059_E59.悄然牛了5年的小众资产，无人问津

[厚望] 大家好,欢迎来到面基。今年聊了几期资产配置的话题嘛,我就想找一些小众的,没有什么共识的另类资产。这么做是出于今天很朴素的判断吧,一是人少的地方好。第二呢,另类资产可能与其他资产的相关性较低。那对资产配置而言,很重要的一点就是往组合里面多加一些低相关性,甚至负相关性的资产。三来,我觉得播客天然适合那些小众的资产。这点在上一期节目里面也说过,因为播客有足够长的时间去把这个事解释清楚,以及如果我拿到的是一手资料,也可以为后面再写这个话题的人提供很多素材。我说一下是怎么关注到这期节目要聊的话题的。因为资产配置嘛,股债商,顺着前面说的思路,我就想去找一些商品类的资产,除了面积之前做过的黄金,民生牟一龄力推的资源股,还看了一些商品类的ETF,比如有色五零啊,上游资源ETF啊,还包括有色金属期货ETF,以及本期的主角,豆破期货ETF。

[厚望] 那么为什么选了豆破呢?两点很现实的原因,一是我拉了一下过去五年的走势,发现豆破的长期涨幅有非常明显的超额。其次呢,就是豆破ETF的基金经理荣莹老师咱也认识,正好他之前做客国面积,就是聊黄金的那期。其实他当时就提了一嘴豆破,不过我注意力全在黄金上,就没当回事。这次又邀请荣莹老师返场,聊聊为啥一个商品期货ETF能创下五年将近20%的复合年化回报率,跑赢了片股混合,更离谱的是,他的最大回撤也不到20%。这个资产到底是怎么做到的?他有没有幸存者偏差?能不能稍微线性外推一下?以及如何在资产配置的框架里面来看待他?欢迎大家收听本期节目。上次我们俩录完黄金那期,其实你简单的提了几嘴豆破,我回去就看了一下,但也没有太细看。

[厚望] 然后呢,从去年开始多了一个叙事,可能是因为外卫市场涨得好,然后A股不涨,所以大家越来越上心就是多元资产配置。我觉得多元资产配置里面特别重要的一点就是,大家得往里边加一些,本身和其他大部分资产的相关性都比较低,然后他自己有比较好的β。嗯,然后就想去看一些抓手比较好得到,但是呢,他又是比较小众的资产,看了好多,那豆破肯定是其中之一,就越看越喜欢。对。然后所以想今天专门再来多请教几下。好的。我想问你,我应该怎么看待豆破,本来我还想说多研究研究,然后那天群里面那个吴老师不是说,就有撒个脑袋也不够看吧,就是我应该怎么看待他,怎么研究他。

[荣膺@华夏基金] 其实豆破这个品种,我觉得比较高兴的是这个基金上市以来一直都表现很好,但我觉得比较遗憾的是,他的受众面或者是早年了解他的人太少了。

[厚望] 现在也是。

[荣膺@华夏基金] 对,但是这个产品其实它的特点,首先它是一个大宗商品,我觉得看待它呢,一定是先把它归到大宗商品这个资产类别下的。其实我们国内的投资者,很多人并不习惯于分散自己资产类别的一个投资,比较多的人现在手里拿的比较多的资产,可能是股票,债券,可能还有房产。有一些的投资人呢,他喜欢买一些纹丸啊,什么黄金啊,这些有食物,觉得能长期保值的东西。豆破首先看待它,它其实是所有资产类别当中的一类。之前有一个美国的一个新债王,就是这个刚拉克,他在讲他的大类资产的配置,或者是普通投资人的资产配置的时候,他说了一个观点我觉得挺好的。他说你其实有一个非常简单的操作,就是把你的钱分成四份,四分之一的是股票的资产,不管是自己国家的股票,还是说你全球的股票,反正它就占四分之一。

[荣膺@华夏基金] 然后四分之一,你可能会去买一些债券,固定收益类的资产,就是复息的。然后四分之一,你会去买一些黄金,大宗商品,比特币这种,跟这些东西都完全不相关的,这样的一些商品属性的,你可以认为是稀缺资源类的一个资产。剩下四分之一,你就持有现金。然后你如果能够长期坚持的25-25的这么一个投资比例的话,你会发现长期下来,你的这条投资收益的曲线会很不错。首先你的整个资产包,它这四类资产之间,彼此分散风险的那个强度,效果是非常好的。另外呢,长期的这个收益,你大概率不会错过某一类资产,它长期的一个收益。所以它非常的推荐,很多普通投资人,你如果真的是,也不需要去做什么大类资产的轮动,咱们就做了这个基础的工作就可以。但是很遗憾的是,可能很多人没有做到,他并没有在大宗商品这波行情当中,他从一开始的行情启动,可能是21年的时候开始启动这波大的行情,

[荣膺@华夏基金] 到现在行情走到比较顶盛的一个时期,他这个过程中,他并没有意识到这一点,他也没有及时的去调整自己的这个池塘组合。所以豆魄应该是大宗商品那25%的里头的一个子类,它至少在你的资产里头,应该在那25%里头分到一小部分的钱。我觉得这个是个基础的,看待豆魄的,就甭管这豆魄的,你说价格涨啊跌啊,这个其实是不知道的,对吧?它是一个农产品,但是你唯一知道的是这种东西,我在我的资产里,我应该要有一点。

[厚望] 那么多农产品,当初为什么就偏偏选来的豆魄?

[荣膺@华夏基金] 其实这个也很有意思,因为咱们国家农产品的期货是有非常多的品种的,包括在大连商品交易所,还有郑州商品交易所都有上市。豆魄呢,当时我们选择呢,是有几个原因,第一个就是豆魄,首先豆魄这两个字啊,就很不好念,大家也没有意识到它是个什么东西。它其实是那个大豆压榨完了以后,剩下来的那个渣子,就是那个豆渣,但是为什么它是很重要的农产品呢?因为你可以认为人类以外的其他的这些家禽家畜,它们的蛋白饲料的核心来源。我们知道我们人的饮食结构,我们吃的时候有淀粉类的饲料,那那个主要叫玉米。那对于动物来说,除了淀粉糖类的,你肯定要补充蛋白质,那豆魄其实是这个植物蛋白饲料最为核心的来源。

[厚望] 我看了一下,好像我们人类社会对豆魄的最主要的需求,其实就是饲料。

[荣膺@华夏基金] 对,它其实是一个饲料,但是你从能量转换的角度来说,它其实是提供蛋白质的那个能量。所以为什么它特别的重要,就是这个原因。

[厚望] 豆魄榨出来的那个东西,除了豆腐还有豆油。

[荣膺@华夏基金] 还有豆油,油脂,那是脂肪类的这个东西。

[厚望] 而豆油也是大众产品之一。对,是的。我前两天就看那个吴老师在咱区里边感慨嘛,就说有一个同业,想着本来豆魄和豆油都是一类的嘛,一块盐就就完了。结果一盐就发现,豆魄里面的博弈就太多了,只盐就豆魄就已经忙活过来了。

[荣膺@华夏基金] 所以当时我们为什么选择这个产品,是因为首先它很重要。第二呢,你会发现这个产品它跟其他农产品不一样。因为比如说我们的玉米,或者我们的大米啊,稻米啊,水稻啊。因为它是决定了每一个普罗大众的一个名声的问题,它的价格是不可能有非常大幅的这种上下的波动的。所以这些的大农商品的品种,你可以认为它的价格上主要反映了基础的供需的基本的需求。但是呢,这个上有顶下有底,国家是有大量的粮食储备的。但是豆魄你会发现这个品种不太一样。首先它的供给并不来源于国内。压榨这种给动物吃的饲料的,不是咱们国内自己种的那个好的那个东北大豆。那个是给人吃的。压榨的大豆很多是转基因的,因为它为了产量的原因。所以豆魄90%的这个压榨大豆来源是进口的。

[荣膺@华夏基金] 首先这一块它不完全由国储完全把握。第二呢,豆魄的下游,比如说你是养殖业,它并不是人在食用这些东西。所以它的价格是可以波动的。

[厚望] 就是成本上升了,它扛得住。

[荣膺@华夏基金] 对,它是有市场化的定价的机制。所以你会发现豆魄的价格,它就有了上下的波动。

[厚望] 那我能理解为它其实和石油挺像的,虽然是大宗,但是定价权并不在我们手里。

[荣膺@华夏基金] 并不完全在我们手里,是这样的。它的成本端是取决于海外的那些大豆的成本,它会决定它的基础的成本。需求端是在咱们国内的,取决于我们的养殖的整个产业链的一个需求。

[厚望] 养鸡的养猪的。对的。我来之前也看了一些资料。我国大豆主要的进口方来源,一个是巴西,一个是美国。

[荣膺@华夏基金] 对。

[厚望] 那这些都不是比如说我们喝豆浆里边那个大豆。

[荣膺@华夏基金] 对,并不是。还有那个埃根廷其实也是一个进口大豆的来源。

[厚望] 我国第四。

[荣膺@华夏基金] 对,但它们并不是我们喝的豆浆里的那个大豆。实际上豆魄的定价,你会看到它很有意思。首先这些东西它价格会波动。会波动的品种。普通的投资者来说,它就有一个抗通账的需要。我就要防止它暴涨。它不像我的粮食。它不可能大涨大落。因为你如果粮食暴涨,那物价飞涨,百姓就肯定过不了。不可能让这种事发生。但是豆魄这个东西是一个相对市场化定价的。你说作为它一个投资工具,它就有了它的实际的需求。另外呢,我们当时会把它翻成产品也是因为,这个东西是很少的它的供给来源于海外的商品。你说咱们中国是一个很重要的制造业的大国。我们是很多东西的供给。包括你说现在生产的这些生活的消费品啊,包括我们的出口链啊,这个是我们作为一个供给方。但是很少有什么东西说我们中国好缺,

