工业化可以说就是不可能,美元币值能够下来,那么再加上它内部的要有相应的培训,它内部的这个政治调整,才有可能工业化,所以这是一个很远的链条,

[@丁昶] 能不能做成没有人能够打包票,所以我觉得在这件事情上,很难抽象意义上,我是这个经济学家,或者说我是一个政治家,我就敢肯定这件事能做或者不能做,谁有利用谁不利,但是每个事情它在发展的过程中,它会逐渐的成熟,如果Elon Musk可能现在还在1亿到2亿,2亿到3亿的这个过程,它可能还是在乎钱的,当1000亿到2000亿,2000亿到3000亿,它已经不在乎了,同样如果我是一个中产阶级家庭,我是8万美元还是10万美元,还是15万美元,这时候我可能还很希望买到最便宜的商品,假如我现在不是8万美元的问题,我现在是可能找不到工作,打不上第二份工,我就直接得去卖学,得去流落街头的问题,房贷还不上去,直接要收房子的问题,

[@丁昶] 这时候再有什么琳琅满目的中国商品啊什么的,跟我就没有关系,我希望能够帮我解决一个有尊严的工作的问题,能够让我在这个社会中找到一个位置,这些事情都是要逐步发展的,如果还没有到位,那么你就可以继续发展,但是我相信市场调整的规律,就失衡的东西最后要回归均衡,这个力量是最强大的,只不过它的时间范畴问题,有点像我们说叫气数未尽,或者说天道轮回还没有到时间,或者说三分天下有其二,

[厚望] 你很能在时间和空间上精准的复刻周期,但是因果层面它一定会回归的,

[@丁昶] 对,从这个意义上来说,我觉得能生在中国其实也挺好的,就如果你是一个南美国家的话,可能你现在就是像我说的,你会落在一个合成谬物里面,你会希望美国经济继续繁荣下去,美国经济继续繁荣,你才能提供足够的市场,你在那边的劳工才能给你回报,美国经济如果出现调整的话,你也未必能够得力,而中国是比较确定,因为前一波周期的进行确实不太好,就很多时候就是这样,继续做下去已经没什么意思了,但如果我们不做这件事,又有什么好处呢?对我们中国来说,美国大循环如果崩溃了,我们中国立刻可以在国际市场上扮演更重要的角色,整个资本市场对我们的固执都会改变,就像Deepseek出来以后,大家首先先把港股埋起来,是不是再能够传递到A股,

[@丁昶] 这是另说,但是我们是肯定受益的,所以我们会有一个明确的方向,希望美国大循环停止,但对于其他世界的其他国家来说,未必是这样,

[厚望] 明白,我看您文章里面小这段的时候,我内心是挺复杂的,因为春节假期,我又看了两本美国畅销的百万级销量的理财书,可以给您报个菜名,我之前看的是金钱心理学,卖了三百多万册,摩根浩子写的,然后他又写了一如既往,后来我又看了这个,发现一招中文名叫复利人生,美国人给他自己写书的名字,起的真的很简单粗暴,他的英文名叫From Zero to Millionaire,还有一本叫Just Keep Buying,都是很基础的,很简单的那种理财内容,如果您来看,肯定会觉得很浅了,我为什么看这四本,我就突然意识到,可能2016年我看美股,你是长期接受A股审美训练的时候,你再去看美股,那时候看美股就值得高估,就你怎么看都觉得高估,

[厚望] 但是这些理财作者,他最终写了一大本书,而且这四本书,其实在内核上是高度同质化的,你想就是海外市场环境下,训练出来的非常流行的理财博主,他给你的建议其实就两个,第一个美国是个高消费社会,你存点钱不容易,储蓄率很低,你就好好工作,把你的储蓄率做高,就是第一点,第二点就是长期无脑,不要害怕波动,不要害怕清算时刻,因为我们复盘了百年的数据,这种他们修复速度都是很快的,你看2020年3月份,所以说不要害怕那些东西,你的害怕都是忘年,不要害怕跑书,很少有主动性经济你能跑赢标普500,就是长期持有标普500,我看完我才意识到,就虽然说可能我这些书的内容本身兴趣不大,我意识到就是这些年,我对美股感到的种种不是,

[厚望] 可能并不在于投资经验理财技巧层面,而是说你从来没在那个环境里面生活过,你没有收到过那一套的审美训练,你从始至终进来就在A股玩,你收到是另外一套审美训练,所以导致你怎么看美股怎么难受,想买又不敢买,我终于有点接受了,结果又看到了您的文章,就是大循环下的盛世威严,其实你在文章里面说的很直白了,你说这一轮美国例外论能持续多久我不知道,但它的结局是什么,我很知道,假设说这个大循环真的瓦解了,假设说我们真的又见证了2020年3月份期间,巴菲特都要活球见的那个阶段,那我能不能刻出球见一下,我觉得我更兴奋了,因为过往的百年数据的复房告诉我,修复速度还是很快的,

[@丁昶] 我觉得这个回答关键是时间和空间的尺度,从某种意义上,我倒是觉得美股很有可能是做头肩顶,这个就纯粹技术分析,就是说真的第一波跌,就比如说这个一季度就跌的话,说不定还真的超低,

[厚望] 我们也完全不够任何投资建议,

[@丁昶] 还是回到我的框架来看的话,这它是一个长期框架,所以它只能用于长期的判断,这些所有的博主,包括其实巴菲特很早就讲这个道理,就是其实股市就是美国整个经济循环的命格,股市要崩了,整个经济就一定会衰退,包括社会还要出很大的乱子,那么我们从更高的层面说,遇大乱然后大治,一定要通过调整走向新的周期,那么我们可以理解,要不然的话,美国这个社会确实是围绕着股市来运行的,简单说就是这样。

[厚望] 是,类似的事我们也不是没有感受过,不破金刚对吧,中方美股其实已经破了一个,破裂之后它的财富效应,它对你心理,对预期的支撑的消失之后,大家什么状态,我们其实这两年是感受过的,

[@丁昶] 仅就这点来说的话,我觉得美股的坚强性,肯定是远远大于日在和中方的,这个就说的更底层一点,就中国是社会主义国家,中国没有任何一个资产类别,可以帮助你成为马克思书里写的那种,躺着捡息票的人,如果有政府也会帮你砸掉的,这个本来就不应该这么去想,那么日本的,它的这个国家机器的能力不够,没法支持一个世界级的泡沫,只有美国,它自己的国家机器的能力也够,它的整个顶层设计也是最符合的,

[厚望] 对那种现象也容忍,

[@丁昶] 对,虽然你看我这么写,实际上我在别的节目里我还讲过,等我这波行情做完,因为我现在可以算是退休状态,我希望真退休,以后就天天混吃整死,我问题也不研究了,新闻也不看了,书也不写了,到那个时候状态,我就把我的资产分成三份,一份黄金,然后纳斯达克一份,中国的银行股一份,其他的国家,像日本为什么不买,就是因为他们国家机器不够,没法立这个标签,那么中国银行股为什么可以,因为这是像党靠拢的标志,那美国的纳斯达克为什么可以,这就是美国国运所席的地方,这就是尺度不同,就像巴菲特现在也在减仓,你说他这个现金比例越来越高,还在不乱的什么一会儿砍美国银行,一会儿砍苹果,他是不是也有点看空,肯定他也有点看空,或者说他有点恐高吧,

[厚望] 后面我们还要聊巴菲特指标,

[@丁昶] 这个可能的心态就是这样,但是巴菲特说永远不做空,他确实没有做空,那么就是在等待买入的机会,你说那些财经博主,作为一本没有具体时间,空间,范畴的那个建议的话,那就是买美股,我认为也没错,尤其是你是美国人的话,那就是无脑买美股,但如果略微加一些紫和石的话,可能现在先缓缓,等调整完了再买,

[厚望] 行的,那其实我的问题,你基本上是回答了的,我们刚才聊到巴菲特,我们就聊了巴菲特指标吧,我看了您的文章特别好玩,您有点像用杜邦公式一样,把巴菲特指标给拆了,

[@丁昶] 对,这个其实我第一本书里面,第一篇就写了这个,这是我自己原创的,巴菲特自己从来没解释过巴菲特指标,为什么是量纲都完全不一样的,两个值可以除在一起,

[厚望] 你先给大家科普一下分子端和分母端,然后我们再拆,

[@丁昶] 巴菲特指标呢,甚至没有一个专业的名字,就叫巴菲特指标,我看外媒也都是这么喊的,就是用股市的总市值,那么也就是说,它的量纲应该是元或者美元,除以GDP,GDP的量纲,它其实是个流量概念,应该是元每年,对吧,或者是美元每年,这两个数值除一些量纲都不对,但是它这样得出来一个比值,它认为是可以用于判断,股市整体的高估还是低估,

[厚望] 就是衡量于一个经济体的,资产证券化的程度,

[@丁昶] 对,有些人把它叫做证券化比,但是证券化比这个其实不太科学,因为债券也是证券,不能只看股市,我还是用巴菲特指标这个叫法吧,它也没有一个具体的值,比如说是不是高于1.5,就肯定不行了,那美股现在确实高于1.5了,但其实没有说过1.5,还是1.6,还是1.7,或者向下到底是0.7,还是0.8,从来没有的,

