054_E54.初识轮动：有纪律地追涨杀跌，没感情地跟随大哥

[厚望] 嘿,大家好,欢迎来到《面基》。本期嘉宾是张一真老师。对我而言,他是绝对的前辈,因为我最开始入行的时候就有看他的公众号。哎,想想那都是2016年了。现在做播客,张老师又给了我很多一针见血的建议。其实能和这些自己很喜欢,很敬重的嘉宾们坐下来聊两个小时,这本身就是我做这档播客最大的回报之一。这是我第一次和张老师聊天,理财博主的好处就是什么都能聊。所以我们聊了聊他作为一个十年博主、二十年投资者的心得。我们还聊了保险、黄金、风格切换、量化。还有我最感兴趣的,他的投资体系。张一真老师是轮动派的。面基的一位常驻嘉宾Nick,他也是轮动派的。因为底层一致,这次我去上海找他们俩录博客,发现两个人今年都在黄金上赚到了钱。打个很粗暴的比方,轮动的思路就是磨得感情的墙头草。

[厚望] 只跟随现阶段最强的带头大哥。因为轮动有一个底层假设就是,趋势会持续一段时间,所以要跟踪强势的趋势,跟着大哥赚那段创新高的钱。当然任何一个策略都有他适应和不适应的环境,都有他无可避免的代价。我们在节目里面也都详细聊到了,这也是面基一直很想做的事,就是接触并且展示多样性。欢迎大家收听本期节目。那我先说一下你更新频率吧,好佩服,怎么这么搞?

[张一真老] 我觉得更新这个事儿,首先你得提高效率。我在年轻的时候,我觉得自认我就是个打字比较快的人。但是后面我为了追求更快,我应该是在2016年前后,就废掉了我当时打得很快的全频。我当时全频大概也可以打到一分钟五十几个字,那后来那时候去学双频,就花了半年的时间,那时候很烧脑,非常烧脑。但学完之后的确速度又可以进一步提升。打字快这个其实是写稿快的一个前置条件,这我觉得是很重要的一点。因为你要在有限的时间内去写出一篇比较长的稿件,那么打字速度越快越好,这个就花点时间去培训。第二个任务还是一个数据流写稿的人,所以我会花很多的时间在我的一些基础设施的建设上。比如说像我也喜欢做图,但是因为我做的很多图有它的固定范式,比如我做的可能是一个走势线表现对比,或者是一个笔直图。

[张一真老] 那么我为了确保我每一次都会很快的做出来,我其实自己会写一段代码去把一个固定的做图模板给封装掉。那么我下一次只需要调用就行了,我经常会开发一些我自己要用的图表。比如像我在我自己公众号上会有的什么轮动三轮筋啊,或者是类似的一些图表。那么我就每次就花个时间去写一个Python的类,把它封装好之后。那我下一次用的时候就是一行代码就可以了。所以就我在绘图上效率也会比较高一点。最后一步,作为公众号的玩家,很多时候你还有贴图啊,更多的事情。这也是个很琐碎过程。我不知道老钱你是怎么干的。我为了解决这问题,当时也是写了一套程序去处理。我是在我的那笔记本上,我是用Markdown去写我的稿件。写完之后,我事先会写好一套HTML的CSS去定义整个版式。

[张一真老] 就我的标题是什么格式的,多大的字号,什么颜色等等的,这些全部完成。完成之后,所有的图片都是由机器自动帮我上传到我的一个图床。这样整篇文章排版对我来说就是非常短的一个时间。然后我就可以把整篇文章贴到公众号上。我把每一个环节都尽量优化到,第一,我不要做任何无趣的琐碎重复的工作。第二,速度非常快。因为很多年前,我看当时非常著名的一个互联网记者刘润,他在讲到如何日更博客的时候,当时他想的一个法子就是1234567点。就等于说他连文章的架构都不要了,他直接把观点叫123456。当然我不会进化到那么极端,但我觉得他的思路是对的。你只有当你写一个文章不是特别费劲的一件事情的时候,你才能保证高频率的更新。我觉得要省的是一些没有创造性的货,就比如说排版,比如说贴图,比如说制图,甚至包括拉数据也是一样的。