[荣膺@华夏基金] 我们没有。这东西一定要海外来,其实很少。我们大部分的都是自给自足,甚至资源类。我们可能也通过自己的资源,或者是一些友好国家的这种资源合作,其实也实现了不缺。但是大豆这个东西,它相对来讲是一个国外定价的。我觉得很有意思的是,你会发现以前豆魄我们再往前核心的那个进口大豆来源,是来源于美国的。然后在贸易战之后,我们削减了对它的这个大豆的进口量。你会发现贸易战打响的时候,不管是咱们的股市啊,还是跟它相关的贸易链的那些公司,它会有一个股价上的反应。然后你会觉得,我好像没有什么能够对冲这类风险的资产。因为我想不到我有什么东西,是从美国有进口需求的,有可能确实不需要它什么东西的吧?它可能顶多高端的产业链掐住你一些。

[荣膺@华夏基金] 剩下来的好像我所有的生活品,我不需要它,对吧?我觉得好像感觉我没有被它拿住,但是现在你会发现,有这么个商品,那豆魄价格会涨。人家会说,这个东西是有可能因为中美的贸易的摩擦而被限制的,它的价格会发生波动。所以对美国而言,这是人家的经济作物?这是人家的经济作物,这是它的出口。很有意思,它跟别的资产类别就会很不一样,变成了一个很少有的,跟一些我们国家出口的,或者是这些的产业链相反的东西。所以那你有一些等对冲的低相关性的资产,肯定对我们的投资会有更有必要。

[厚望] 目前A股的农产品ETF也就这一支吧?

[荣膺@华夏基金] 农产品,对,就是这一支。

[厚望] 然后还有什么八卦吗?包括看它的推出时间点是2019年年中。

[荣膺@华夏基金] 对,其实豆魄这个产品我们想做的时间,应该是追溯到上一轮的大宗商品的大牛市,是16年的供给侧改革。上一轮是15年底到1617年的供给侧改革,带来了一整波的大宗商品的大牛市。在那个时候,大家肯定会很自然地想到,我需要布局一些大宗商品的ETF的产品。所以我们其实是从16年开始研究这个开发豆魄ETF的。但是我们在选的时候,很多人会去选当时炒得非常热门的什么罗文钢啊,铁矿石啊,包括那个焦煤焦炭啊,这些东西,还有包括铜。但是我们是看上了这个豆魄这个品种,就是看上很少,很难得有一个资产,是它自己有这么特律独行的表现,而且它还是所有农产品当中成交量,食仓量最大的一个品种。它是一个很大的主力品种,就很难得,它就是相当于兼具了所有能开发为ETF产品的优势。

[荣膺@华夏基金] 但是我们这个产品从16年开始筹备,然后到产品上报,到最后监管,经过了很长时间的论证,批复下来是经过了很长的时间的。期间有一些就撤出了这个申报了,有的基金公司没有坚持下去,它就不再想坚持开发,特别是有一些当时被爆炒,这个价格波动特别剧烈的一些品种,包括铁抗石,鸿纹钢这些品种,它的价格波动过于剧烈,不太适合开发为给普通的投资者使用的这种ETF,这些他们就放弃了,但我们可能就歪打正着,坚持到最后吧,当时国内的DP商品期货ETF出来的时候,我们还是在报产品,所以我们非常幸运地把这个产品顺利地推了出来。

[厚望] 上一波大动产品牛市之后肯定就是熊市嘛,但是这块的数据呢,我是说豆破的表现啊,我是查不到的,因为我来之前做了一下豆破它逐月涨跌,还有每年的这个回报率,它只有2019年之后的嘛,在牛市它跌得很嘛。

[荣膺@华夏基金] 其实我们研究它的时候是16年,16年到19年,豆破的绝对的价格一直都在2600上下波动着,没有特别大的跌幅,然后19年产品推出来的是它的牛市。那么再往前推的时候,豆破的这个价格,你会发现历史的中枢一直就是在三千一,三千就是在这个位置上,豆破大家印象到中就是三打头的这么价格的一个农产品。

[厚望] 三千一多少美元一吨吗?

[荣膺@华夏基金] 在美国那边的概念可能跟中国不能完全的匹配,因为我们这边是豆破的价格,对于到那边是美豆的价格,是多少美分普什尔,是这个单位,但是它中间是有各种层层叠叠的关系的,包括你那边的大豆,包括这边的运费,海运的这些成本,货币的汇率的因素和国内的压榨的成本,因为你还要考虑到国内压榨厂压榨了以后,你还有豆油,那个能卖多少钱,也会决定豆破要卖多少钱,对吧?所以它中间有很复杂的因素,但没有完全的对应关系。

[厚望] 豆油和豆破是同相关性的?

[荣膺@华夏基金] 豆油和豆破不同相关性,就是对于压榨厂来说,它是进口的大豆,它成本都是一样的,然后它压榨完了豆子以后,有一个比例出来是豆油,然后剩下来的比例是豆破,它俩加在一起是压榨厂的总的收入,中间可能磨损大概有2%左右,实际上对于压榨厂来说,如果它豆油的价格能卖得很好,那么它豆破即使价格差,它也愿意建卖一点。所以它俩的相关性,在其他的因素条件不变的情况下,经常是反相关的。所以中间的影响的变化因素就很多了,但是实际上这么多年下来,你会发现豆破的价格,它的波动幅度,因为农产品都是这样的,它的种植成本是很透明的,它也没有什么很明显的技术更新换代,对吧?转基因这技术已经出来很久了,所以它没有明显的技术的这种变更,它这个成本基本上跟它的种植的整个刚性的成本,

[荣膺@华夏基金] 是高度挂钩的,所以豆破的成本在漫长的20年的过程当中,没有发生非常明显的变化,这个东西的价格它是相对刚净的。在海外市场这几年,一些细微的变化,因为美国遇到了很罕见的大通胀,那这个过程当中,种植豆破的很多一些农资啊,肥料啊,种子啊,包括它们的,就是我不种大豆,我种别的,那个成本在上升,因为在美国上你反正都是通胀,我不种大豆,我种个能够生产汽油的,以纯燃料的东西,它可能也能卖不少钱,所以这些的刚性的成本都在上升的情况下,你的豆破大豆种植的那个成本,在这几年疫情后有了非常明显的上升,所以这个也让成本端确实中枢比以前上移了不少。

[厚望] 所以我要涨价去对抗这个通胀是吗?

[荣膺@华夏基金] 对,所以大豆肯定就涨价了,那这个也是这么多年,我们这边豆破为什么也会涨价的一个原因。

[厚望] 虽然说巴西是第一大豆的冲击国,但是定价权应该并不在巴西手中吧?

[荣膺@华夏基金] 对,不在巴西手中。

[厚望] 就在美国手中。

[荣膺@华夏基金] 对,这个也有很有意思的现象,巴西这边你可以认为它有很多是那种小农经济,就是农场主自己各自为战,也没有非常完善的农作物的这种价格的保险机制。美国呢,有一个非常发达的农产品保险体系,那大部分的农民都买了大豆的种植的一个价格,相当于它提前锁价了。就如果说大豆的这个市场纪念行情假设是丰收了,如果是真正的就是一个什么都没有的这个市场,那大家就肯定竞相砸盘,那这个大豆价格肯定就下去了。对农户来讲,它是很怕出现这种现象的,所以他们为了平滑这种类型的事情的发生,是有一个保险制度让很多农民买了大豆的一些保险。基本上就是保险就给你一个保底价,你最差你都能卖这么多,你就放心的重。这些农户呢,他们就会相对来讲呢,比较平稳的去卖出他手里面的东西。

[荣膺@华夏基金] 就比如说他种完了这个大豆,他基本上市场价如果比这个保险的价要来的好,他就卖掉了,如果没有好,他反正也能以保险的价格获得他的相应的收入,所以他价格相对是很平衡的。保险公司你可以认为他以时间换空间买,他这个价格收完以后,他肯定在别的地方会有一些对冲啊,一些相关的动作。所以最后你会看见美国的豆粿的价格会维持在一个比较稳定的定价的上面。但他农产品定价体系就相对很稳定。巴西和阿甘廷的大豆呢,因为拉美国家,所以这种金融市场的成熟度不太一样,包括他们的农作物的收处啊,这些方面的事情其实也各自为战。包括还有他们的货币也是一个很大的问题,雷尔尔的这种波动性是吧,挺不靠谱的,所以他的货币也会决定了他的那个大豆的出口的成本。

[荣膺@华夏基金] 因为有的时候,比如说大豆明明要涨价的,货币一贬值,好了最后出口价格是一样的,所以有各种各样的方法去调控他的价格。所以其实整个大豆市场的核心的金融交易的定价的那个中心,还是在几个有商品细交所的美国市场。

[厚望] 其实我想问这个前台词就是如果定价权在美国手里,感觉它就是一涨难跌的。

[荣膺@华夏基金] 嗯,也不一定,它也跌过,只是说这个跟不同时期的地缘环境,地缘政治,或者是他们国家自己的膨胀的情况相关。

[厚望] 我们铺垫了很多信息,其实我来之前还做了一张对比图,就是我对比了一下豆魄,有色,混成300,还有片骨混合,发现豆魄好好。

[荣膺@华夏基金] 但可能也是这个产品上市以后的这一个时间段的数据嘛,对吧?