[厚望] 我用这个,我还测了一下中国的,中国的那个顶还是很明确的,只要过了80%,再往上也没多少,就会往下掉,但是美国就是一路突破,一路突破,

[@丁昶] 那实际上至少在巴菲特所有的,它提供的公开信息里面,它其实没有说过这个数值到底怎么用,只是说巴菲特指标不断上升,那么就说明泡沫化的风险在积聚,也就是说股市一直上涨,但假如它跟GDP是同步上涨,比如说GDP一年5%,股市也一年5%,那你哪怕涨20年涨30年,也不是泡沫,差不多是这么意思,但如果你GDP是2%,3%,你股票是8%,10%,那么就是在泡沫,走向泡沫过程中,但是到底是三年破,还是五年破,还是十年破,这个没有具体的结论,

[厚望] 接下来给大家聊一下拆开那部分,那部分好好玩,

[@丁昶] 这个就是我替巴菲特想的,咱们用数学公式,首先用咱们的总市值,除以上市公司的总利润,这样就得到第一个指标叫PE,我们全市场的PE,市盈率,这个是比较容易观察到的数值,然后用上市公司的总利润,除以全社会的资本利得,这就是一个垄断指标,或者说叫做领头指标,因为上市公司都是比较优秀的,

[厚望] 上市公司赚的钱,占全社会赚的钱的比重,

[@丁昶] 对,然后再用全社会赚的钱,再除以GDP,那么就是全社会中,所有的财富里,分配给资本利得这部分的比例,这样就是三个指标,那么这三个指标分别研究,相应的成果就比较多了,就可以依据一些工具,来研究这三个指标,比如说全市场PE,这个肯定看的是最多的,那么资本利得占全GDP的比例,这个其实在美联储,在他们的NBER,有很多机构做了相应的研究,那么也可以拿到数据,最重要的是中间这一个,就是上市公司总利润,除以全社会总利润,这个我们中国是没有相应的数值,尤其是我们在高速发展的过程中,因为上市本身越来越多,越来越多的企业在上市,那么这个值肯定就会做相应的变化,所以某种意义上要把这个调整掉,在美国它是一个相对进出自由的,

[@丁昶] 有上市的也有退市,那么它就形成一个稳定的值,但是上市公司一定是头部的,不可能是尾部的,而那些落在下面的全社会的,主要是尾部的,那么它就更多的反映头和尾之间的这样一个关系,所以我称它为垄断指标,或者是头部指标,如果用这三个指标分开来看的话,它们相互连成成起来就是巴菲特指标,

[厚望] 三个等式一成,它分母和分子互相抵消,最后又变成了巴菲特指标,

[@丁昶] 对,就是总市值除以上市公司总领,上市公司总领,成为社会资本利得,资本利得除以GDP,然后两个两个销了,巴菲特指标在不断的创新高的过程中,分开来看这三个指标,其实都是在创新高,或者接近于历史新高,一个是全市场PE,也是接近于历史新高,上市公司总利润,占资本利得的比例也是新高,资本利得占GDP的比例也是新高,所以这三个指标都在创新高,那么某种意义上说明它的泡沫化应该是更严重的,就好比我们如果有十个指标,上市公司我们三百个股票加起来是护生三百,护生三百在涨,这还不是很强势,如果护生三百里面有三百个股票,甚至两百八十个股票,两百五十个股票都在涨,那么就更说明问题,这种的巴菲特指标在创新高,把它拆成三个数值,

[@丁昶] 这三个数值都在创新高,我觉得这可能更值得我们关注吧,

[厚望] 我再追问一下,就是刚才您提到,如果你退休了全家,美国内测为什么买的是纳尺一版,而不是标普500,

[@丁昶] 其实我更相信美国的头部化,因为纳斯达克正在逐步退去它的科创成分,这个风投成分,我们知道这个深圳的创业版最早就是对标纳斯达克,就觉得纳斯达克是一种创业的行为,有很强的硅谷色彩,但实际上现在,有点像A50了,对,最大的其实都在里面,这不仅是我们说,美国的股市是美国经济的主心股,美国的创业公司,美国的头部公司,又是美国股市的主心股,所以这就是提存力补,但其实是作为投资的话,我觉得买标普500,其实也差别不是太大,只不过我愿意更提存一层,

[厚望] 那如果我们在纳斯一版里面,进一步提存还回归到M7,这一轮AI内部的这个链条,你怎么看,如果我们单看这层,因为它是一个非常核心的支撑力,包括我们上次聊的时候也有提到,就是M7和剩下的493家,那你怎么看这个链条,它内部脆不脆弱,或者它估值,是否有点趋于极致化了,

[@丁昶] 这个其实我刚才,我们在聊那个Deep Seek的时候,就已经讲到了,我认为中国在芯片上的差距,在军事上的差距,至少是原来的差距,是远远大于我们在AI上的差距,所以我们六代机,这个航母这些能够追上来,我认为意义远远大于Deep Seek,Deep Seek只是把一个,我认为早就存在的事实,显给你看了而已,这个我得讲一个,我的这个工作习惯,可能也是在你的节目上讲过,就是一个新的主题出来以后,我为了不污染我的训练数据,这个跟做量化一样的,我要把这个事情,在股市反映之后的所有数据剔除,我要找它之前的数据,比如说OpenAI是20年出来的,我所有关于20年以后出的AI报告,我就先不看,我就找之前的看,因为这也不是没有,

[@丁昶] AI其实是一个非常老的主题,甚至可以说从二战开始,就有人一路在研究,引起我非常关注的一个,就是李开复台本身的行为,他在18年还专门出过一本书,来讲他为什么要到中国来做AI,其实当时,包括百度的蔡奇也是要all in AI,当时很多美国那边做AI领先的,主动来中国,他认为中国AI一定会超过美国,因为AI的发展需要三个要素,第一个要素是算法,第二个要素是算力,第三个要素是数据,中国在算力这个事情,他当时还没有出现这个,但当时中国并没有形成优势,那么真正吸引他们过来,算法是全世界拉平的,任何一个国家都可以看到这些相应的算法,主要就是数据,我举一个例子,AI现在大家很多时候理解,都往大语言模型上理解,其实所有的基于神经网络算法的,

[@丁昶] 都可以称为AI,甚至这个都小了,就是AI可以有更大的外延,那至少基于神经网络算法的,去处理海量数据的都可以算作AI,最典型的就比如说智能驾驶,就是一个AI,但智能驾驶,我其实也非常看好,像现在比亚迪,直接把自驾的功能做到7万块的车上,就如果华尔街真正理解它的意义的话,特斯拉估值砍一半,我觉得都是不夸张,因为哪怕它的自驾的水平不如特斯拉,因为全世界电动车一半在中国,给中国顾客造成一个很强的印象,而且非常符合我们中国人习惯是什么,就软件是不要钱,这是中国人,中国客户的一个概念,而事实上也是,因为按照我们对软件的编辑成本是没有的,就是说我把它开发出来,头一万个客户,买到了单以后,第2万个客户,第3万个客户都可以免费的使用,

[@丁昶] 这个是另外一回事了,就中国在智能驾驶这方面,有一个降维打击的方法,就是现在我们在搞车云路一体化,这个是很容易让大家理解数据对人工智能的影响,特斯拉因为它是一个造车企业,所以它如果要把智能驾驶的收益重新拿回来的话,它的所有的功能都得做在车上,车上有6个摄像头也好,有8个摄像头也好,有18个摄像头也好,它只能拿到车周围这一圈的数据,如果我做车云路一体化的话,我整条路上的所有的路灯都可以做成传感器,也就是说整个路况的数据,我可以纳入到你这辆车的智能驾驶的决策当中来,我比你多这一维数据是不是降维打击,跟你那个怎么去算,跟你用多少个GPU都没有关系,我比你多一维非常重要的数据,我就可以直接碾压你,这就是很简单的一个在数据级上产生跨越,

[@丁昶] 那还有一个实际上我们在人工智能上,也已经像5级一样完全碾压的就是人脸识别致富,就人脸识别呢,它的精确性一定要达到一个非常高的数值,而且它要双盲的测试,我们这就比如说苹果手机也可以做人脸开锁,但它已经知道你是谁,我要回答的问题只是,比如说你是张三,他就对着张三的数据去做判断,我只要能够知道你是不是张三就行,那么这个难度就很低,那我们做人脸识别,现在你到超市里面去做人脸支付宝,他不知道你是谁,你也不说你是谁,中国有十几亿支付宝用户,他只要看到你的脸,两秒钟之内他就说出你是谁,这个难度是完全上一个数量级别的,实际上在这件事情上,大概1516年的时候,Facebook跟我们基本上是同步的,但他就碰到一个问题是什么呢,

[@丁昶] 黑人没法识别,或者说黑人的这个识别率特别低,那么中国因为有特别好的,我们大家长得比较接近吧,都是黄总人的长相,数据级的训练效果就非常好,美国的人脸识别的支付能力就一直达不到能够做金融支付的要求,那么我们中国这一点就很早就做到了,其实还有一个也是基于神经网络算法的,但是大家一般不用从AI的角度去理解他,就是我们的抖音,包括美国TikTok,他实际上也是基于神经网络算法,就他不需要你说你喜欢什么,甚至他不需要知道你是谁,他也不知道人家上传的是什么,双忙,你每天上传一个视频,他不可能有一个审核员去给你看,这个是猫视频,这个是美女视频,这个我去给你做标签,他们都没有的,两边就是不断的放,但是中国这边有一个特别大,