[张一真老] 这都是比较琐碎的货,那么这些货我用机器干掉。那你剩下来其实你真正需要去思考跟这篇稿件真正相关的部分,相对来说你会空出来很多时间,那么你的生产效率就可以大大的提升。

[厚望] 我们再聊一点你没有提到的就是选题。

[张一真老] 选题就是你看的比较多,那你就能想的比较多,这是一方面。第二方面,我自己因为有大量数据,我会自己跟踪嘛。那么这些数据本身它也会成为一个你可以写的点,因为就很多东西来自于你第一手的数据。然后因为我自己本身是个关注多资产比较多的人,那对我来说可能最近基金不好了,或者说A股基金不好了。那么像最近商品很好,因为这也在我的关注范围内,那么就有很多可以写。这两年应该属于写的东西逐步还有一点缩掉,那包括范理财,早年我也写了蛮多,但现在自己写的少了。关注的领域还是比较多,还有很多的海外,还有资产类别,包括还有一些图书等等的,其实你还是有足够多的选题去写。并不强迫自己是一个一直关注A股基金的写作者,而是说我自己的兴趣在哪里。

[张一真老] 就像我最近还跟大家是不是分享一些关于AI使用上的经验,我觉得更多它还是一个个人的一个表达,不是说我是在做一份关于权益基金的一个日更的,那你就会很痛苦。因为你被局限在我必须要写个什么情况,但我觉得有意思我愿意分享的,我就都可以写。

[厚望] 你这么干其实还有一个前提,那是不是意味着你也不太在乎阅读量的反馈?

[张一真老] 对,我其实不太在乎,因为我那么多年下了,我发现大多的时候你自己在意的文章阅读量都不会太好,但是你随便写写的,那流量会很好。

[厚望] 经常有这种学学的情况。

[张一真老] 对,因为自己是做媒体出身的就知道的,就大众的趣味和一篇文章的技巧性,或者说它的深度是没有办法匹配的,就这个其实我觉得就不用太在乎,因为你太在乎的话,你肯定必然去写一些博眼球的蹭流量的,那的确好。但是这些文章对你来说,你写的没有那种愉悦感,因为它这个东西可能就是个技巧性的,或者说是个蹭流量的。写完之后对你本身是没有什么进步的。

[厚望] 就是讨好流量和独立思考,某种程度上是有些相悖的。

[张一真老] 对,因为大多数的大众读者,他的知识架构,他可能接受的是一些比较浅的,入门的东西。但我始终是希望能带他们看到更深一步。但这个过程肯定是个痛苦的,很多人肯定不愿意看复杂的东西。他们很多人可能会说,最后就要一个结论。但是要一个结论,或者说给他们讲一个阴谋论的一个故事。看着可能会觉得,就跟看七点的小说一样很精彩。但其实最后留不下什么东西。那这种东西我写的我也觉得没什么意思。所以我始终还是比较追求,就写一些我自己有愉悦感的东西。当然恰巧对很多有所追求的一些读者,他可能会觉得比较有价值的话,那我觉得可能就会更好一些。

[厚望] 那你这个思路还有一个前台词,就是那既然你不太在乎流量,那商业化你也不算在乎。

[张一真老] 就我觉得商业化不是一个特别就要跟流量挂钩,或者说是一个必然的一个追求的一个东西。甚至我觉得在整个投资行业来说,很多年前就我们在做媒体的时候,其实我们在说的,就金融这个行业,金融媒体这个行业,和大多数的大众媒体的区别就在于,在很多的行业是以年轻为美,以朝气为美。就像我们前两年会说,要研究90后,要研究00后,那么老同志就死在沙滩上。就金融行业和金融媒体行业来说,它很难得的一点就是,这是一个年轻人并不占优势,经验很具有优势。因为我们那么多年看了太多了,在我们年轻的时候,很多媒体会去写80后股神,就民间80后股神。再过了很多年,会有人去写90后股神,每次写的时候我们都感慨,可能牛是快要结束了。这些被包装出来的随机致富的年轻股神,可能后面没有什么特别好的下场。