[厚望] 对,但其他几个,比如说有色50它就是涨幅不够,片骨混合就都还回去了。

[荣膺@华夏基金] 对,评估几个资产类别,如果拉开很长的时间来看,你会发现其实人类的大宗商品的这个价格,理论上它可能很长的时间一直都在一个中枢上,包括黄金也是,始终是一个中枢,除了货币超发的这一部分以外,名义价格它肯定反映货币超发的这些东西。算到实际价格来讲,长久以来是在一个中枢上的,但股票不太一样,股票它是有生产率的提升,自己会产生价值的。大宗商品自己不怎么产生价值,但是它反映的是,比如说你的货币信用过于没有价值,那么你的大宗商品作为一个有真实的东西,存在的东西,它会反映出它的这个投资价值。

[厚望] 信用货币是信用给背书,但是大宗商品是自己给自己背书。

[荣膺@华夏基金] 所以当一个货币不靠谱的时候,你会发现大宗商品以这个货币为计价的背景下,它肯定是会涨的。那更容易发生在什么时候呢?就是人类社会它的财富没有真正的进步的时候,你会发现大宗商品的价格其实是会上涨。

[厚望] 我看完这个投资的时候我想说,如果它是一个股票型资源,如果它是拼物混合,如果它是互认300,那过往A股的经验告诉我说,因为豆泊已经快创新高了,还是已经创了。

[荣膺@华夏基金] 你从它的那个商品价格来说是没有创新高?

[厚望] 我说ETF。

[荣膺@华夏基金] ETF快要创新高了。

[厚望] 就我说如果换成一个苹果混合或认300,过往A股的经验告诉我,你要小心,因为它已经连续涨了这么多,而且你看苹果混合也都还回去了。所以我看了这个吧,A股经验让我本能的不敢,不太舒服。所以我想问你这个豆泊ETF,它的收益到底是怎么构成的?为什么就是能如此这般?然后我又看了眼它的最大回撤,说实话有点美到,too good to be true,这大回事不到20%,2019年至今,所以我说我越看越喜欢。

[荣膺@华夏基金] 看五年的数据好像是这样的吧,但是实际上你反过来想,如果你拉出比如说海外的其他资产类别,你比如说黄金吧,拉开一个很长的时间段,它也是在不断创新高。我觉得国内投资者很多人可能也是被这几年的行情,

[厚望] PTSD了。

[荣膺@华夏基金] 对对对,有点PTSD它不习惯于追涨,它更多的喜欢做反转投资,觉得这个东西跌了,可以抄抄底。但实际上你去看到人类的社会的长期投资趋势,你应该追动量。在没有政委之前,只要它不是那种格外的不靠谱,你明显知道那东西是一个泡沫,是一个骗局啊,你理论上应该继续追这个资产类别的一个动量。这个是威廉欧奈尔他比较崇尚的做法,但是你如果不断地在买下跌趋势的一个资产类别,你可能做十次九次都是错的,只有最后一次是对的。为什么会出现这种动量的现象,也是因为人类的这个心理,因为很多人就是会恐高,然后他就接着涨,然后就发现更多人还是没有买,他就接着涨。所以你在这种环境里面的话,为什么会出现动量的效应的存在,也是因为人们有这种心理,

[荣膺@华夏基金] 才会导致它的价格没有办法在短时间内,直接反映所有的这个美好的预期。

[厚望] 奥奈尔也算是轮动派的信仰图腾了,

[荣膺@华夏基金] 对。

[厚望] 西蒙斯之于量化,巴维特之于驾头。

[荣膺@华夏基金] 对,国内很多人不习惯于做追涨,为什么他会这样出现这种情况,因为他们在前面的若干次上涨中从来不追涨,只追最后一次,然后那一次一定是伤得非常的重啊,然后他就留下了一个印象就是,我不能够去追逐热门,但实际上你会发现国内这么两年的时间,都有一些资产在不断地创新高,包括咱们A股的红利有这样的资产,咱们的债券的国债的这个基金也在不断创新高,那过去两年的时间,你任意一个时间段上车,它可能都是接着涨,实际上是存在这种在不断创新高的这样子的一些资产类别的,只不过大家确实是要去甄别它的背后的一个原因,还有它为什么会发生这样的现象,这是这种现象的条件假设是否发生了改变,如果没有发生改变,它应该就是接着涨。

[厚望] 给大家讲一讲这个多破ETF它的收益构成呗。

[荣膺@华夏基金] 多破ETF很有意思一个现象,就是一个买豆泊现货的人跟我一个买豆泊期货的人,其实是不一样的。首先豆泊ETF大家要有清醒的认识,这是一个商品期货的ETF,它不是一个现货ETF,不是说我去买了一吨的那个豆渣放家里,不是这概念。那作为期货投资者跟作为现货投资者到底有什么差异?我觉得这个东西是大家怎么深入理解这个问题,其实它的核心差异是期货有两个大的特点。

[厚望] 你先给大家解释一下,就是我买现货,我买了一吨豆渣存家里边,我能赚什么钱?

[荣膺@华夏基金] 你买一吨豆渣存家里面,比如说你花100块钱,买了一吨豆渣存家里面,你首先掏了100,然后你随着时间你还得管它的仓储,你得有地放这玩意儿。然后过了5年,假设现在豆渣的价格涨到了120块钱,那么你卖掉这些豆渣,你收回120,你在这个过程当中你的资金掏了100块钱,5年后收回了120块钱,对吧?那如果我买一个期货,它会不太一样。如果我今天的期货的价格首先是100块钱,但是这个时候我并不需要掏100块钱来买这个期货。我理论上可能对豆渣来说,它的保证金率可能百八,那我可能就掏个八块钱,我就买上了价值为100块钱的豆渣期货的合约。那我不是省了92块钱吗?这92块钱我就可以存银行收利息,哪怕最差我就收利息,收一个国期的利息吧。

[荣膺@华夏基金] 那么到了五年之后,豆泊的这个现货价格不是涨到了120块钱吗?中间滚仓我觉得这个不考虑啊,就是我现在是100,假设也没有任何的基差,就是期限之间没有任何价格差,那我到了最后的时候,我赚到的也是120块钱的把这个期货卖掉,我照样会赚到100到120中间的这20,我还赚到了利息。在这个品种上,如果从一开始它们两个价格一样,到最后它们两个价格还一样,我作为一个期货投资人,我是能够多赚利息的。你会发现这个东西就很有意思,首先期货跟现货最大一个差异是这个杠杆,但是杠杆呢,你要反过来想,它其实是一个双刃剑。

[厚望] 对啊,我就想一直想等着,我说那波动了怎么办?

[荣膺@华夏基金] 就是这玩意儿涨了,它是100涨到120,那要是跌了,我是100跌到80,那作为现货投资人的话,他是亏这么多,我作为期货投资人,我投了8块钱,我可是要亏20块钱出去的。所以期货这个东西,类似于什么东西呢?有点像你在加杠杆,你相当于我就8块钱,然后我额外愿意去借了一些钱,来炒这个东西,来赌某一个东西的这个价格。那你借的钱,你只要是加杠杆的东西,你对一个8块钱的这个人,来说,你一定是借了钱的,你其实是付了别的地方的这个利息的,你作为一个加杠杆来说,如果这个利息长期下去,可能就是一个活期利率,那还好啊,如果这利息,它不是一个活期的一个利率,是个很高的利息,那么作为加杠杆的人来说,他一直会有这样那样的一些,

[荣膺@华夏基金] 负债的磨损的,这就好像你买房子,有个房贷,你其实是加杠杆的,你也借了钱,你是要不断的付利息,然后去撑这个房价,其实我跟这个感觉是一样的,都是同样的一个道理,所以对于一个事情来说,它值不值得加杠杆,相当于讨论你是投期货好,还是投现货好,你都是要去反过来去反思,一个东西是不是值得去长期的加杠杆,去做这件事情,那我一定是要获得更多额外的好处的事,我可能会愿意用负债的方式,去加杠杆来实现,如果不是的话,那我宁愿不加杠杆,用本金的方式来实现,对吧,所以豆魄我觉得很有意思的是,为什么豆魄期货ETF跟现货ETF的投资感受很不一样,其实它的差异就在这个地方,

[厚望] 等会谁更好,

[荣膺@华夏基金] 现在要说的是,为什么我作为期货的投资者来说,比现货在豆魄这个品种上感觉更好,因为我发现,刚才我说的,大家都是100块钱进来买期货这件事情,在市场上不是这样的,在市场上面来说,你会一直看到期货的投资者,他能够以98块钱,或者95块钱,买到一个100块钱的豆魄,这是期货市场的价格,这里就出现了价格的差异,对吧,期货市场的定价告诉你,天然的,你可以比现在现货卖的更便宜的价格,买到这个期货,那这时候差异就出来了,我原来作为一个商品期货的投资者,我还要掂量一下,说我加杠杆合不合适,因为我还要付出负债的成本,现在你跟我天然的一个让利,那我肯定加杠杆啊,对我的加杠杆这个行为,它有了一个天然的额外的补充,或者是你认为一个额外的安全店,

[厚望] 这个安全店就是远期的期货价格比现在的要便宜,

[荣膺@华夏基金] 对,比现在的现价要便宜的这么一个安全的价格,给了你这个机会,

[厚望] 这种近高远低的结构,就是大家说那什么backwardation吗?