[@丁昶] 而且文化相近的数据集,所以的训练效果特别好,美国我设想可能跟美国的黑人比例比较高,或者说他们的内在的同质性没有那么强,就比如说美国有一个比较强大的两亿人左右的白人群体,但也就是两亿人而已,那么还有很多黑人啊,或者是华裔啊亚裔啊,这些人他们的文化偏好不一样,就导致你这个训练效果就不一样,这也是一个案例,反正这些案例都说明什么呢,其实当你真的要做这件事情的时候,你会发现其实数据的重要性是远远碾压于算法和算力的,尤其是算力其实是最不重要的,我这个培训过程,我是培训三个月,我CPU比你差,我培训六个月又怎么样,或者我培训九个月又怎么样,你不可能就靠这个三个月的领先,比如我先算出来三个月,你就成为一个商业上的成功,

[@丁昶] 你能达到什么样的效果,假如你是三个月,我是十二个月,我最后的效果跟你差不多,那你照样不能赚钱,因为我这边一开圆,我这边一免费,你还怎么收费,所以数据才是真正最重要的事情,但这点呢,因为这个其实跟很多事情相关,跟20年以后的重新的财政赤字相关,跟美元的大放水有关,包括跟日本欧洲的这个衰退也有关系,就是资本市场,具体去看的话,20年之前,华尔街是非常不待见特斯拉的,包括对特斯拉讲的整个故事,对新能源的故事也好,智能价的故事也好,就非常不待见,包括大家给他的评级,包括他内部的很多这个投资人在撤退,但是20年之后,华尔街内部需要一个足够大的主题,来支撑他下一步牛市,所以20年以后,你会发现特斯拉一下涨了六七倍,

[厚望] 我以为大家的归因是因为上海建厂,所以他有规模效应,

[@丁昶] 这个是基本面的理由,这个也是你在A股训练那么久的一个审美习惯,我们毕竟是实业立国,老是想建厂,建厂这个事情远远没有金融资本流动来的重要,华尔街对他的整个观感就全部改变,这件事情就像我说,它会污染你的数据集,就20年以后,大家首先把所有的AI都想成大语言模型,大语言模型如果我贬低一点的话,其实就是Siri,就是聊天机器人,你做的所有事情,截至目前就是聊天,我输入一些文字,你输出一些文字,我输入一个图像,你输出一个图像,你什么智能驾驶呀,什么自控操控,人脸识别这些都不用提,但这些其实才是基于神经网络,而又已经产生一定使用价值的东西,那么好,我们别的都不提,我们就说大语言模型,大语言模型有英文数据集,

[@丁昶] 也有中文数据集,在这个美国台湾现在就碰到这个问题,我记得ChillGBT刚出来的时候,Elon Musk一本正经就说,咱们军备竞赛先停六个月,马上就要接管人类,马上就要导致我们物种灭绝,所以大家停六个月,当时一本正经还说,现在不要说六个月了,16个月26个月都已经过去了,啥事也没发生,就是因为他们一上来,就把互联网上能够拿到的免费数据集,英文的数据集全部训练完了,后面你就是在算法和算力上面再去竞争,你数据没有变化,Deepseek为什么能够有一定的优势,就是因为他中间大量训练了中国的数据,这还是回到我的就是数据决定论,就数据才是最重要的,我们训练了中国数据以后,中国有自己独特的一套内部的反应的内容,

[@丁昶] 但是我没法很详细的去描述它,反正你只吃一份粮食,我现在吃两份粮食,那么我得到的这个结果会比你强,这是可以想象的,美股的整个故事都倾向于弱化数据这个概念,甚至也弱化算法这个概念,就往算力上怼,就是为了把这个英伟达的这个故事讲出来,因为这样才能达到最肥水不流外人田的地步,因为你要讲算法的故事的话,资本市场没有可炒的,算法所有的都是论文,大家都是看看报告而已,没有标的啊,就像我们说讲个故事没有对应标的,那你要是讲数据的故事,那就漏到中国去了,只有讲算力的故事,肥水不流外人田,你才有相应的标的,你才有东西可以炒,这个是我认为我所理解的华尔街,为什么把这个整个叙事往那个方向去推,数据集的污染是必然的,所以我作为一个习惯,

[@丁昶] 我总是美博行情之后出的报告我都不看,至少是要先看完全部的,有了免疫力以后我再看后面报告,数据集的污染是必然的,但是现在是非常强的,有倾向的在讲一个故事,那么这个故事我没法说它一定会破,但是这个故事它又有一个很好的包装是什么呢,就是现在很多人都在比现在的AI故事和99年的互联网故事,大家经常做比较,包括拿英伟达跟当年斯科做比较,现在的纳斯达克100跟当年的纳斯达克做比较,但在做比较的时候大家经常提出,你看英伟达是有业绩的,当初斯科是没业绩的,当初斯科200倍使用率,现在我们英伟达五六十倍是吧,但至少这个辩解是无效的,这个argument是错的,为什么呢,因为我们现在看到英伟达有业绩,其实是上面的互联网巨头在给它做资本开支,

[@丁昶] 而互联网巨头真正从AI里面拿到的收入是微不足道,或者说是没法分解的,有各种预测,可能能有上百亿顶多了,绝对是到不了千亿的,但英伟达的收入就可以有数千亿,我们如果把它从账目上捋一下的话,就是说我们姑且算它比如说500亿的用户,为AI买了单,买了AI的服务,互联网巨头拿到这部分收入以后,去做相应的资本开支,但他拿到收入的时候,他自己已经计利润了,他自己已经算一遍利润,这些公司我做了多少利润,然后我做资本开支,资本开支是不影响利润的,对吧,是投资,他做了资本开支给英伟达,因为拿到上千亿的收入,那他自己毛利率90%,他自己也要做一笔利润,他做完这笔利润以后,他也做资本开支,一方面资本开支是给那些初创的企业,

[@丁昶] 叫做负能,他负能了好多AI相关企业,这些企业呢,有的是买他的芯片,有的是买台积电的其他芯片,然后他也自己投了很多产能给台积电,下了很多订单给台积电,台积电拿到这部分钱以后,也寄一部分自己的利润,他也做了这部分收入以后,要寄利润,然后他再以资本开支形式,交给包括日本整个产业量,主要是阿斯麦,这部分又是以资本开支形式,资本开支是不影响利润的,所以我们应该穿透这条线,把它整个,把互联网巨头的AI部分,把英伟达,把台积电的AI拼片部分,把阿斯麦的AI部分,把它们穿起来看的话,那其实想象成一个公司,这个公司的收入就几百亿,市值高达几万亿,跟当年的思科并没有什么区别,也就是说,你不能因为看到有业绩,有现金流,

[@丁昶] 有订单,有增量,就觉得我很安全,不安全,你现在的状态,你现在去投AI的状态,跟99年投互联网,是一模一样的,但是我不想说,你就一定会失败,但我想说,你看到的财务数据,是由于现在的这个产业链分割状况,恰好导致的,实际上,如果这是一个同一个企业,它就是内部的部门不断流转,

[厚望] 是,

[@丁昶] 最初的,最源头,真正有人买单的,用户产生价值的,几乎没有,区区几百亿,

[厚望] 让我想起来,这些一个很流行的段子,就是银行出了100块,给了A,要A还了B的钱,B又花了钱,给了C,C又D,D又回到了银行,但银行只出了100,但是每个人都确认了一遍,它的营收和净利润,有点这个感觉,

[@丁昶] 有点这个感觉,就好比,你回到99年,也不能说四科马上就崩盘,但是你要知道,你现在赌的非常大,你要知道自己赌的有多大,你不能说英伟达,因为是50倍PE,它就跟比较高的时候的茅台50倍PE,那是性质完全不一样的,或者说我的地产股的,衰退过程中的50倍PE,那也不是不一样的,你不能简单看,市盈率就觉得我们跟99年不一样,就觉得我们现在是有利润的,有增长的,那现在我觉得,简单的说,赌的程度,应该跟当年的互联网是一样大,或者是更大的,

[厚望] 真好,每次跟您聊都能听到,很不同意市场主流的声音,那说回Deep Seek,那你看好,比如说恒科这种科技股吗?