[张一真老] 就在这个行业,经历是特别重要的一个东西。深度同样也是一个特别重要的东西。就像很多的媒体它可能写得很好看,我也会看一些同行写的带点段子,或者带点故事的一些东西,很好看。但是看完之后对你的投资没有太大帮助,就是个休闲的东西,它流量肯定会很好。比如说早年很流行,给你写写很多公司的内幕或者什么,但这些没有太大的价值。投资这个行业,投资这个媒体的生态其实好处在于当你写的东西真正是有价值的。即使深一点,就真正想赚钱的人,他是会去愿意研究的。

[厚望] 张老师作为一个local上海人,怎么评价一个上海中年男人呢?我认识的几位有这个标签的朋友,我都屡屡被大家的业务能力所蛰伏。

[张一真老] 我觉得其实上海总体还是一个比较讲规则的一个城市。

[厚望] 这个好像每一次谈到大家都会强调这一点。

[张一真老] 对,它的城市特性我觉得它就是这样。

[厚望] 你能给我举个细节吗?就是讲规矩。

[张一真老] 你在上海这个城市大多的时候,你不用太担心会出现一些在你的理解之外的一些事情。比如说你碰到的交警,碰到的警察,都是兵兵有理的。然后你办事,大多的时候正常走流程也可以走完的。大多的时候也是这样。虽然可能从社会的交往上会觉得可能人与人之间它不是一种特别亲密的。它可能就是邻居一个邻居之间也是一种相对有理,可能没有那么的热情,甚至略带冷漠的。但是大家就分寸感可能会比较好一点。有一些规则上的东西,大家尽可能的也会去遵守。我觉得这可能是一个商业城市的一个特性。

[厚望] 我说一个飘一点的东西,我记得我看有一个招力盈眼的,叫许半夏那个电视剧。就是那个电视剧里面包括繁花,大家都还还给一个空景,就是外滩上那个车流如智。然后我每次看到这个景色的时候,我对我感觉好像比如上海作为中国的相当重要的经济中心。我就感觉那条车流还有它边上的黄浦江,某种程度上就像是时代脉搏。我挺想听你聊的就是这种比较宏大的东西,尤其你做一个理财博主,然后你的本职工作又很关心经济。

[张一真老] 某种程度上我觉得一个当代人最好的一个状态下,它是不需要对宏观经济去关注太多的一个时代。甚至包括上海,我们说规则化,其实某种程度上也是在于这一点。你不需要在这个问题上去关注太多。其实在新闻学上有一个非常著名的一个理念,叫新闻已死。认为为什么曾经新闻是一个非常必须的一个东西?那是因为像类似的一战二战,整个全球的社会其实它是一个比较不安定的一个状态。那在这个状态下你要活得很好,你必须要关注新闻,必须要了解国家大事。但是当世界越来越和平,社会越来越规则化之后,大家关注新闻的越来越少。八卦新闻的不算新闻,因为你就可以按照自己一个生活状态去生活,甚至不用太在意一些这样突发的或者一些东西。我觉得就某种程度上上海,它的那个味道,我觉得有一点这样的东西在里面。

[张一真老] 城市的运作的规则你了解之后,大致按照这样的一个状态就可以去生活。甚至你不用太在意一些东西,太费脑子去想。你可以安部就班地去跟这个城市发生互动。从宏大叙事角度来说,我觉得没有太多的宏大,其实这样一个城市反而是好。当你到一个城市,你不断地要关注这个问题,那个问题,我觉得内耗或者精神的压力其实会很大。那在上海,它应该相对规则化,你跟外界的互动不用太多去考虑这些问题。这样的一个宏大的一个背景可能是令人比较舒服的。国际化大都市,我觉得很大程度上都存在这一点。这样不同地方的人,不同风格的人,才可以比较好的在这样一个城市中去生活。牵移成本或者是其实都会比较低。