[荣膺@华夏基金] 对对对,这种在商品里面很少见的,原油不是这个结构,原油在低点的时候,我记得那时候27块钱的时候,远跃都是交易到30多的,是远高近低,

[厚望] 那就是近低远高,这个叫contangle,对是contangle,是什么样的原因导致了某种大宗商品,它会呈现出这种contangle,或者是backwardation的这种结构呢?

[荣膺@华夏基金] 其实是跟这个大宗商品的几个因素有关,第一个仓储成本,原油这个东西是你要买远跃的油,你是要额外的弄个船,然后把那个油存在那个仓储里,要么交舱储费,要么交租船的这个钱,飘在海上,你是要额外付出成本的,这就使得我要想锁一个远跃的油的这个价格,我要付出额外的成本,就你现在买油,我告诉你,我现在就有,我这桶拉给你,你跟我说,我不好意思,我要12个月以后的油,你说那不行,那我这储存油要花钱呢,他要多收你一些钱,说那我12个月以后,我只能搞成你一个更高的价格,卖给你这个油啊,你说可以,对吧,

[厚望] 因为常主产品你也要单,

[荣膺@华夏基金] 对,豆磕不太一样的情况在于说,豆磕为什么会有这种情况,你要想到一个商品,它有一个卖方,刚才说的原油的这个东西,是它的这个卖方特别难受,因为它储存这个东西,然后卖给你,现在豆磕好像不是这样,豆磕的卖方式,它的这个仓储还好啊,但是它这手里有一大堆的这些豆磕的东西,而且呢,它在不断的做这个采购进口,然后压榨,不断的做这样的运营,它反过来,它总担心,未来它手里压榨出来的大豆,它卖不出去,

[厚望] 或者编制,

[荣膺@华夏基金] 对,它也不能储存,对吧,它总担心,未来会发生这个事,所以它总愿意让点力给你,体现在它愿意期货卖的更便宜一点,给你,跟你说远跃,咱俩商量一下,比现在这价格还便宜,如果你愿意承诺你,你将来买,我这价格就卖给你了,所以也跟大宗商品的供应方,它的产业结构是有非常密切的一个相关性的,

[厚望] 我再请教个问题啊,因为我对大宗完全不懂,就大家老说那个生水贴水,跟这个有关吗?

[荣膺@华夏基金] 对,其实就是这个,跟现货比的这个价格的差异,

[厚望] 那所以我们划分为两类,第一类就是它这个价格是近高远低,或者backwardation的结构,它就可以给你贴水,就是说我不断的去滚,就是我这个月滚到下个月,那我下个月其实成本更低嘛,所以我就赚到了一个贴水,对,

[荣膺@华夏基金] 你老是在卖高买低,

[厚望] 卖高买低,

[荣膺@华夏基金] 就是卖近的高,然后买远的低,你如果是反复在做这个动作的话,实际上你每一次做都挺划算的,因为那个贴水慢慢慢慢,假设它又会收敛到实际的价格,

[厚望] 那你刚才说的卖高买低,或者是滚,或者说是个叫展期收益吗,

[荣膺@华夏基金] 对,它其实就是展期收益,

[厚望] 那反过来就是如果它是一个近低远高,或者是contango结构,那我就要生水,

[荣膺@华夏基金] 对,那就是生水,那你在每次做换仓的时候,你老是在买高卖低,

[厚望] 这两个结构这两张图,我给大家放到showns里边,那我能不能问,一个大动商品它呈现contango结构,是不是我拿现货更划算,因为我拿现货特别来会涨价,

[荣膺@华夏基金] 不一定,因为市场的定价会非常的有效,你拿着现货,你家如果有一个库,你肯定特别划算,你说我家就有一个免费的那个仓库,愿意把这个油存那儿,那肯定是买现货划算,但是如果你家没有这个库,那你现在拿这个现货,你就需要额外的付出一个成本来储存这些东西,使得它还在你手里,你还能正常的把它卖掉,所以市场是给这个东西一个非常有效定价的,

[厚望] 那反之,如果一个商品它呈现近高远低,那是不是我拿期货它就更划算,理论上是更划算,因为我不断整机,不断可以吃贴水,

[荣膺@华夏基金] 对,但你的吃贴水相当于它给你的额外的福利,你的风险就是这个现货的价格,你要想到有人愿意以一个更便宜的价格,卖给你一个远跃的东西,说明这个人他不看好这个远跃的价格,那就看这个人有没有定价权了,如果他是对这个东西信息定价更充分的一个人,那也有可能说明远跃这个东西的连现货价格也一起会下跌,你在承担的其实是它本身这个价格下跌的风险,也有可能要承担这个风险,

[厚望] 我们来明确一下,多破ETF的持有的是期货,对,多破它本身呈现出近高远低这个back rotation的结构,对,所以你不断的要去做攒期,

[荣膺@华夏基金] 对,

[厚望] 所以说你这个ETF是可以吃到一些贴水的,

[荣膺@华夏基金] 对,但是我觉得要说的更严谨一些,因为并不是所有的每一个月份,多破的期货都呈现出back rotation的情况,历史上出现过升水,包括现在,现在你像9月的合约跟5月的合约比,就已经开始出现了升水的现象了,这是很长时间没有发生过,

[厚望] 就是说现在9月已经比5月要贵了,对,那你为什么要非得滚到9月呢,还是必须要贵?

[荣膺@华夏基金] 这是指数编制的一个规则,首先远跃贵并没有代表着这个价格本身就会跌,对吧,你其实并不知道,所以我们的规则就是去买它的主力合约并且滚动,应该是159这三个合约,我们就是按这个顺序来进行购买,

[厚望] 能不能给小白解释一下什么叫主力合约?

[荣膺@华夏基金] 主力合约就是成交量和持仓量最大的那个合约,农产品它有季节性,所以它特别是逗货这种1月5月9月的合约是主力,因为你要配合它的现货的收割的一些季节,包括北美的大豆,南美的大豆的这些季节,和咱们下游的这个需求的一个旺季,那大家肯定会在这些交割的月份的这个博弈是最为激烈的,所以它的农产品的这种持仓量也会体现在1月5月和9月的这些合约上,它是最大的。

[厚望] 你们这个ETF加了多少杠杆?

[荣膺@华夏基金] 这个ETF没有加任何的杠杆。

[厚望] 它不是买的期货吗?

[荣膺@华夏基金] 对对对,是的,但是买期货的这个投资人,你要这么想这个事,买期货如果我是一个只有8块钱的投资人,我可以买100块钱的东西,如果是一个只有8块钱的投资人的话,那么我肯定是在加杠杆,因为我在买100的东西。但是我们的ETF你还有另一个选择,就是我是一个有100块钱的投资人,但我只花8块钱来买期货,剩下的钱我不买期货,我就存成了普通的比如说存款,拿最基本的收益。

[厚望] 这就是豆泊ETF在做的事。

[荣膺@华夏基金] 对,我们就做这个事,那你作为一个100块钱的投资人来说,我确实没有在相对100块钱加过任何的杠杆。我是一个100块钱投资人,我其中8块钱买了豆泊,剩下来的92块钱,我在存银行的存款,我只买了100块钱名义价值的这个豆泊期货合约,那我对于我的总的本金100来说,我没有加任何的杠杆。

[厚望] 那下跌过大的时候,你要补充这个什么保证金吗?

[荣膺@华夏基金] 补充保证金就从那92块钱里头掏就可以了,不太需要从这100块以外的地方再掏钱了。

[厚望] 我看到的这个豆泊ETF它的收益,刚才你提到的这个斩期或者吃贴水的收益,它能占大概多少?

[荣膺@华夏基金] 历史上面来讲,其实在19年的时候,我们那个时候测的斩期吃贴水,年化下来滚动大概百七,但是时机跑下来,因为在22年以后遇到了非常难得的大铁水,当时我记得现货价格卖到5000,期货在4200,又差了这么多,而且存在了很长时间,大概两年的时间。

[厚望] 我没概念800除以5000吗?

[荣膺@华夏基金] 对,你可以认为800除以5000,但是一个月份的合约是这样,一年可是有三次,当时是这么一个情况。

[厚望] 三次取这个就是你的年化?

[荣膺@华夏基金] 对,像你可以干这事干三回一年,那时候年化是非常高的,所以后来我们就实际运作了以后,19年到现在这一个短短的五年里,最后我们大概16%左右,是靠这个铁水挣来的钱。年化,年化,对对对。

[厚望] 我忘了,就是19年至今,都会一天还为他年化?自己年化19左右吧。那剩下那个百分之?