[@丁昶] 我觉得Deep Seek,它的主要的意义还在于什么,它不在于让大家觉得有什么概念股,或者是有什么马上可以炒的标的,它更重要的,我觉得是帮助大家打开一个思路,当然不一定每个人都能因此打开思路,打开思路,我之前其实在聊中日对比的时候,就经常提到一个概念,就是说台式思维和链式思维的区别,你不能说因为日本趴了30年,所以中国也要趴30年,所以以后每一个房地产泡沫的后面的国家都要趴30年,很简单一个道理,日本之所以趴了30年,就是因为中国的崛起,堵了日本的路,当年90年代的时候,至少上海的家电卖厂里面全是日货,现在日本本国卖的电器产品里面,他们的液晶电视里面一半以上都是中国的产品,然后他们的下坡也要卖给富士康,

[@丁昶] 然后他们的日产现在也要破产,或者是卖给谁了,因为中国的崛起,如果中国没有崛起,而是日本的一个大雪包的话,可能日本用不着10年就可以重新崛起了,中国崛起本身影响了日本的崛起,就包括东南亚金融危机也是这样,这个大家可以在我书里看到这种逻辑,我们不是像做化学实验一样,A试管发生了这个反应,B试管发生那个反应,而是大家在同一个舞台上相互影响,所以如果说中国要出现长期的危机的话,那一定是有人抄了中国后路,是不是印度发展起来,是不是越南发展起来,那么你才能说相比于去做这样的类比,才是有意义的,你单纯说日本从最高点跌了多少,然后调整几年,这种研究我认为是毫无意义的,就连小学生的水平都达不到,哪怕是印度发展起来的,

[@丁昶] 但还存在一个中国是10打1跟日本比,那印度说破天也顶多跟我们是1比1,1打1,加上你人口因素完2打1,能不能起到这样的作用,中国相比于日本当年是有非常强的劳动力优势,成本优势,规模经济优势,印度跟我们现在能不能这样,所以中国现在的情况跟日本当年情况是完全不一样的,那么但这样一种思维呢,很少有人能够,包括我们资本市场,我从当年开始推银行股开始,其实走过了好几个历程,第一个历程是中国经济是不是要崩溃,在谈这件事情的时候,你就没法去谈中国科技的发展,中国还要到怎么样的地步,中国经济不会崩溃,然后美国的经济,它本身内在有没有问题,如果它是一个没有缺点的,就像二战之后的那样一个黄金期的话,黄金十年,黄金二十年,

[@丁昶] 那也谈不上后面的事情,事实证明美国内部它也有很多失衡的地方,有很多内在调整乌生和需求,就像你说我的观点非主流,那是因为大家都炒股票,在投资圈里面才显得非主流,我提到很多社会的观点,实业的观点,包括波音现在的情况,包括通用电器现在的情况,包括他们英特尔现在的情况,他们内部的反思其实是非常多的,就是过度金融化导致的这些问题,最后我们会发现美国也有很多问题,中国又不会崩溃,美国也有很多问题,但时候大家不走到内部,你还没法聊,所以我在前面那本书里面就提到,中国最后的科技发展会影响到美国股市的估值,只有到deep seek这一点,大家才终于明白,中国和美国在同一个舞台上,之前你去看大家的报告,还是用链式思维,

[@丁昶] 觉得美国估值是多少,我们估值中枢多少是合理的,美国走了多少年达到多少渗透率,中国走多少年达到多少渗透率,这就是你说的典型的A股的审美,它就脑子在这个框架里面,美国就是试管A,中国就是试管B,试管A发生的事情是试管B,他没有想到这两个事情是在同台竞技,是可以相互影响的,那么deep seek我认为最重大的影响,就是在于,其实在实业上早就同台竞技了,我们的新能源,我们的光伏早就同台竞技了,只不过资本市场没有相应的充足的反应,以前觉得无论多少空间,多少发展的可能性,都是M7的,都是美国人的,现在发现中国人会吃落他们的午餐,开始把中美相互影响这个因子放进去了,而不只是美国归美国,你业绩多少增长多少,中国归中国业绩多少增长多少,

[@丁昶] 而是中美相互之间可以比较了,放在同台竞技了,我认为这是才是真正deep seek,对资本市场最大的影响,

[厚望] 但是你没回答我的问题,我问您是否看好科技股,

[@丁昶] 看好科技股呢,这个其实又是特别大话题,我可能又需要用比较长的时间,来回答这个事情,但我可以做一个比喻来简单的说,大家知道我是看好银行股的,而且我观点远远没有改变,因为其实现在截止,目前发生的所有事实,都在我的框架之内,所以我肯定更不会改变自己的框点,但是我也希望,我也乐于看到香港的科技股的固执修复,这是有点像我们当年革命期间,抗日战争阶段,一致对外,我们的终点是不一样的,但是我们现在有共同目标,就是大家要进一步坚信,中国经济是不会崩溃的,第二,进一步坚信美国的经济是有它的缺点,是有弱点,不是无懈可击的,第三,我们正在做这个竞争,这就像抗日阶段,我们先不说将来是要建立社会主义国家,还是建立资本主义国家,

[@丁昶] 我们先一视对外,我们先抗日,我们先把统一战线建立起来,但是这个问题你要问我,我也不隐藏我的观点,我们最后一定还是会走向社会主义的,就是说我们中国经济整个发展起来以后,就包括为什么现在,你看这个Deep Seek出来以后,很多经济学家或者是很多策略分析师,其实是懵逼的,为什么,因为他们之前非常不看好中国的强大理由还在,就包括20年前一波的标志性事件,就是蚂蚁金服,或者是马云的外滩讲话,我现在重新见面,马云坐在比较靠边的位置,中间又出来这么多,哪怕是这个语术科技的小弟弟,一水的硬科技的代表,对,我还是原来那个逻辑,就我们从改革开放以来相信,你不能又要马儿不吃草,又要马儿跑,是吧,你一定要这个成恶扬善,

[@丁昶] 一定要有物质激励,那现在我们要做的这件事情,就是不给马儿那么多吵,马儿照样跑得比谁都快,可以说三年前大家就不信这一点,就你必须给那些互联网巨头几百亿,几千亿的市值,你必须要打造中国有千亿富翁,最好有万亿富翁,就万亿人民币富翁啊,才能够把我们经济像美国那样走到那条路上,但是美国经济是有它的缺点的,其实我们如果以过去改革开放以来40年,可以说前30年,我们基本上沿着美国的路走,就有点像我们的链式思维,但是就因为美国它其实这条路走到后来,是有很多缺点,所以我们再尝试一条新的路,资本市场讨厌不确定性是很正常的,那你走一条新的路到底能不能走成,但事实证明,截止目前来看这条路走成的概率在越来越大,就是我们一方面又不去创造,

[@丁昶] 百亿富翁千亿富翁,不让马儿吃那么多的草,但是马儿照样跑得很快,这一点其实用我说的效用曲线的弯曲来说是很容易理解的,大家如果是这个高级知识分子在比较好的大学毕业,总有几个同学是做科技的,你就会知道一个人从月薪一万到两万,两万到五万这个阶段,他斗志上升是最快的,你真的给他几百万几千万了以后,他且没有那么多藏着的,可以更拿得出来的竞争力,所以他这个曲线就是很弯曲的,所以我给他封一个顶,我简单粗暴说就是将来没有一个人,个人资产能超过一千亿,也对中国的根本竞争力不会有影响,我可以这么说,当然我们没必要做得这么简单粗暴,但我就说这么一个意思,

[厚望] 它是个比喻,

[@丁昶] 就是走了这么一条路,而且这条路正在逐渐的成功,截至现在咱们还不必说那些话,我们先把事情做好,这就好比这48年的时候,48年当时解放战争已经开打了,当时我因为经常研究毛选,我觉得很多东西还是可以借鉴的,站在你的位置上可以借鉴,站在他的位置上也可以借鉴,我们说孙子兵法知己知彼,白战不殆,就他当时提了一个反击,或者说限制左倾的宣传,什么样左倾宣传,就是说马上就要做天下了,解放战争的主力军事平民,既不是民族资产阶级,也不是富农阶级,全国很快就要进行土地改革,全部土地重新分配,不能这么宣传,老的革命区可以怎么宣传,而且我们最终也确实要这么做,你要真的看我们党的纲领的话,这些都是显明的,但是在新的解放区就是只做减猪减税,

[@丁昶] 有点像什么呢,就是咱们从好的角度去说,你跟小朋友有的话讲不清楚,你就说你长大就会懂,就有点这么一个意思,就是我现在不跟你争这个事情,包括现在的科技股这样的走,我认为当年说中国那些逻辑其实仍然存在,就互联网核心的在于什么,先烧钱后垄断,没有垄断这个步骤的话,前面烧钱的这个部分,逻辑就走不同,为什么巴菲特不投科技股,就如果你没有强大的垄断阶段在的话,那么科技本身就是不断突破的,最基本的所有的专利,都只有一个专利保护期,任何一个科研原创的信息,都是公开的,科学是没有边界的,你没法在科学上建立产权,科学是归我,化学归我,物理归你,没有这一回事,所以科技它就是不断突破的,也就是说没有某种外力帮助你形成垄断的话,

[@丁昶] 科技的竞争格局就是最差的竞争格局,

[厚望] 总是不稳定的,

[@丁昶] 就是哪天张山又来,哪天李斯又来,就好比阿里之后有京东,京东之后有拼多多,拼多多多之后还有抖音电商,美团亏了那么多年,这两年好不容易盈利了,京东马上又去要送外卖了,从这个角度来说,科技是很难达到稳定盈利的,就它的竞争格局如果不允许垄断的话,其实是一个非常差的行业,这个其实又有很多根本的问题,等于是现在又没说,其实美国也在提,欧洲也在提就是用户数据的事情,就用户数据到底是不是你的,就比如说我们微信上聊了那么多东西,这些数据将来的,比如说有AI工具可以提纯啊,可以蒸留啊,那么这个权利到底是我的还是你的,是不是因为我用了你腾讯,我上面的所有数据,它的使用权也归你了,那首先肯定不能文档的所有权归你,对吧,