[厚望] 但我觉得上海还有一个特点,就是很多,尤其是我们都是理财好者。我们接触理财,听到很多故事,其实你当年都是亲历者。比如说什么倒卖国库券,然后上交所,包括可能90年代当时保险的神仙保单,其实上海都是抢过的。楼市,就凡子种种吧。因为我刚刚去你公司找你嘛,你们那个地段又好像都跟这些交集都很近。我挺想看,就是你亲历这些东西,当时有没有感到一些,比如说时代的脉搏呀,然后龙大的机会呀,有这种感慨吗?

[张一真老] 国库券,当然我不会是真正的亲历者,因为只是听自己长辈会讲过这些。那么后面有一些我们是会有经历,包括什么,05年那种超级大的雄狮啊,股改啊,之类的。但其实你身处当事人的这样一个感觉,你其实是不会有事后回看的时候的那种波澜壮阔的。因为很多东西其实是个后视镜,就像我们在今天回看,知道2006年是一波大牛市的一个起点。但是你没有经历过的人,2005年底的时候,我们在讨论的是什么?我们在讨论的是,今天股市跌了之后,交易所有些老头老太,就气得为跌停而鼓掌。我们会讨论的是,某些券商的从业人员觉得日子实在难熬,来问能不能来做个记者。你在当时你是不会有意识到这样的一个宏大,因为宏大是靠我们走出来的,就在当时来说股改。

[张一真老] 当现在看我们大知道,一马平川就过去了。但当时多少种方案的纠结,当时并不是大家都觉得这条路是可以走得通的。很多的宏大其实是放到事后去反思,你会觉得这是个宏大的一个序幕。但在当时只是步履艰难的,一步一步的去走。就像在15年的那波大跌,就你在后面去看,这个的确波乱壮阔,写故事特别好看。在当时,你也想的只是每天早上五六点起床,看看证监会有没有一个你认为需要的那个公告出来。就很多时候没有那么多宏大,我觉得很多时候身处当时的时候。

[厚望] 还是琐碎日常是吗?

[张一真老] 也不是琐碎日常,是没有那么确定性的日常。就它不就是琐碎,比如一个旧市政策出来,那当然是很宏大。

[厚望] 但是这不是必然的。你在这个市场玩了多少年?

[张一真老] 如果说从我第一次买股票,那可能我高中时候就用我爸的账户等时候买过了。那个其实更多是个娱乐嘛,就不能算。这严格说,如果真正去买基金的话,可能大概是要从03,05年算起。

[厚望] 正经820年了,我想听你聊聊,我好奇你作为一个20多年的老投资者,聊聊周期,尤其你也看林彭老师那本书,包括《绝寻价值之路》。我看你在公众号里边也频繁提到过,都是编年史。2022年开始到现在,大家特别热衷于去讨论那些不可证伪的宏大叙事。有时候我们也把他们成为小作伙,可能乱七八糟的。大家会说这不是新一轮周期,这是拐点。就我想听听,因为你经历很多,经历的足够长。

[张一真老] 我其实挺同意你经常一直会说一切接周期,但我不太喜欢用周期这个有一个词。因为周期其实我们很多时候会讲到什么combo之类,就我们觉得周期是一个很规律的一个东西。我更多时候我喜欢用的是,某种程度上是一个带点不可知论的一个轮动。因为真正对我冲击最大的一次轮动或者说变迁,是在二战前,或者说是在1950年之前。当时的人是认为股票的股息率天经地义是应该要比债券高的。就在当时人的认知是这样的,当时的大量的价值投资也是以这个。就我们现在会流行什么股债性价比。当时人的也有一个叫股债性价比,只有当股票的股息率高于国债收益率的时候,他才认为这个股票是低估的,是可以买的。当时甚至是被认为金科玉利的。在这之后,很多的一批价值投资者可能在50年之后再也没回到过市场,因为他们再也等不到这样的情况。