[荣膺@华夏基金] 那是真正的价格上涨,那是以每年百三的这种通胀的速度在上涨,它的平均的价格。

[厚望] 我再问一下,就是那百三,它是价格上涨,但它这里边其实还包含了一层就是抗通胀吗?

[荣膺@华夏基金] 对,是的,这就是抗通胀了。比如豆磕价格2600涨到3500,这肯定抗通胀了吗?

[厚望] 我其实想问的是,比如说它价格涨了,那我到底是怎么区别?它到底是因为抗通胀涨了呢?还是因为供需结构导致它影响了价格,从而它上涨了呢?

[荣膺@华夏基金] 大头是成本定价,豆磕的大头还是美豆的定价,那个跟通货膨胀的相关性是比较大的。

[厚望] OK,因为我看了19年至今的很多数据嘛,我特别怕这是一段幸存者偏差,所以我想问你比如19年之前的数据。只有百期,

[荣膺@华夏基金] 展期收益20多年的,也就只有年化百期。

[厚望] 所以理论上如果我买的话,我应该对它降低预期收益率。

[荣膺@华夏基金] 对,你肯定要降低预期收益率,你不可能永远拿到这个百世六的这样子的一个,这不太可能,因为贴水这个东西可能还是长期会稳定在一个历史的一个平均水平上。

[厚望] 那为什么19年至今你就能吃到这么高的贴水,这个贴水这么大源于什么呢?

[荣膺@华夏基金] 其实是源于产业链,它的压榨利润一直都很好。其实是这样子,当时的话你进口的大豆的几个价格,把它压榨出来到你抛到现货市场上,压榨利润始终都很大。那么对于产业链来说,这个压榨厂来说,它只要能锁住一个合理的利润就行了。然后在豆粕上涨的过程中,很多产业链的人他也是恐高的,他也会觉得下游的需求有可能不足,我未来有可能会卖不掉,也可能觉得说未来美豆的成本会下降,我现在卖这个价也可以。反正他也产这东西嘛,他就不断地在远跃点价,只要他能赚到合理的压榨利润就可以了。这个价格可以低于当前的这种现货的价格,但是最有意思的事情是,成本一直没有发生改变,大豆的价格还是这么高,下游的需求也没有大家想的这么的恶化,价还是能够非常的坚挺,

[荣膺@华夏基金] 只是量缩了一点。所以在这种的情况下,你会看到说最终豆粕的现价一直没有像期货市场所反映出来的跌的那么多,就包括现价其实曾经有一段时间从5000块钱跌到现在3500,期货在5000块钱的时候它就是4200,然后它往下跌到3500的时候它可能还是3600,期货没怎么跌,相当于在5000块钱的时候,期货市场早就把现货下跌这件事情给体现在里头了,对,所以这么一个来回下来的时候就出现了大概有两年的这个时间,这个情况有点像什么,我不知道大家会不会熟悉中正500的股市期货,就IC,IC在15年那个时候,以后纯军出现过一段时间非常大的贴水,一直到151617这个都出现很大的一个贴水,那个时候每年也是500指数可能能卖假设5000点,

[荣膺@华夏基金] 那500的期货可能是4500,做个假设啊,也是这样子的,这时间也持续了很长一段时间,那个时候其实在股票这边市场上,有的人的策略就是滚动的买500估值期货的多头,跟现在大家滚动的买豆魄的期货的多头,我记得是挺像的,

[厚望] 中正500估值期货它呈现出贴水,就是近高远低,前代则就是说我不太看好这个指数的上期未来表现,对,

[荣膺@华夏基金] 但是实际上你会发现市场的定价比较有意思的是,滚动买500多头的中正500指数的点位,基本上到了18年底,也就基本上就见底了,然后1920没有怎么涨,从21年开始有了爆发式的明显的一个反弹吧,所以在这个过程当中,现货真的不见得怎么跌,就是指数其实已经不怎么跌了,但是期货市场呢,已经提前的把它未来这些个事,已经都反映到它期货市场的价格,可能1617就反映了这个事情,所以从1617开始买500的期货的这个多头的持有人,滚动到现在那应该还是挣了不少的,

[厚望] 期货市场的价格也是交易出来的,对,那为什么期货就能表现出来这种预见性呢?

[荣膺@华夏基金] 你可以认为期货市场上是对这个东西的定价最敏感的一拨人,他给出来的定价,所以他会有预见性,

[厚望] 我问一个很讨厌的问题啊,为什么他就最敏感?

[荣膺@华夏基金] 因为期货是有杠杆的东西,如果一个人他对这个东西的定价不清醒,他是不敢轻易的去做这个交易的,

[厚望] 那我回到多破ETF上,我们再归因说白了,这个ETF它主要的收益来源就是这个贴水,

[荣膺@华夏基金] 对,所以但未来你对它的预期一定要比现在这个历史短期的只要打一个折扣,

[厚望] 我想问你去带回车,它跌是因为什么?

[荣膺@华夏基金] 你说ETF本身跌,ETF本身跌的主因还是因为现货价格跌了,在二三年的年初的时候,现货价格一度到过5000多,然后现在跌到3500多,是跌了不少呀,

[厚望] 30%?对呀,但是你最大回车不到20%,就是15%?对呀,

[荣膺@华夏基金] 那是因为还有那个贴水的保护垫嘛,如果没有这保护垫也是跌很多的,

[厚望] 大家应该是应该什么样的预期呢?我就想问就是19年至今这个会不会太美好?前面你也说了应该降低预期收益率行?对,听进去了,最大回车我应该抱有什么样的预期呢?

[荣膺@华夏基金] 贴水这块确实太美好,而且如果你从当下来讲,现在至少这一期是升水的情况,这一块的收益率在这一期里头,你可以认为它没有,

[厚望] 升了多少?

[荣膺@华夏基金] 一点点,非常少,基本评价吧,但是未来可能还会出现这种情况,贴水又出现了,那你可能又会有一些这个,因为这个产业结构摆在这,它那个意愿卖出的那个盘,还是比买盘承接力量要来的大,所以理论上还是会有这个机会的,现在就是看现货的价格怎么波动嘛,那其实是跟海外市场的通胀相关,我觉得是相对刚性的,未来的十年应该是刚性的,你在一个全球脱钩的一个环境里,通胀率应该是意上难下,这块我觉得还可以,你只是说现在买,可能20年买划算那么多了,那是一个历史性的机会,现在买你可以吃到一些通胀的一部分的钱,

[厚望] 我们来沙板推演一下,比如说这个中美关系又不太好了一点,中国说我不买了,美国就搞事情,然后台湾条款里边就加了一项大豆的进口,

[荣膺@华夏基金] 实际上我们已经下降了对它的采买量,你会发现为什么巴西跟阿根廷的比例大幅的上升,变成了我们最大的贸易对象,其实美国的采购量已经下降的非常少了,所以有了其他的大豆的来源嘛,但是贸易这个东西是全球相通的,就好像美国限制我们之后,你会看到墨西哥什么东南亚,屡禁不止的这种转口的一个情况,巴西阿根廷也是一样,这个东西是全球打通的,

[厚望] 然后我们站在资产配置的层面,图我给它发到shownotes里面,它跟其他大类资产的那个,您能讲讲它的相关性吗?

[荣膺@华夏基金] 它其实跟股票跟债券的相关性都不是特别高,大龙商品跟债应该是天然的反相关的东西,这个比较有意思,为什么豆魄跟国内债好像看起来没有那么强的负相关,是因为这是个海外的通胀,那它跟美债肯定是呈现出非常明显的状态,在通货膨胀下,其实债券是很害怕通胀的,跟国内的股票也不怎么相关,因为这玩意儿跟国内市场没什么相关性,它的种植是全球的,你可以认为它是一个跨境的,或者是外币的一个资产配置,海外的成本,哪怕换算成汇率,可能都对这个东西在人币的基建下的定价,是有点影响的,所以你和范江跟国内股票好像,它也没什么关系。

[厚望] 你们自己研究豆魄,你们有没有发现,比如说它和哪类的资产是相关性比较高的,和哪类资产相关性比较低的?

[荣膺@华夏基金] 它相关性最高的跟豆价是相关性最高的,跟国内的什么猪肉的价格没有必然联系。

[厚望] 对,这也是我想问的一点,虽然说我们的养殖业是豆魄的主要需求方,但是什么猪周期啊,鸡周期啊,

[荣膺@华夏基金] 没有必然联系,以前是非常强相关,以前是需求推动。

[厚望] 以前能给个时间分水里吗?

[荣膺@华夏基金] 1516年以前是需求推动,是咱们的养殖这边的需求旺盛与否,决定了豆魄价格在国内卖多少钱。自从这个豆魄的进口成本成了这个样子之后,慢慢地出现了一定的供给定价的这个现象。国内的需求,因为确实这么贵的饲料,什么养殖企业能负担得起这么贵呢?所以大家也会慢慢地改变养猪的饮食结构,包括一些合成的饲料,不用为这个豆魄来用一些其他的替代性的东西,吃啥不是吃,对吧,都能找,还会有些替代性的东西,所以养殖也会下降这个豆魄在它饲料当中的占比,用这种方式来调节豆魄本身刚性价格上涨的这个影响。

[厚望] 猪除了玉米和豆魄还吃什么?