[@丁昶] 这个肯定不能归你,但是不是所有的数据的,我的交易习惯这些都归你了,比如说将来有个更好的聊天工具,我要求把我的关系不仅是联系人的关系,包括我的数据,我的购买习惯我平移行不行,这数据归我行不行,就比如说我把我淘宝的所有的交易习惯提取出来,放到京东去,我愿意给京东共享行不行,可能既不是淘宝的,也不是京东的,是我用户的,或者说也不是我用户,因为每个用户太分散,是国家的,国家我们知道现在有大数据局,将来有相应的公司,可不可能它就变成一个公共产品,就是说我的所有消费习惯都归国家,然后它要应用,由我来处理,我要给京东就是给京东,将来有什么京西,京南,京北,我愿意给谁就给谁,京东虽然服务了十年,这十年里面你也没少拿我的广告费,

[@丁昶] 那么我们是一手交钱一手交货,你这十年的数据不能全归你了,如果这十年全归你了,而且我也不能移动的话,那么我跟你之间的关系就相对不对等了,你就有很强的垄断能力了,其实大家知道微信的国内版,它的数据是不能迁移的,微信的欧版就是能够迁移的,这就是因为欧洲的这个数据,他们有相应的法案规定,必须能够迁移,就像Apple,特朗普上来以后,我们开始调查苹果的这个反垄断,你可以说是一种应对,也可以说是我们故意流牌,因为去年发生了非常大一件事情,就是欧洲裁定苹果的APP store,不能外链是违法的,所以现在苹果在欧洲市场就是可以外链的,当然它外链还要收费,现在正在继续搞这件事情,这个数据到底是归谁,如果这个数据是可以迁移的,

[@丁昶] 因为欧洲美国都做不了中国大数据这件事,所以他们卡在那了,这个数据到底是归这个上市公司的,还是归每个用户,如果是归每个用户的话,等于没有,因为每个用户没有一家能力,其实当初蚂蚁金服上市的时候就在搞这个事情,就是央行要求蚂蚁金服把所有数据都交出来,交给国家,那你说全都交给国家,可能有点问题吧,但是如果我的交易数据,因为我每笔在你上面贷款,我都是付了钱的,不是你白给我做的,那么我的所有交易行为成你了,恐怕也不对,所以这个中间还有很多数据悬而未决,但总的方向我觉得在现有的框架下,不能指望中国的互联网企业,复制美国互联网企业的发展路径,因为我们的整个从创投体系开始,都是学美国的,从天使开始,然后到VC,然后到PE,

[@丁昶] 然后到PREIPO,然后上市,都学美国,但这条路基本上我觉得是不可能走通了,所以在估值修复的层面,我们也愿意看到大家看好中国,看好科技的进步,你去做一些短期交易,我觉得都没问题,这时候我们在统一转线的状态,但我们把这步走完了,最后我们还是要走上社会主义改造的道路的,

[厚望] 换个说法,可能在您看来,那些格局还比较稳定的互联网大厂,它有可能变成那种,估值类似于公共事业股,强自由现金流,强分红,强回购的未来吗?

[@丁昶] 这个其实不能兼得的在于,你不能兼得高成长和高分红,也就是说,从一个自然的经济体发展来说,一个微观经济体或者说是企业来说,它要么是高增长的,要么是高分红的,而为什么美国的Farm可以既高分红又高增长,因为它垄断,那么实际上我们现在可以看到,基本上阿里,京东,他们的ROE现在基本上都回到一位数左右,20%的ROE没有了,假如这样的ROE能够维持稳定,并且保持分红,我认为是有可能的,但是你要放弃高增长,

[厚望] 因为可能比如说在这个DP6去世之前,可能我刚才说那个状态就有点像腾讯,一直在回购,格局也比较稳定,

[@丁昶] 也没有什么,直接回答你的问题呢,我觉得就是在一个比较低的性价比上是可以的,但你又要假设它高增长,又能够高分红,那就不太可能,归根结底就是没有那么好,也就是说它可以高分红,高分红的前提就是,它的盈利能力跟高速公路,制衣厂跟普耀厂差不多,那可以长期稳定,也就是说社会主义的核心要求就是,除了国家没有人能够赚暴力,这个暴力以各种形式,以高增长为暴力,或者是以高分红的高稳定性为暴力,反正都是暴力,不能赚暴力,谁也不能赚,从这个点来说,我觉得还想展开一点就是,包括现在谈的也比较多的现金流投资,对,

[厚望] 这也是我挺想聊的,因为过去两年红绿叙事大情,起到今年可能我觉得有一个主题会比较火,包括最近ETF也马上都要出来,就是自由现金流,也听听您的看法,

[@丁昶] 这个我还跟一个机构做过一次培训,我里面提到一个概念就是,最危险的时候就是当你改革的时候,A股市场现在的人员配置,研究员也好,投资经理也好,甚至我们可以说整个周边从业人员,包括有些报社记者或者是投行也好,他们做了十几年的成长投资,包括就是你说的审美,都是从成长的角度去审美,如果你继续做,那恐怕问题不是很大,就你的问题不是很大,赛道的问题比较大,当你换赛道的时候,就像一个甲壳虫在换壳的时候,其实是最危险的时候,你有可能犯的错,比一个小白还要大,比如说我学做一道粤菜,我就照着网上的书做,做的可能七七八八,你要找一个川菜厨子来做,尤其是大厨,他可以给你做的没法吃,他有路径依赖是吧,他有原来的路径依赖,现在有很多人讲现金流投资,

[@丁昶] 我是很认可现金流投资,尤其是跟中国的经济发展阶段相关,但很多成长思维,就是很多人带着成长思维进来做现金流投资,就是什么呢,第一,看现金回报率,第二,看你的成长,现金流还要自由成长,这都是本末倒置,现金流投资最重要的是什么,是稳定性,就好比我们做债一样,做债,首先债券就要分国债和信用债,你拿信用债和国债一起去比收益率,去比九七,是没有意义的,国债和信用债,信用债在高端是垃圾债和普通信用债,他们之间是没法比的,因为他们之间的缓缓的周期就不一样,他们的信用的稳定程度就不一样,当你做现金流投资的时候,一定要记住一句话,就是你涂他分红,他涂你本金,现在你一个现金流回报,能有5%算是不错的了,反过来就是20年回收,

[@丁昶] 你要想想20年前就2005年,你所设想的行业还在不在,你设想的公司还在不在,那同样往后推20年,2045年你的公司还在不在,他的盈利的情况是什么,你的行业还在不在,就是说你首先要有这个稳定性,没有这个稳定性你啥都别提,你什么分红率是多少,现金回报率是多少,有没有增长啥都别提,就是你必须把这个列到第一要求,

[厚望] 就是先把定性的事干嘛再说,

[@丁昶] 对你先说你是垃圾债,还是信用债,还是利率债,这是最重要的,就是你的稳定性是压倒一切的重要,在这稳定性的基础上,你再去说我的商业模式怎么样,我的增长空间是怎么样,我能不能跟上通胀,

[厚望] 那我觉得你一部分回答了,我今天来想问的问题,就是好像如果我们从那个逻辑上看,自由现金流不过是红利的一个前置环节,

[@丁昶] 对,

[厚望] 但听你说好像这两个东西在内核上并不一样,

[@丁昶] 也不是说不一样,它们确实是一个前置后置,你首先要有自由现金流,没有自由现金流,你比如说借钱分红,财务上也是做得到的,那你借钱分红,那实际上就是饮吃猛粮,你并没有真正的自由现金流,可以说是财务操纵,或者是什么老千股才这么做,但自由现金流你看一年又不行,你要有稳定的自由现金流,像很多ETF,你就每年排序,那就错了,因为我今年不做财务投资,我自由现金流就高了,对,但我不做投资这个决策是对的还是错的,如果我的竞争对手有很多,都已经濒临沉下了,马上产品就要超过我了,我还不奋起直追,三年后五年后我就不存在了,而这三到五年你靠吃老本能把现金流吃回来吗,反过来说,如果我的现金其实已经比较稳固了,我这时候可以做投资,

[@丁昶] 或者产能已经过剩了,这时候我反而再去做投资,

[厚望] 就嗨了,

[@丁昶] 那肯定也是错的,就只看分红肯定是不对的,那么最好是看自由现金流,自由现金流你只看数值也不对的,你最好是什么,看商业模式,那又回到我说的,就是你现在的竞争格局是怎么样,你现在的稳定状态是怎么样,

[厚望] 但我想和您说,就是如果我们看自由现金流ETF和红利,这些红利迪波也好,红利ETF也好,中正红利这些,它在行业上的分部并不很一致,还挺大差别的,与此同时,比如我做回测,你自由现金流的回测层面的回报率,又是好于中正红利的,