[张一真老] 直到次贷危机近乎于零利率的时候,这个历史的变迁对我触动是很大的。很多我们以为理所当然的事情,你拉到足够长的一个历史进程来看,都不一定是必然的。当然这个过程我们事后是可以解释,因为芝加哥大学那帮人重新对股票的数据汇总。大家第一次认识到了股票的长期收益是高的,不是一个很危险的东西。那么股票真正受到追捧,你就知道了,很多人愿意买股票,导致股票的股息率逐步逐步低于国债利率,成为了一个约定成熟的一个事情。但是在这个过程其实一个一个微观事件去推动,你说是一个事先可以观察到的宏观的大的框架,或者一个大周期吗?你并不知道,因为这个周期理论上其实也就经历过两轮,第一轮就以往比债权还高。以往就是现在,比债权还低。它是不是一个周期还是只是一次单向的一个简单的拐点,你都不知道。

[张一真老] 在这样一个前提下,所以我是带一点不可知论的就是说,所有我们以为当下认为一定是对的,并不一定在历史场合中它一定会永远这么下去。其实我自己做投资这么多年,我自己的一个价值观,或者说是我的一个基本的一个框架。就像在08年之前,谁会想到有量化宽松这么一个事情?前两年之前,谁会想到油价会是负的?我觉得带一点不可知论,所以我对趋势投资或者动量投资,我很喜欢这样的一套理念,其实也就在于这个点。因为它是一套不需要知道,只需要跟随的一套策略。就你可以什么都看不懂,但是只要这个市场有人看到懂病的执行,你跟随,你至少不会错过大的一个趋势的变动。

[厚望] 我们再聊点八卦,我听说你之前是跑保险条线的,那是哪年?

[张一真老] 我05年差不多做到112年吧,就一直是跟踪保险新闻。

[厚望] 聊聊你对中国保险行业的?

[张一真老] 中国的保险行业可能在我们的金融体系中是一个相对来说发展比较慢,又比较稳健的一个行业。在这个行业中,甚至我们有一些保险的记者同学会交流,就因为早年大家很流行写年末盘点嘛,然后大家就说今年盘点下写什么,经常会发现这一年盘点下来没有什么特别多的创新可写。你当然写公司的变动有,但是产品的创新啊,其实很少。就因为这个行业它的产品创新或者说很多的理念的推动,它是个比较缓慢的一个状态。但这种缓慢有它的好处,因为保险其实在所有的金融产品中,它的安全系数其实是最高,比银行存款还高。那么就导致整个行业它对于经营的安全性要求是最高的,这也进而导致对产品的创新,我觉得它是带有一定的遏制的。

[厚望] 我请教几个问题,就你刚才说保险的系数是最高的。那你怎么看待前阵子那个财新杂志一篇稿子里面的一小段直言片语,就掀起了大家对保险驱钢,对修改合同,对保险公司破产。它的逻辑是因为利差损,然后保险公司破产。保险公司破产,如果我们参照日门经验的话,它是可以改合同的。你连你自己的命根子都敢改,这个事其实引起过一小段时间大家的热烈的讨论和恐慌。你也观察这个行业这么多年了,就是你的看法。

[张一真老] 首先这个是一个修订稿,就它过得了过不了,我觉得不一定。第二就是说提出来之后,某种程度上,我们必须从一个比较全面的一个角度去判断这个问题。因为它讲到的是最后是保险法的一个受险公司破产的一个条款。但这个条款其实是一条非常非常后面的一个条款。就前两年哪怕是安邦,也就是动用到保险保障基金,它并没有到那条条款去。保险的安全性是一道一道一道,有好几道的去拦。保险公司本身的经营是一回事,保障基金的救助是一回事。倒实在不行被接管,那是保险法最后最后的一条。你要去理解的是它的本意。我觉得它的本意是什么?如果有一个保险公司,因为某种原因签了一些极大不合理的一些保单,然后它破产了。那是不是这些保单对于接盘公司来说必须无条件的去承诺?