[荣膺@华夏基金] 可以吃合成的调和的饲料啊。OK。有的是可以吃点菜魄,就是那个菜籽油压榨的,那个也行,所以是没有那么大的影响,这个东西也没那么畅通的传导的养殖业,你说因为豆魄价格涨了,我这个猪价就一定要涨很多吗?好像也不见得,要不然就不会有这么多猪旗,现在活在这个生存线,是吗?

[厚望] 西纹猪肉期又来了,

[荣膺@华夏基金] 对,所以它不是那么完全的强相关,但以前也会发现过,这个东西有后周期的现象,一般来说是养猪的这个价格起来了之后,然后豆魄会有滞后的反应,会有这种现象,那现在这个现象也慢慢的就下降了,因为国内的养殖,它也在日趋的集成化,也在变成从原来的农户散养,它的产业结构也发生了变化,变成了大面积的集成化的饲养,所以它的下游的产业结构的变化,也会导致是它对豆魄的那个价格就没有那么敏感了,

[厚望] 豆魄ETF什么时候有交易机会,什么时候有配置机会?

[荣膺@华夏基金] 我觉得交易机会这种东西,大家就不用去把握了,因为比如说你做哪个钢铁什么的,你还能分析一下大家的产业政策,还有供需,这种都还是人可控的这种制造业,豆魄这种东西就研究神的,大豆你哪知道哪天老天爷下雨,或者今年气候是什么样子,对吧,其实农产品是最难预测这一块的,

[厚望] 因为供给是不稳定的,需求是稳定的,

[荣膺@华夏基金] 对,就供给看天吃饭啊,对吧,你顶多能做好自己力所能及的东西,但优良率这些东西,或者是巴西洪水,这谁能控制,所以很不好预测,就是这个农产品的价格,包括很多人看天气,看卫星云图,其实不是我们能干的,很多人很喜欢炒这个夏天秋天什么炒作,今年的这个气候又怎么样,因为很多时候进入了这种灌浆机,很重要的时点,如果遇到一个不好的气候环境,可能会欠收,欠收这价格就会涨啊,以前每年一进入到夏秋,大家就喜欢开始炒,就像当下,这种反正交易型的机会,也不知道什么时候出来,对吧,所以我建议你不是专业的这个东西,真没有必要参加这种,

[厚望] 那配置机会呢,毕竟它又快新高了,

[荣膺@华夏基金] 配置机会,我觉得可以找一些季节,淡季往往是在下半年,是淡季,像这种春夏都是相对来讲,一涨难跌的季节,它有季节周期的,还是有的,它季节周期包括你的,因为南北美的大购作物的,上市的时间不太一样,如果有一些新的大豆上市,还有不断的有这个大豆的到岗,那大家对于这个东西的供给的压力,就缓解了很多,如果这个时候又不是我们下游的,备货的一个核心时间,我们一般是国庆中秋这些时间要备货,那可能豆泊价格就会走软,所以实际上面来讲的话,豆泊有季节性,

[厚望] 这些东西都会反映到你的ETF的价格里吗?

[荣膺@华夏基金] 会反映到价格里,你会看到豆泊在,你像二三年的时候,当时过了五月份,大豆就都到岗了,豆泊就跌了很多,三四月就开始跌,跌了挺多的,今年这是在炒天气,炒夏天前期,但今年其实年初也跌过一批,

[厚望] 我看了今年是创了挺大的一个跌幅的,

[荣膺@华夏基金] 是有很大跌幅的,这个有季节性的,

[厚望] 这个跌幅是价格导致的,

[荣膺@华夏基金] 对是价格导致的,你说配置吧,你还是可以挑个季节,挑个淡季去买,没必要去跟下游抢货吗?

[厚望] 就我也不问占比多少合适了,这玩意也挺见仁见智的,

[荣膺@华夏基金] 对,但是只是说你的所有大宗商品加在一块,包括你的黄金,你的其他的加一块,你不应该超过你的资产的多少?

[厚望] 不应该超过,

[荣膺@华夏基金] 我觉得二乘五就差不多了,

[厚望] 我想问一下,为什么吴老师在群里面说,没想到斗魄里面的博弈这么多?

[荣膺@华夏基金] 斗魄这个东西很多人在看,包括压榨的企业在看,包括下游的人在看,还有中间的贸易商也在看,博弈的因素,包括它的决策因素的这个链条非常的长,

[厚望] 你肯定是只做多头了对吧?

[荣膺@华夏基金] 咱们基金整个就是个简单多头策略,

[厚望] 所以说其实也会有人做空的吗?

[荣膺@华夏基金] 会有人做空的,会有有现货的人他是要做空的呀,他要套保,博弈的也会有落空的,所以这个博弈是非常的剧烈的,

[厚望] 但这个跟我们没关系,你研究了在ETF上跟你也有无关,是这意思吧?

[荣膺@华夏基金] 作为投不投ETF的投资者,愿意去研究是应该可以去看一看的,对于我的基金,我可以去研究它,但是它不会影响我们基金的规则性的操作,

[厚望] 明白,

[荣膺@华夏基金] 我们基金的规则是非常透明和简单的,

[厚望] 讲讲,

[荣膺@华夏基金] 就是不断的滚动持有主力合约,做豆婆期货的主力合约的多头,就是这么一个简单策略,没有加杠杆百分百的仓位,你一百块钱的一个基金份额,就是只买民意价值一百块钱的豆婆期货的合约,剩下的钱可能收点活期的利息,

[厚望] 嗯,存活期是因为应对,随时应对,追焦保障机,追保,

[荣膺@华夏基金] 随时应对输回,

[厚望] OK,我没什么问题了,你还有什么补充吗?

[荣膺@华夏基金] 因为这个产品比较遗憾的是,没有能够在19年有这么多的投资人关注到它,如果更早的关注,了解到它的这个很好的一个投资属性,你想它有一个贴水,它天然适合配置,就是我做多投,我还是挺划算的,很多人不了解,所以其实并没有很多投资人能够从头拿到尾这个产品,作为一个涨了比较大的涨幅的阶段去介绍它的话,大家还是要对产品未来的收益有一个合理的预期,知道它的收益来源是哪里,风险又在哪里,那如果将来通胀有一些阶段性的缓和,或者是下游的这个需求确实是实在不及预期的话,那么可能它的ETF的价格也会有回调的压力,所以大家还是对这个东西要抱有这种敬畏之心吧,

[厚望] 我再追问一下,就是过去19年至今是过去五年,它最大回撤只有百分之十几,

[荣膺@华夏基金] 二十啊,有二十,

[厚望] OK,那可以消,

[荣膺@华夏基金] 也就不到二十吧,

[厚望] 这是不到的其实,是百分之十五加,

[荣膺@华夏基金] 对,

[厚望] 我是应该忘了它还是觉得,

[荣膺@华夏基金] 我觉得不应该忘了它,我觉得相对比较确定的是一个长周期的通胀螺旋,

[厚望] 全球性的,我的意思是说,忘了它就是说还是有可能会突破是百分之十五的,

[荣膺@华夏基金] 你是说会有可能跌幅突破百分之十五,

[厚望] 就再回撤,

[荣膺@华夏基金] 那一切都有可能啊,不是不可能啊,

[厚望] 它这个百分之十五是怎么创业的,比如从五千跌到了三千五,

[荣膺@华夏基金] 期货价格大概四千二跌到了三千五,

[厚望] 然后造成的这个巨大跌幅,对,四千二算高位吗,

[荣膺@华夏基金] 期货价格四千二算比较高了,

[厚望] 能给我一个期货的长期走势吗,

[荣膺@华夏基金] 正常的话,大概价格就是在围绕三千上下波动,都会一直是一个两千五到三千五上下波动的品种,

[厚望] 所以这么看四千二还是很高了,

[荣膺@华夏基金] 是很高啊,是很高啊,

[厚望] 那如果四千二到两千五大概是多少,

[荣膺@华夏基金] 嗯,四千二到两千五的话,

[厚望] 一千七除以四千三十多,

[荣膺@华夏基金] 对啊,那也有,哦有四十,跌百分之四十,

[厚望] 假设啊,如果期货价格真的从四千二跌到两千五,跌了百分之四十,那你的ETF也要跌百分之四十,

[荣膺@华夏基金] 如果你期货价就已经是四千二,跌到期货价两千五,

[厚望] 嗯,

[荣膺@华夏基金] 那就是这么多了,

[厚望] 然后再加上一个铁水,

[荣膺@华夏基金] 没有再加铁水了,你如果是同一个合约的话,就没有再加铁水了,

[厚望] 哦,

[荣膺@华夏基金] 除非是你不同的合约啊,第一个合约是四千二跌到三千五,然后你下一个合约买的时候,你估计能三千块钱就买到,然后三千接着到两千五,那你可能会少跌两百块钱,