[@丁昶] 我觉得有很多可能还是跟行业结构有关系,有些民营企业他不那么愿意分红,或者是什么,我们说自由现金流有利以后,还没到分红那个程度,他还是做了一些其他的投资,或者是回报效果更好,这个确实是不一样的,回测结果不一样,这是我完全可以理解的,但是当大家面向未来做投资的时候,很有可能出现我说的,把另外的一些指标纳入到自由现金流的选择当中的时候,反而产生了负面的效果,我觉得这是需要防备的吧,

[厚望] 作为一个普通投资者,我就想问您,在我心中可能自由现金流和红利都挺好,都想买,

[@丁昶] 那肯定是买自由现金流,这我前面已经说了,就因为自由现金流的计算,就已经包含一些主观因素了,是吧,我把哪些项目去除,如果这个设计好的话,它一定是比红利好,就是我们说红利的前置是自由现金流,自由现金流的前置是商业模式,如果我能看得更串一点,我能找到直接商业模式最铁的,那当然更好,你只是Apple to Apple的话,那我觉得自由现金流比红利更接近于投资的本质,我觉得这个结论是没问题的,

[厚望] 我们再聊一个话题,我在您文章里看到了一个,大众理财能选择到的投资品的光谱,就是不同人在这方面的分布的偏好是不一样的,我觉得这个光谱也给我特别大启发,所以想让您给大家介绍一下,从国债一路走到那个充足股,

[@丁昶] 资本市场本身的发展也比较确定了,因为有发展最充分的美国的这个漂杆在那,就是它的光谱就像我们说,当你有了左面和右面以后,中间是一个缝隙的话,市场力量自然就会把中间这个产品给提供出来,就何比我们现在经常有雇收家的产品,或者是有股债混合的产品,这当然是在金融产品层面,但是在底层设计层面,就像我们有了债券,再有股票就会有可转债,这个是一个自然的发展的状态,发展到今天美国已经发展了一百多年,它其实就形成一个连续的光谱,从国债,国债又称为利率债,它有一点信用风险的就叫信用债,信用债其中收益率又特别高了,叫垃圾债,垃圾债债在网上就接近于股票了,因为债券的特性在于,这公司倒闭的时候我优先偿付,先把我还完了,其他才是股东呢,

[@丁昶] 那么当我这个风险非常高的时候,中间又有两个很相似的东西,一个叫永续债,一个叫优先股,债券的特点在于它有到期日,我不管你五年后倒不倒闭,反正我如果这个账期是五年,五年之后你还给我就行了,但永续债的话它就像股东一样,我会一直陪伴着你,直到你哪天破产或者是红利付不出,那么永续债的对面就是优先股,优先股是股票里最接近于债券的,我只要拿分红就行了,你赚多了都是你的,反正你先保证我这块,但是你亏损的时候我不拿,这是它跟债券的区别,那么优先股再过来就是普通股,普通股当然我们可以再给它细分一下,就是价值股就是拿分红的,那非常接近于优先股,我不希望你上涨多少,我只要你能够有分红就行了,再上面是成长股,成长股的本质上是未来的价值股,

[@丁昶] 因为这时候的成长我们还是可以用DCF算的,或者是我们用未来的现金流贴线,就是我相信你现在的内部的ROE还比较高,高于我对你的要求,那么你钱应该留在公司内部,寻求进一步的发展,也就是说你的IR高于WAC,那么你的钱就应该留在账上,你不分红是对的,我不要求你分红,你应该继续卷,但是这个行业它总有自己的成长的上限,卷到一定程度,哪怕像微软上市10年20年,最后也转成分红了,像Facebook现在开始分红,它是未来的成长股,那么我跟成长股之间也是可以比较的,如果一个公司它完全没有分红前景,哪怕成长5年10年也不分红,那么这个股票可能也有它的存在意义,那么我给它命名为重组股,就有点像比如共享单车,

[厚望] 它就一个数据集的意义,或者说你口中的重组股,跟大家以为的重组股并不一样,就这种公司在A股是大量普遍存在的,

[@丁昶] 或者说A股的很多重组股,它是来自于壳价值,它不是来自于资产,我这里没有考虑壳价值这件事情,我是说它的资产,就比如说我这个资产在我这儿,其实是没用的,就比如说我的数据集,但阿里可能需要这个数据集,那么我这数据集可以拿去做一个产品的用途,或者说有一些化工厂,它比如说在一个大城市的室内,这个在我们A股经常用,就它的化工厂已经没有意义了,它生产的那些东西全是垃圾,但它那块地还值钱,那它这个地可以拿出来卖,说它本身这个业务是没有发展前景的,今天不能分红,明天也不能分红,可见未来也不能分红,但它的价值不一定是零,或者说它还有个价值,就是我们炒一把。从这个意义上来说,咱们A股的重铸股应该在我这张光谱,美股的重铸股更右边,

[@丁昶] 风险更大一点,你但凡有个代码我就可以炒,就有点像07年之前,当时有权证嘛,认股权证的价格可以高于证股,就比如说我有权以5块钱买入南行,它的价值应该等于南行股价减5嘛,然后我这个权证价格可以超过南行证股,这是一个肯定错的东西,但是我可以成立,为什么可以成立呢?因为权证可以T加零,

[厚望] 就是它有不动力的价值。

[@丁昶] 对,它可以有炒的价值,包括末日轮,因为中国有跌停板嘛,当天跌停也不可能有价值,但权证本身还能炒,它有个代码的作用,它就纯粹就是像赌场里的一台赌博机,那么它这个赌博机也有价值,这样一个光谱形成的意义,它对于从业人员来说,我的意思就对于投行,对于监管来说,它就是你管住了这头有那头,管住了这头和那头中间又爆出来了,它就事实上会形成的光谱,当事实上形成这个光谱以后,对于我们投资人来说,它是有一个学习的意义,一个东西,我对它定价不确定的时候,我可以看看左面是怎么定的,我再看看右面是怎么定的,比如说我一个价值股,我要给它定价的时候,我不知道怎么投价值股,我就左面看看成长股的股市是多少,我在右面看看优先股的股市,

[@丁昶] 优先股我不会多,我就看看债券的股市,这样的话我的思路就打通了,因为对于绝大多数的投资者来说,我的资金是可以调配的,哪怕我申购了这个股票基金,我可以赎回再买债券基金,我债券基金我可以赎回我再买国债,我自己都可以做这个操作,我要把它纳入到同一个框架里来,绝大多数的中国投资者呢,金融可以说是教育的还不够,或者说这个意识也不够,我绝大多数的钱反正就往房子里一放,是吧,有那么五万十万,我就拿来炒股票,甚至是单调个股,波动率越大越好,

[厚望] 我看您这张图的时候,我就在笑,我想说国债这顿最典型就是大妈,最右边重塑股这顿最典型就是大爷,

[@丁昶] 对,没有一个光谱的思维,也是因为这个光谱在中国就不存在,因为中国没有成熟的优先股市场,垃圾股市场,以前连价值股市场都没有,如果是十年前的话,中国哪个股票能够提供稳定的分红,没有光谱是断的时候,有点像咱们学习这个课桌,课本都没有,你怎么学这门课,那么大多数人也没有建立起这个意识,但是我们现在正在渐渐补上,像可转债也有了,有钱股也有了,这些东西渐渐有了以后,这就是一个自然的过程,我相信大家会渐渐发现,股票并不是纯单草,只有这一个功能,它可以跟债券形成相对比较,如果我一个股票,它的分红比债券高好多,它的波动并不比债券高太多,那么我可以把债券的钱拿过来买这些股票,以前的人呢,银行的钱跟股票的钱是截然两端的,

[@丁昶] 这个部分我先放在银行里,就是放在银行里钱,反正股票我就是瞎吵的钱,两端是完全不能比较的,但现在有很多中间产品以后,你的思路就要打开了,它是一个光谱,在银行里,为什么以前做净值化改革,钱银行就是存款,存款就是国家信用,除非银行倒闭,现在买理财,有很多代销,很多分红类的保险,这些产品它的净值是要有波动的,它是没有国家信用的,你是要盈亏自负的,那么你为了收益率的一点提高,你去承担这个风险,那么我何不通过股市里,我风险再略微承担多一些,我可以获得更高的收益,这个思路就可以打通,这是对我们的一个启示,

[厚望] 你能再举一个永续债和银行股的那个例子,

[@丁昶] 我刚才说的还是在一般的概念上,对吧,我愿意沿着风险收益曲线来慢慢的移动,就是多乘一点风险,多乘一点收益,具体到现在来说,其实是存在着一个非常另类的机会,也不能保证还能存在多久的,是一个独特的机会,就是什么呢,就由于股票市场的人,大家思路太偏向于成长,以至于对价值股有一个系统性的低估,最典型的就是银行,就它已经低估到戏剧性到什么程度,就有点像我刚刚举的南行权政,如果我是南行权政跟东行振股,那你还可以说一说,是吧,因为两者并不是同一个东西,但我们的四大行,它是既有永续债,又有正股,那么它完全是同一个基本面,工商银行有自己也有两个,建设银行也有两类,它的永续债有好多个,在有自己的正股,那么这就是同一个东西,