[张一真老] 还是按照海外的一些规律,把它的条款可以降低到一个合理的程度。这条法规的修订,我觉得它的精神更多是在这上面,其实是允许修订到合理程度,而且是在一个极不合理的产品条款的前提下。这个条款会被使用到的几率是非常非常非常小,而且即使使用到不是说像什么P2P跑了你亏钱,可能就是一些离谱的高收益没有了,让你回归到一个比较合理的收益的程度。我本质还是觉得就是保险的安全性,依然是所有金融产品中相对来说是非常靠前的。

[厚望] 我也请教一下,因为当时我专门写了一篇公众号也解释了这个事。当时我就说,就是我们的负债段问题不大。刚才你也提到了,就它有的收益可能程度比较离谱,但是它再离谱不是也有预定利率在那卡着呢吗?有3.5%现在是3%了,你再离谱能离谱到哪去呢?你也不可能超过它。

[张一真老] 所以我觉得其实这个条款它是未与筹谋,就哪怕通过它未与筹谋,因为我们现在其实是通过行业的一个指导,从前两年4.05%到3.5%到现在更低,这个是行业指导,但是法律它管的是一个在没有行业指导下,我们可能假想是,万一某一年没有行业指导了,有个保险公司为了恶意竞争,我以本商人真的去定额非常高的,它到时候一破了事,那怎么办?它的法律可能是限定的是这样的一个东西,这是多重保险,保险行业的监管是多重的保险,为什么我们会有对资本充足率的一个限制?甚至很多的公司如果充足率不够的话,连万能之类的往年都是不允许去审批啊通过,就是我的限制那种赚快钱的行为,因为在保险行业,安全的确是整个行业的一个共识,所有赚快钱的打着汇民民意,其实是损害整个长期经营安全度的一个事,

[张一真老] 都是在这个行业中一直是被压着的,因为从我们消费的角度肯定是给你的利率越高越好,但这个利率本质上是一个不可实现的话,要么就是保险公司亏钱一本商人,要么就是拿着后面投保人的钱先给你垫付,那都是不安全的,保险它赚的就是一个合理的利润,更多它的本质的价值不是在投资,我始终觉得保险不是个投资,它是一个化解风险的东西,甚至我个人对理财型保险不是那么的偏爱,其实就这个道理,我觉得真正还原保险本质是一个大数的概率游戏,是你去对自己的比如提前申雇,提前重极概率的一个化解,而不是说是把它当做一个投资工具去使用,

[厚望] 明白,刚才我们提到保险公司它的投资端,它再高也就是比十年期国债收益可能高100到200个BP,我觉得都已经说挺多的了,当时财新这篇稿子对标的是日本,但日本当时有个巨大的变化,就是90年代经济泡沫,然后它投资端收益可能90年还是7点多,8点多,但到了97年就只有2点多了,它是这么大的一个巨额的下滑导致了利差损,然后才导致了后面一切的问题,比如说你家保险公司破产了,但是我的当时给定的预定利率可能是6%以上,但是我投资端确实只能干到2点多,那不违约它也没办法,但我觉得可能我们到不了内部,因为我们的预定利率99年以后它就没高过,这也是我很想请教的一个问题,我会去看我们预定利率它的变化走势,你就会发现99年到2013年2.5%上限,

[厚望] 我对此的归因就是这段不合理的第一,因为我们可以想想99年到2013年,我国的GDP增速多少,M2增速多少,我自己对此的归因是我们再给94到98年,不太合理的定价导致的利差损,再差配,我再买单,我想听听这个归因对吧,

[张一真老] 我觉得不是买单,不至于买单,是吸取教训,我觉得是对的,因为当年那批神奇保单的利率,你现在去看某些大的上市保险公司的财报,它每年还是会有一章节会讨论到,就当年那些保单对它的一个影响,因为我们是整个保险行业渗透力不断提高,发展那么多年,就当年的以总量来说,其实不是特别的恐怖,但是这样的一次过程,对整个行业来说,它是不断会留下经验教训,其实就是个压力测试,如果这样的情况再出现,怎么办,所以我们预定利率一直定的不高,某种程度上就是为了应对这样的一个情况,

[厚望] 那我好奇这个教训,十来年是不是学的有点太久了,相当于你整个这段时间,凡是买了理财线的,我觉得都被坑了,

[张一真老] 你是指这两年吗?