[厚望] OK,嗯,

[荣膺@华夏基金] 那就加上铁水,

[厚望] 明白了,行,那我觉得差不多,我刚才问你还有补充,其实我一直想等着你说,就是你感慨运气比努力重要,

[荣膺@华夏基金] 这个产品确实是感觉,

[厚望] 你为什么这么感慨,

[荣膺@华夏基金] 感觉运气还是挺重要的,因为没有想到,因为其实这个是个小众品种,这农产品,没有想到它能够活到顺利的推出来,

[厚望] 包括宝贵吗,对,

[荣膺@华夏基金] 然后包括现在19年以后赶上了这个行情,这个从来没有想到,因为我本来是希望能赶上16年那个行情的,那个行情是妥妥错过了,然后我本来都不抱任何希望,我们就觉得那这个东西可能要等下一轮的大宗商品的周期了,但是我们没有想到疫情以后,很快的下一个周期就来了,这个产品自己还挺有运气的,

[厚望] 据说白了你本来对它预期也不高,

[荣膺@华夏基金] 对,因为初衷是上一轮的这个商品的周期,但是我觉得这也证明一个道理啊,对于很多的品种,很多投资者呢,就经常是关注了一次在它最热门的时候,然后觉得要么就是买了被套住了,要么就是没有参与,后来也知道它是顶峰,然后就没有参与,但是实际上有很多东西它一轮轮周期,它还是周期向上的,你是不妨的去长期的关注它,等到它下一个周期的来临的时间,其实是应该去布局的,

[厚望] 还想请教一下大宗商品周期,

[荣膺@华夏基金] 其实大宗商品不同的产品不一样,农产品它的种植周期大概是三年左右,它为什么会有种植周期,就比如说上一年它是封产,然后大家觉得这个价格卖的不好,对吧,那大家可能会把这一片东西都砍了,然后重新种成更值钱的经济作物,那这个过程当中,你砍掉这些不一定是草本植物,草本植物可能一年就好了,而且有的是木本植物,那你砍掉以后再重新种起来,至少三年,有一个生长周期在,

[厚望] 豆泊属于草本,

[荣膺@华夏基金] 豆泊是草本相对短一点,

[厚望] 砍了重新种这种事,在人类社会是很经常发生的吗,

[荣膺@华夏基金] 是很经常发生的,因为以前有一段时间,美国他们有一个乙醇燃料的时候,大家是可以在种豆泊跟种玉米之间权衡的,因为有的时候有一些玉米的那个杆,它可以生成发酵以后变成那个乙醇燃料,那个就是相当于开车的那些能源,那农户是可以在豆泊跟这个当中做决策的,它有很多同一片地,它有不同的选择,不是说永远需要种一个作物,

[厚望] 所以农产品它还有自己的周期,

[荣膺@华夏基金] 对,它有自己的周期,

[厚望] 那你说三年左右,它还不算是所谓的库存周期,

[荣膺@华夏基金] 你可以认为是这一个短的,供需自己调节的一个周期,

[厚望] 它跟大宗商品的周期还不是一回事,

[荣膺@华夏基金] 它跟工业品还不一样,比如说航运,航运是以十年为度的周期,对吧,你像那些航运股,当时如果在上一个顶峰集资买船的,可能十年能解套,那个周期可能就更长了,农产品相对来讲会稳定一点,

[厚望] 那比如说你觉得16年错过了,然后你说你没想到这么快就有了,那你本来的逾期是什么时候,

[荣膺@华夏基金] 因为我原来没有想过有大的周期,因为农产品一直都很稳定,错过小周期,我就觉得那即使下一个周期了之后,可能也只是这样的一个小涨幅,并没有想到会出现这么大的供需差,

[厚望] 那接下来就是一个很重要的问题了,19年至今是一个上行的大周期,

[荣膺@华夏基金] 对,

[厚望] 那接下来该跌了吗?

[荣膺@华夏基金] 我觉得很多刚性的东西在它跌不下来啊,举个例子,包括以美元计价的这个东西,它也跌不下来啊,化肥的那个成本摆在那里,比如说种子的成本摆在那里,土地的使用价值摆在那里,它的替代性,农产品的定价跟能源高度相关,这个两个大家以前没有想到,但实际上能源,比如说原油,这个为什么是大宗商品定价之王,就是很难有人想到说原油价格会影响农产品的价格,他们俩是息息相关的,因为它会决定了好多农化产品的这个定价,那农产品也会随之涨价,它也会决定了跟原油替代性的其他农作物的定价,所以这些成本都摆在那里的时候,农产品的价格它不容易下来,

[厚望] 美联储的加息或者降息这个东西跟农产品周期有关吗?或者定价有关吗?

[荣膺@华夏基金] 有关,

[厚望] 那比如说加息超预期对它是利好还是利空呢?

[荣膺@华夏基金] 取决于它把通胀能够达到什么位置,有可能没有用,然后降息了之后通胀就更严重了。

[厚望] 是降息利好农产品价格呢?还是加息利好农产品价格呢?

[荣膺@华夏基金] 降息更加利好,降息更加利好美元计价的农产品的价格。

[厚望] 但是通胀有反过来也利好它的价格,对吗?

[荣膺@华夏基金] 对啊,降息跟通胀很有可能是有一定关系啊,如果这个结果也降息的话,通胀就更难下来了,只有可能你降的息全是通胀,有这种可能性。

[厚望] 明白。OK,这回这没什么问题了,谢谢荣耀老师。接下来这部分是我还采访了国泰均安期货研究的吴光静老师,他是专门研究豆魄的,我又追问了一些额外的细节。姆老师在上海,我是电话远程采访的,所以两个人的音质可能会有一些不太一样,希望大家不要介意。大豆它最大的供给方,第一是巴西,第二是美国,第三是阿根廷,第四是中国,第五是印度,就是你发给我那篇资料,我看大家的平均母产量,我特别好奇,为什么中国它的单位母产量要比前三名,就是南北美的那三个三大产地,要低那么多?

[吴光静@国泰君安期货] 2023年,美豆的均值大概在母产454斤,这是全国水平。巴西的话,正常年份的话,母产也达到484斤,阿根廷的话就400斤左右,我们国家单产的均值大概是在267斤,它为什么会这样?我们跟国外比的时候,大家第一的感觉,可能会从转基因和非转基因的角度去考虑,您对这个大概有概念吗?他们90%都是转基因大豆,然后我们国产大豆的话,都是非转基因,可能会有一些把它归因于转基因和非转基因的区别,其实我们国产大豆有一些种子的品种,其实那个母产也蛮高的,所以呢,我觉得可能有这方面的原因,但由于我们也不是育种方面的科学家,是不是只把这一个原因归结于这一点,可能也不一定,这是第一个,就是转基因和非转基因大豆的区别,第二个就是种植过程中,

[吴光静@国泰君安期货] 可能还有一些其他的一个因素,比如说我们的田间管理,还有种植的一些技术,另外还有一个比较明显的区别,说的通俗一点,就是我们有蛮多的是那种小龙户的一个种植,像比如说东北地区的一些农肯,它也是这种机械化程度比较高的种植,机械化种植水平下的单产还是会高一些的,小龙户这种单产种植的效应呢,可能还是会受到一些影响的。

[厚望] 巴西和阿根廷也是吗?

[吴光静@国泰君安期货] 对,它们这种机械化的方式还是比较多的。

[厚望] 因为我看19年至今它这个Dopo ETF的走势,那天我和荣誉老师已经录完了,然后荣誉老师说收益的主要构成是贴水带来的,我就特别怕过去这几年太好了,所以我想问一下贴水的稳定性。

[吴光静@国泰君安期货] 其实大概就是说展期收益的问题,对吧?因为它那个产品应该是1月、5月、9月之间在换月嘛。

[厚望] 是的。

[吴光静@国泰君安期货] 从1月换到5月,然后换到9月。比如说1月换到5月的时候,1月的价格比较,5月价格比较低,那个5月后来价格慢慢慢慢又涨上去了,就是所谓不停地在往后延伸,就是在展期,但是呢还带来了这么一块收益,这个情况它肯定不是持续是这样子的,就是跟某一些年的供需情况是有关系的,比如说我们豆魄,首先呢它这个1月和5月还有9月,它有一些季节性的规律在。

[厚望] 您展开讲讲。

[吴光静@国泰君安期货] 刚刚提到它的主产国是美国,还有南美的巴西和阿根廷,美国在北半球,巴西不是在南半球嘛,所以它们大豆的生长和收获的季节是刚好相反的,美国跟我们一样都是北半球,它种豆子呢就是春天拨下去,夏天生长秋天收获嘛,我们一般去买美国的豆子呢,它就是每年的四季度和一季度就是我们去买,也就是说每年的四季度和一季度是美国大豆到港的比较重要的这样一个季节性。然后巴西呢它刚好在南半球,它豆子种呢是每年的四季度和一季度去种,二季度三季度收获并且上市销售嘛,巴西豆运到我们国家到港最多的时候,大概就是每年的5月份6月份,这个时候呢对应到豆粿上就是供应最多的一个时候,但是豆粿的需求其实是相对比较平稳的,说通俗以前就是给猪吃嘛,这种需求呢它下半年的需求会稍微好一点,

[吴光静@国泰君安期货] 上半年还弱一点,5到6月份需求都还比较平淡,那么这个时候往往会出现一个供应的旺季,巴西豆尔都到港了又多,这个时候往往它的现货价格是全年当中相对比较便宜的,如果没有意外因素,是全年当中价格比较低的一个挖地,一个低点。

[厚望] 所以你1月换到5月它就容易低买对吗?