[@丁昶] 那么对于债券来说,

[厚望] 四大行的永续债怎么定价呢,

[@丁昶] 为什么我们说机构投资,它也是割裂的,资金往往不能统一到一个地方,像华尔街,为什么长期的股债,你会发现它是基本平衡的,

[厚望] 就是它这个光谱链条是串联起来的,

[@丁昶] 对,它是打通的,就叫利出一孔,你这边不行,我马上跳到那边,那边不行,我马上跳到这边,中国金融市场里的绝大多数资金,都是不能买股票的,就要信贷资金不得违规流入股市,股票的资金也是不能很容易的流入债市,所以有大量的资金,对四大行的定价,永续债定价,就是在2%左右,甚至低于2%,也就是说跟国债是不相上下,其实对于真正了解中国金融体系的人来说,这是完全合理的,就四大行类比于主权金融,或者略高一点,这是完全合理的,那么在股票市场呢,大家的定价就完全不一样,对于一个典型投资者来说,你说的大爷或者大妈来说,如果你真的非常非常不看好中国,你全都买了美股,或者是买了某一个成长股科技股,我觉得你逻辑也是自洽的,但往往就是,

[@丁昶] 你有大量的钱放在银行里,拿1.5%的定存利息,又有很多钱去炒成长股,炒那些重组股,但中间的银行正股,你却不拿,如果你觉得中国要有特别大的系统风险,中国银行体系要崩溃,那么你的银行存款也一定会受到损失,银行存款不应该存在,如果你觉得中国银行没有系统性风险,中国可以顺利的发展下去的话,那么你放在存款里,百分一点几的存款,你不如拿到银行正股,可以拿到5%的收益分红,每年坐等5%的分红,这个就是一个巨大的背离,

[厚望] 那正股和永续债台亚的区别呢?比如真发生极端性风险?

[@丁昶] 永续债我刚才说的,它的特点就是为股东吸收风险,提供一层保护,它是没有到齐者,它是一直待在这儿,它就是永续地存在这儿,如果发生系统风险,因为银行的系统风险是不定期的到来,它跟一般的工业企业的亏损还不一样,查理蒙克曾经说过,就是银行股特别难投资,因为银行要么不出事,要出就是大事,所以我们看到银行的风险收益比是不对称的,它亏损不是说今年亏,明年亏,后年亏,它亏据一大笔,这一笔即提完了以后,又是慢慢盈利,慢慢盈利,这样缓步往上爬,从这个角度来说,如果我买永续债和买股票的话,就要有福不同享,有难要同当,中国经济出现大的危机的时候,股票一定会跌,要吸收损失,所有的账目要扣减在股票上,同时也要扣减在永续债和二级资本债上,

[@丁昶] 也就是说你的永续债也逃不过被减济的可能性,这就是要有难要同当,但有福不同享就是你只拿2%一年,我拿5.5%一年,这就有福不同享,所以在这一点上,我认为如果你是机构资金用途是锁定的,那不能做这个套利很正常,但事实上很多保险公司的资金就是在做这个套利,因为他的资金可以打通,那银行体系不能打通,那么你个人像我说,如果你有两端买,你要么完全不看好中国,或者完全看好中国,或者你一点风险也不愿意承担,你全买存款,那我某种意义上我也可以理解,但如果你两头都买,但中间风险收益明显都比两头都更好的,你不买,那我觉得就不能理解,所以这是一个最典型的套利行为,

[厚望] 其实我们录第一期播客的时候,您就聊到出家找一个主题,我跟您录这几期,我能很明显的感觉到,其实你是,我不知道我怎么说,是否正确,思路是很偏主题投资的,包括您刚才比如提到特斯拉,提到这个美股对算力的定价,而不是对数据的定价这些,其实你都归到那个主题这个层面,那我想问的就是,比如说像您这种基于某种宏观逻辑去投资,对整个链条你是有相当的信心的,但是人性又决定了,这其中是有很多的自我怀疑的,尤其是当这个事并没有被真正定价的时候,也就是说你这个逻辑还没有兑现,那它必然伴随着大量的自我怀疑,比如说您的第二本书,就很多人听了也懂了,大家不是说那句话吗,懂了也未必信,信了也未必做,做了也未必对,在他这个事没到来之前,

[厚望] 这种主题投资对你来说是困难吗,怎么说,就是现在可能它难度还小一点,因为很多逻辑已经被验证了,但它没被验证之前,你会有那种自我怀疑吗?

[@丁昶] 我其实不太记得,这个话题是不是以前说过类似的,我小时候很喜欢玩三国的游戏,就是光荣的三国池里面可以登陆新武将,你可以给他设计他的智力多少,武力多少,可以给他设计技能,就比如说诸葛亮,你可以给他设计天变风变,你要复刻赤壁之战嘛,但如果你把它作为诸葛亮的一个技能的话,你就没法解释为什么在上方鼓火烧司马仪的时候,他不做天变和风变,回到我们比较接近于现代科学,就诸葛亮他根据当时的天象算到了,那时候会有东风而已,东风并不是他借来的,这并不是他个人能力,所以我一直想说的就是我们经常,尤其是在做基金评价,基金经理评价的时候,就是说这个人有悬股能力,或者说这个人有这个择食能力,我认为根本就不存在这个说法,这个人比如说他在15到20年,

[@丁昶] 他的业绩非常好,那只能说明他很适合当年的,比如说汽车,当年的媒体,这些股票他很会赚,如此而已,他是有严格的时间和空间限制,就像诸葛亮,你打赢了赤壁之战,不说明你真有改变天和风的能力,事实上每个事情都是主题,就是说你把20年到现在的,你把16年的白酒算一波,就是白酒主题,你抓住了只能说明你适合那个主题而已,今天的茅台跟当年的茅台又不一样,你能抓住今天茅台的人,未必能抓住当年的茅台,哪怕你两个都抓住了,只能说明你做了两件正确的事,都是独立的事,而不存在一个抽象的悬股能力,经过五年的验证,经过十年验证,我这个人就是悬股能力,我就有很强的悬股能力,哪怕是电子股额也能悬,哪怕是消费股额也能悬,哪怕是金融股额也能悬,

[@丁昶] 存在吗?不存在,不存在悬股能力这件事,也不存在抽象的择实能力,这套叙事,事实上我们监管要求,一直说的一句话很简单,就是叫过往业绩不代表未来,

[厚望] 是,

[@丁昶] 有这句话,你其他都不用说了,就是不存在一个抽象的,可以超越时间和空间的能力,我存在一种抽象能力,换个时间换个空间,我这个能力又可以实现一遍,没这回事,根本就没这回事,所以任何能力,都是具体的一件事的能力,这个时代的洪流,把你推到这件事面前,你能把这件事做好,还是不能把这件事做好,就只有这一个,不能说你做了这件事,下一件事你就能做好,没有这回事,

[厚望] 那我听起来好像是,你现在画了自己的能力圈,比如在对某一个主题的挖掘和研究能力,然后你在这蹲着,有没有另外一种可能,就是我这个叙事它还没有来临,它还没有被兑现,那我可不可以去追其他的主题,

[@丁昶] 这个说实话呢,就是叫人各有志,每一个人都可以选择自己的方法,但是我想说的是,A股市场的很多主流叙事,搞了那么多年效果怎么样,其实大家都可以看得到,应该想想到底问题在哪,那么我只是提供一个新的思路,比如说银行这件事情,我只能说走到22年23年那个时候,银行在那个价值,已经出现了罕见的投资价值,它是一个巨大的定价错误,那么为什么会错,这个错误什么时候能够纠正,能不能在有限的时间内纠正,我再去研究,我最后得出了我的结论,我解释了它为什么会这样,我也解释了最后一定会走出来,那么这个逻辑成立了,那么我就可以赚这笔钱,或者说我认为我可以赚这笔钱,那么这个就像一个项目一样,这个项目落到我手里,所以我为什么说,

[@丁昶] 这波银行股估值修复完成了以后,我就回到三分天下的状态,黄金,美国纳兹达克中国银行股,就这样放着,那时候银行我也不认为再有超额收益了,下一个超额收益在哪里我也不知道,这个项目做完了,就只是我完成了一个历史长河中,留到我面前的一件事情而已,这么一个手艺活我给它做完了,我本人没有任何能力,

[厚望] 明白,我还想请教一个问题就是,您怎么看当下这个截面的地产股,比如说它赔率够高吗,比如说它向下的空间如果是有限的话,那我在现在位置蹲它,我并不期待它一个真正的反转,但我在底部我蹲一个阶段性的波动率也可以,我想听听您的看法,怎么看地产股,

[@丁昶] 我个人认为可能不存在特别大的系统性机会,但因为这个我没有特别研究,我只是从泛泛的角度来讲,就是我前面说A股市场的交易者,要么就是完全不相信国有和民营的区别,要么就是定价完全反了,甚至给民营企业也更高的定价,而这点在香港没有出现过,所以你去看中国海外华润地产,华润之地基本都没怎么跌的,你发现极右是错的,也未必证明你左了,简单这么说吧,

[厚望] 我们再回到刚才您说的,如果这波做完了,你就回归到你的标配,银行一份,黄金一份,纳指一百一份,其实我在身边上有看到过,跟您思路类似的组合,它的表达就是红利一份,黄金一份,纳指加标普一份,如果放到当前这个节面上,我录过这个节目,听众看到这个组合在当下,它加一个本能的反应就是,这三个主题全部最高,很多人第一反应就比较排斥,就是如果让您站在当前的这个节面上,去回答您喜欢的这三个标配,你怎么看,也是人之常情对吧,