[厚望] 不,99年到2013年,就是你的预定利率上限只有2.5%,然后你再想想,对应当时的这个历史发展阶段,相当于说后来者给原来的人,以某种程度上擦了屁股买了单,

[张一真老] 2.5怎么理解,就他的2.5不是说就只给你2.5,他说的是保证利率2.5,就是说保险公司能够保证的就是2.5,但不等于时机给的是2.5,当年流行的产品形态主要是分红和万能,投联其实是很小众的,在万能上,他保证的是你不低于2.5,但当年很多时候,大家都知道在金融普贵特别好的某些年,甚至给到5甚至6,当时的投资人并没有觉得我是买单着,我是享受着,那包括分红险也是一样,分红险因为早年的很多数据是不披露的,但实际上他因为还有各种费差,利差损差的那个分红,所以他的实际收益也是高于2.5的,只不过我们是保险公司把一个刚对的,或者保监会去把刚对的这个利率设定为2.5,而且不能高于这个水平,只是设定了一个保证利率的上限,

[张一真老] 但并不是你实际收益的上限,

[厚望] 我挺好奇,你怎么看见大家买储蓄险的这个事,前面你某种程度上已经回答了这个问题了,

[张一真老] 在我入行的时候,我写过很多文章,其实我是不推荐买储蓄险的,当时尤其我还写过很多文章,对分红险进行近乎于批判式的分析,当然就是这个东西时代的变化,那么多年,就我去年今年写过评文章,可以某种程度称为我和分红险的一个和解,所以这个和解不是说我对分红险的态度变了,是在我们说了那么多年分红险的不透明,因为分红险的实际分红情况,在那么多年里是不公布的,你只有买了之后你才知道,在买之前你是不知道的,那么就意味着你看到的一份宣传单,你并不知道这家公司和那家公司有什么差别,所以我非常不喜欢分红险,但从去年开始政策改了,保险公司要公布分红险的历史实现率了,那就意味着它透明了,所以我觉得分红险从此时此刻开始,我觉得它可以是一个去考虑买的一个东西,

[张一真老] 那包括像年金这种,前几年我也觉得很不错,年金在当时是唯一一个我推荐的理财类的保险,因为本身我是热爱基金这样的投资,我在不考虑比如说基民投资的成功率的前提下,这个问题是另外一个问题,我们假设每一个基民都可以实现偏股基金指数的一个收益前提下,年金依然是一个不可替代的产品,因为年金它是一个斗命长的一个东西,就谁活得越来越长越好,因为我们都知道你活得越长,你消耗的资金就越多,你需要投资收益的一个要求就越高,但是这个东西给予你自己一个个体,但年金的好处是在于他会用一些比预期寿命死早了很多的人的钱去补贴死得比较晚的那些人,他实现一个平衡,当然如果我买了年金我不幸早逝,那么我就是为这个做贡献了,但如果我偏偏活得很长,