[吴光静@国泰君安期货] 对,这是第一个,第二个呢就是由于市场对下一年的产量比较高的一个预期,就造成了这个5月合约一般都低开,但是现实生活中它的一些生长收获,以及运到我们国家来会遇到各种情况,这个时候现实跟预期不就有差异了吗?它就有可能往上去修复它这个预期,所以它就造成一种低开高走的一个情况,这两年可能也有一些像类似啊,不能说完全一样的情况,比如说你一开始沽的它都是一个封产,但是到了实际情况,比如说夏天美国豆子生长过程中有各种各样的天气问题啊,到时候到港啊,有的时候国内买的多余少,实际压榨量的多余少都有一些出入啊,有一些跟预期不一样,就会发生这种预期往现实靠,而这个现实呢偏偏挺强的。

[厚望] 期货价格反映的是预期还是现实呢?

[吴光静@国泰君安期货] 预期,因为所谓期货就是几个月之后,大家去估它一个供需,然后去估它一个价格嘛,像现在交易的,比如说它的主力合约是9月的合约,你说想象也行,说预估也行啊,就是去预判9月份那个时候的情况,这就是预期跟现实之间的一些差异,然后去修复它,随着时间的推移嘛,你这个期货价格跟现货价格最终是要回归的,然后你肯定会想为什么会回归呢?会不会不回归呢?这里面其实有一个机制,就是我们期货到时候可以交货的,交割,比如说你期货这个盘面的价格,跟现实中的价格假设有出入的话,那我就可以通过交货的方式去把这个,可以说套利吧,或者这个价差的空间去抹掉,你比如说,现在的现货价格比如说是4000,9月份盘面的期货价格才3500,一般不会有这么大差异,

[吴光静@国泰君安期货] 我们只是举例子,那就简单了,那我就在期货上买一点就行了,通过购买期货它会转化成现货嘛,比如说我去那个工厂把豆魄拉回来,比如说我现在期货上开了一手,一手是10吨嘛,一手豆魄的多单,假设我拿着这个多单一直拿到最后的交割日,那理论上的话,就是我要去工厂拉10吨豆魄回来,

[厚望] 我拿到食物现货之后怎么处理,就是我自己的事了,

[吴光静@国泰君安期货] 就是你自己的事了,当然了我们现在这个交易所规定,个人是不能参加食物交割的,一般是这种厂家去参加,期货比如说价格特别高的话,那生产厂家我就可以在期货上把货卖掉,到时候把货物通过食物交割的方式去给买家,假设你没有食物交割,那有可能这两个就是现货和期货就有点割裂嘛,你又没有个纽带把它联系起来,食物交割的这种机制,最大可能性的让期货价格和现货价格到最后往回归的方向去走,

[厚望] 懂了,过去19年至今可能大部分我展期每一年都迟到了收益,我还想请教一下,您能不能跟我说一下过往,豆魄期货价格它三次最大跌幅大概是多少?

[吴光静@国泰君安期货] 看这个比较简单,因为我们豆魄它经常会有一个四年一个周期的感觉,就是每四年会出现一个价格的高点,比如说2004年有一次价格高点,然后是08年,然后是2012年,后面的话会有一些阶段性的高点,再往后面的话就大概是在2022年有了一次高点,这个高点走出来之后呢,不是后面又有低点了吗?我大概看了一下,跌幅的话用指数来看在50%左右,就这三次,04年的高点到了05年,1月份有一个最低点,跌了44%这是04年,08年7月份有一个最高点在4300多,后来到12月份有一个最低点2100多,大概跌51%到12年9月份有一个高点,但是它这个低点的话,15年又一个最低点,高点4200左右,后面的低点2265,这样跌幅46,

[吴光静@国泰君安期货] 最近的一个22年,就是俄乌战争那个时候,那时候创了一个高点,大概在4400左右,在22年的3月份,今年24年的1月份,打了一个最低点是2950多左右,这个跌幅是33,你有没有关注到这几次,除了我们这一次跌幅是33之外,前面几次跌幅好像都在50左右吗?当然我统计的跌幅是整个一个周期的最高点和最低点。

[厚望] 明白。

[吴光静@国泰君安期货] 其实我们以前有一个说法就是,从哪里长起来的就要跌回哪里去,所以以往的这种周期性的规律的话,大概也呈现这种,可以说偏技术方面的这种规律性吧,就是说流逝的时候价格能翻翻,然后再跌回那个原点,统计那个跌幅的话,大概就是在50%左右。

[厚望] 我看您给我发的PPT上是统计了豆魄的上涨年份,驱动因素和涨幅。

[吴光静@国泰君安期货] 其实主要是想用来说明,什么情况下会有这些涨幅。

[厚望] 什么情况下会有,你给大家说说。

[吴光静@国泰君安期货] 一般的这种驱动因素,大部分都跟天气有关,比如说产区的干旱啊,或者说哪里天气不好了,就减产了,会成为价格上涨的导火索。天气问题好像始终会有它的影子,是吧?每隔几年总归会有一些天气上的问题。某个产区这个天气不好,或者偏干旱啊,正常的一个推理,就是对大豆的产量有影响,对吧?但是呢,具体影响多少呢?可能是很难在一两个月之间,说得特别清楚,或者去证明它,你得等这个豆子比如说都长出来了,然后去统计,去看情况。

[厚望] 但是我要交易这个预期。

[吴光静@国泰君安期货] 对对对,我就交易它,其实谁都说不明白,特别是在那个阶段,谁都说不明白。我只知道天气不好这事,或者干旱这事是存在的,但是干旱能够让这个价格涨多少,这个肯定就说不准了嘛,在短期内其实是不好证明的。

[厚望] 那我反过来问您,什么驱动因素会导致它这个气货价格下跌呢?

[吴光静@国泰君安期货] 第一个就是天气这种情况,它在上涨,对吧?

[厚望] 嗯。

[吴光静@国泰君安期货] 首先这里面上涨有可能有那种过度交易的,把预期打得很足了。超涨了。对,我举个例子,比如说2016年二季度,也就是现在这个时候,阿根廷的产区呢,在收获期遇到了一些洪水,这个事发生之后呢,对产量呢,肯定多多少少是有一些影响的,但是影响的情况呢,大家估的都不一样,那么我们市场呢,一般会以美国农业部的那个数据,作为基准,或者说作为交易的一个锚,美国农业部呢,最后给它的减产预估大概在两三百万吨,但是在这个事情,就是说洪水发生的时候,有的就把它估得好像特别紧张那种感觉,在当时的那种情况之下,豆泊价格暴涨了50%,后来会发现,哎,这事好像没那么严重,我过度交易了,要修正这个预期。

[厚望] 在那是阿根廷的对吗?对。我困惑的是,最后是美国农业部去做的预估,你们看的是美国农业部的数据。

[吴光静@国泰君安期货] 对的,因为我们现在整个大豆,包括豆泊数据的来源,或者说市场去交易的,还是用的美国农业部去预估的数据,就是市场以这个为某,可能从长期来看,美国农业部的一些数据,它的方法的科学性和准确性,可能相对还是可以的。

[厚望] 我想请教一下,第一个是,它这个美国农业部的数据是准的吗?以及感觉这个怎么听起来,它的屁股是可信的吗?

[吴光静@国泰君安期货] 是是是,就是准不准这个确实没有办法去衡量是吧?因为它是对全球,比如说这种整个国家,这种产区的数据去做预估,但是市场呢会去交易,就是说市场认为它是相对比较公运的。

[厚望] 明白。

[吴光静@国泰君安期货] 所以它这个数据应该说非常有影响力,美国农业部是专制各种不服吗?就是你可以去质疑它的一些数据,但它这个数据出来了就是这个。

[厚望] 好吧,就是刚才这个句式好像在股票球里边,大家也这么说美联储。

[吴光静@国泰君安期货] 对对对,你可以把它理解成股市里的美联储,就是美国农业部的威力,可以这样去理解它,而且到现在还一直持续,就比如说美国农业部呢,六月底它出一个关于美国大豆种植面积的一个报告嘛,它每年三月底和六月底都会出这个报告,六月底这个报告呢,一般来说美国大豆已经种好了嘛,所以它跟真实的数据应该是比较接近的。它这个报告呢,是通过问卷调查的方法,比如说有一千或者两千个农户,我给它发问卷,然后我去估这个面积,其实它这个方法是不可复制的,对吧,我很难去找到同样美国的那些农户,给他们去发问卷,所以呢,这个数据其实是很难猜的,那么在去年六月底,它这个数据呢,比之前预估的那个面积啊,可以说是大幅减少,你市场预估的大概在45%左右,

[厚望] OK,

[吴光静@国泰君安期货] 结果就直接导致了豆破一个打板,一个涨停板,OK,

[厚望] 就是这个数据一公布,大家就开始交易,

[吴光静@国泰君安期货] 对,首先美国大豆价格是暴涨,我们是第二天才开始交易嘛,然后直接就打板,所以说它这个数据的威力,大家可想而知,

[厚望] 那其实现在你也在等这份报告,因为今年马上也要快六月份了嘛,

[吴光静@国泰君安期货] 对对对,

[厚望] OK,我没什么问题了,谢谢吴老师,

[吴光静@国泰君安期货] 好的,