[@丁昶] 抽象来说,我们不说当下,在我看来,这三个如果能够做成一个好的组合,并且rebalance的话,那你永远最高,就像你买巴菲特伯克希尔,你什么时候买都是最高,最高这个概念,你本身就是在A股,就是十几年不涨的概念下,才有一个概念,

[厚望] 又是A股什么的训练下的反应,对,

[@丁昶] 人家年年涨,你还不是年年就是最高吗,你什么时候买都是最高,当年5万美元的时候也是最高,20万美元也是最高,这是一个,再一个就是在这三者之间,相对不最高的,为什么我现在从三者之间明确提出银行,就是因为我觉得银行还是比较低的,

[厚望] 你应该提到rebalance是非常机械的被动的,比如每年我让它回归到303030这个比例吗,还是,

[@丁昶] 这个就太具体了,我现在还没退休,如果我退休了,我基本上是这样一个概念,就是如果这波做完了,我能不能做到,因为很多人到时候会被成功裹挟的,但是我觉得那样是失败的,就是我希望我能做到的就是归零,又回到什么都不懂的状态,当然银行股,比如说我认为可能一到1.2倍皮比,就算是回归估值修复了,最后能涨到1.5,1.8,两倍也有可能,但我想说的是,那时候已经不是我的逻辑了,也不是我该赚的钱,所以那时候我心态会归零,这是我不会很积极的,我还要,我略微看好一点银行,略微看好一点黄金,我可能就躺平了,我这是更底层的逻辑,就不在于看好哪个不看好哪个,就像刚才说,我是把投资当成一个事,这件事做完了,就没我什么事了,我就结束了,

[@丁昶] 不能因为这件事,比如说银行涨得1.2,1.3,1.5倍,因为0.3,0.5倍的时候,是我喊得底,所以1.3,1.5倍的时候,我能比大家更好地看顶,我觉得根本就不存在这回事,

[厚望] 你觉得你做不到,

[@丁昶] 我根本不试图去做,

[厚望] 你感觉那个标配组合,看成一个更大的主题,把它变成一个单一的主题,你觉得它是可以传世的是吗,就比如你退休了,你跟你孩子说,就这个比例,你每年机械地过,做rebalance就行了,

[@丁昶] 对,我希望这个能管三五十年吧,至少,

[厚望] 我能冒陌地问一下你年纪吗,

[@丁昶] 我80年,这个我每本书上都有,我介绍里都有,今年45,

[厚望] 我最后问一个低一点的问题,因为我许说也快35了,能不能说说你35岁时的状态,以及不是给年轻人,是给我一个中年人一些建议,可以是负面清单,不是要去做哪些事,而是不做哪些事就行了,两个问题你可以分开回答,你35岁什么状态,

[@丁昶] 我不太想介绍我35岁的状态,因为我35岁已经退休在家当奶爸了,

[厚望] 那时候已经,

[@丁昶] 对,我是13年,我33岁的时候退休的,而且说出来对大家也没有什么借鉴意义,这个每个人条件不一样,可以说一个算是人生体会吧,给我自己子女教育的时候,有一个体会就是,过去的大家更关注共极端,就我觉得自己的欲望是无限的,能不能实现才是问题,但实际现在的很多年轻人,欲望都是有限,现在很多小朋友得抑郁症啊,年轻人的抑郁症,包括干什么都提不起劲了,他不是没钱,也不是没时间,他想干都能干,他关键没有想干的事,

[厚望] 多巴胺分泌的不足了,

[@丁昶] 这个当然有很多个解释啊,就是基因问题啊,或者什么,这都没办法说了,我从技术上解释,就是说你要给自己多留感受快乐的接口,这个我举一个例子,就是很多女孩子来上海旅游,都会去迪士尼乐园,然后就觉得很高兴啊,拍好的照片啊,这个什么再逃公主啊,但这个前提是,你要对迪士尼有感情,你之前看过他的片子,或者是去别的迪士尼乐园玩过,或者是买过他们产品,也有的人,男生或者是有些女生,他从来没有看过迪士尼的东西,他从来就没有感情,那他去了也不会觉得好玩,上海一个数一数二的景点,就对你失去了魅力,也就是说你要有这个接口才能感受到,就像太阳能每天都在散发,你得有太阳能板,你才能接受到太阳能的能光,就比如说现在很多人不会欣赏音乐,

[@丁昶] 或者说你只会欣赏流行乐,还是能够欣赏交响乐,这需要有一个接口的,你没有这个接口交响乐放了再好,听不懂,对你来说可能跟吉利哇拉也没什么区别,

[厚望] 那我留这个接口是一个技术活吗,还是只是一念静转的事呢,

[@丁昶] 这个就是两个层面,第一个层面就是说,你还对自己的人生,你想要好好经营,对吧,你还没有到抑郁症的地步,你还没有觉得人生活了都没意思,那么你要把设立接口这个事作为一个计划,你哪怕还谈不上任何具体的操作,你至少要有这个意识,就比如说我现在,我当年玩的FC模拟器,MD模拟器,SFC或者是街机模拟器都还有,也就是说我想要重温30年前40年前我玩的游戏,我都还可以重温,但是很多手游就做不到,比如说植物大灯江是2,植物大灯江是1,我好不容易下载了它的PC版,植物大灯江是2没有PC版,而且它的服务器端反复魔改,你要找到第一版就找不到了,包括很多网游也是,魔术世界去年就是突然就关服,关服你就什么都没有了,如果10年以后你还想再玩魔术世界,

[@丁昶] 你恐怕只能看看视频,服务器一关什么都没有了,也不能说你因此玩什么或不玩什么,但你要意识到就这个东西,我如果对它投入很多感情,它是可以持续给我回报的,我20年后要找它还能找得到,有些东西我投入了,哪天它就消失了,我到时候再要去找它已经找不到了,就像老朋友一样的,老的很多物件都可以成为将来你吸收能量的一个接口,你要有这个意识,如果你有时间,比如说你去学一门爱好,但这门爱好不能是太实心的,比如说现在有很多人cosplay或者追星什么的,很难想象你追的那个明星20年后还能在,他自己也不知道老成什么样了,你这事没法干,比如说你是下棋,那我相信10年后,100年后,1000年后可能都会有人下围棋,那么这个东西它就可以成为你的持续回报,

[@丁昶] 我要是喜欢迪士尼乐园,那么20年后恐怕迪士尼乐园还在,那我要是喜欢一个恒大什么同乐园什么的,我把感情都倾注到那个东西上,恒大倒了,同乐园也没了,那20年后又不在了,要主动的积极的有意识的去保持自己接受欢乐的接口,这是很多70后80后所从来没想过的,而00后10后90后开始面对的这样一个问题,这个就像我们研究资产定价一样,以前人从来没想过,但将来将会出现这个问题,这就是一个定价错误,那其他的很多精灵鸡汤,其实你在别的地方都能查到,但我自己感受最深切的就是这个,就以前需求没问题,只有供给问题,将来需求也会成问题,你要有意识地经营自己的需求,

[厚望] 你刚才更多提到的就是意识层面的,那留洁口这个技术活层面的,还有什么细节可以分享的吗?

[@丁昶] 就比如说你要学门手艺的话,可能可以学钢琴啊,可能可以学下棋啊,甚至你可以学麻将,但是你不要做一个特别实心的,就比如说为某个电影应援啊,或者是什么,

[厚望] 还有一个问题就是,可能我想到了一个接口,但是种种比如说共识也好,或者是其他的观念也好,它让我在观念上又否定了这个接口的意义,可能自我就觉得,哎呀,搞这个干啥?

[@丁昶] 那就是可能你这个问题就比较深了,就是如果你这个东西不是想建立就建立,就我想学棋就学棋,但可能你从中得不到乐趣,那就别学,可以学有意思,我的意思就是说,这个东西一具体化呢,其实就像很多话,就一说穿了呢,就肯定容易出错,但它是一个抽象的概念,就比如说前一阵子特别火的骑行,骑自行车,我自己也搞健身,但我的健身是比较均衡的,就露铁啊,游泳啊,长跑啊,我是做了一张表,我不会专门去搞棋行,有很多人刚准备搞棋行,就先买一个几万块的自行车,再买一套衣服,再买一套头柜,这个东西你极少有可能能坚持十年二十年,就像你感情全倾注到某个哥哥身上,或者你倾注到某一个东西上,只是追热点而已,因为你脑子里没有这个意识,将来要把它培育成一个接口,

[@丁昶] 我一旦学一个东西,比如说我要学网球,我要好好学,而且我要有搭子,其实你真的去找很容易找到,那么我将来五年十年,我就慢慢走这条路,其实就像练号一样的,你一个东西你能够坚持五年十年,你对他就有感情了,你对他有感情了,你就能从中获得乐趣了,而你一直追热点,一会儿搞这个,一会儿搞那个,最后一团招,就是没有意识去经营,至于怎么经营,是很具体的事情,所以我就不想说太具体了,OK,

[厚望] 好,没什么问题,谢谢丁老师,

[@丁昶] 好,