[张一真老] 那么我就可以从中享受,就他这部分钱不是来自于投资,这部分的利好是来自于人均寿命的分布,这个价值是没有一个其他的投资产品可以去模拟的,

[厚望] 我在进一步请教一个问题,大家在看待年金的时候经常有一个底层的担忧,就是通胀,

[张一真老] 不,我觉得不是,我接触过很多买年金的人,他甚至连我刚刚讲的这一步他都没想到,他就是把年金当做一个储蓄性产品去买,

[厚望] 是,

[张一真老] 在发达国家的纯粹的一个年金产品,他理论上他甚至是一个,我比如今年买了,可能我就领了一年前我就意外死掉了,如果我要实现这个保险产品最强的一个杠杆效应,那应该就是一年死掉啥就没有了,这样的话我在活很长时候我可以拿好多钱,但这样一个产品对很多消费者是不可接受的,所以很多产品是保证领取20年,哪怕你死了,你这个钱家人还能领,就这样一个产品改变了概率的一个分布,你在不幸早逝的收益提高了,但变相就意味着你不幸长寿的收益会减少,这样的一个年金产品,它的预防长寿的风险效果它会降低,但没有办法,消费者就是这样,大多数消费者是不愿意接受一个,拿了一年前就死掉了,再拿不到钱的产品,就像我们买消费型产品,很多人不愿意买,

[张一真老] 它最好有的是返还型的,它觉得我没花钱,虽然它不会考虑现金的折线的一个问题,这也就是保证产品一个无奈的折衷,

[厚望] 但我要不要去担心通胀,因为我觉得短期可能不用担心通胀,但长期投资通胀是一个特别重要的变量,

[张一真老] 通胀问题年金也扛不住,因为年金它给你的是约定的,所以我从来不认为年金是一个能防通胀的一个东西,甚至年金从防通胀角度来说,它甚至还不如分红之类,我说的年金的优点,包括我跟很多亲朋好友推荐年金,这是唯一一个可以去抵御长寿风险的一个金融架构,它没有什么扛通胀的作用,因为你在60岁和你在90岁拿到的钱是一样的,90岁的时候肯定不够用,这个产品只是预防你万一活到105岁,钱不太够的时候的一个补充,它并不是一个防通胀的东西,我们金融学的理论都知道通胀,那你买股票可以通过转价,就我可以把上涨去转价给消费者,那我一定承诺可以实现去抗通胀,那你保险公司的产品怎么可能去实现得了,尤其是一个约定的,就年金这样一个完全约定死的产品,

[张一真老] 它是最不可能抗通胀的东西,

[厚望] 接下来开始聊聊投资,对老投资者而言,其实每个年份都有特殊含义,我随便说一个年份可能在你脑子里面,你会想起来很多事,对你而言有哪些年份是特殊难忘的吗?

[张一真老] 最难忘还是08年吧,就我觉得经历过08年的,和没经历过08年的投资者,感觉是不一样,就我觉得两道坎,一道是08年,一道是15年,这两道坎它有不同的一种冲击,但没有经历过这种冲击的投资者,对于市场的一个认知是会不太一样的,

[厚望] 我记得杨倫天南老师说过一个特别损的词,但是我觉得很准确,他说你没经历过那些极端年份,尤其是可能像我们这些90后来说,他说我们都是crash virgin,

[张一真老] 对,我们说很多新入市的韭菜,为什么说金融行业,或者说金融媒体行业,它其实是一个尊重老年人,甚至某种上是鄙视年轻人的一个市场,在于你活得不够长,你没看到过的东西,那很多时候你就的确是没有精力去面对,或者说去有这个预期,前两年我们看很多的年轻的基金投资者,会拿着一些最大回撤,就是说某某牛人,他历史上就回撤25,所以我觉得25的时候,差不多可以去买它了,

[厚望] 那你看过柱双型的最大回撤,

[张一真老] 因为他们对市场的认知,很多人就可能是19年以来这个市场,顶多忧虑一点去看个18年,18年就20级的回撤,但你经历过08年,你才知道什么是地狱模式,当然你也知道就是07年有多疯狂,那么你经历过08年,你对回撤这个问题的认知,和回撤对你造成的巨大的精神损伤,你是有这个预期,有这个经历,其实很多问题你会看得更淡然一点,

[厚望] 明白,就好像比如说我们的父辈经历过88年,经历过94年,比如美国经历过80年的投资者,大家对通胀的认识也是不一样的,

[张一真老] 对,可能这是情贵金融人士说的锚定,你在刚进市场之后,你经历过的是怎么样的一个市场,那你对这个市场的认知,很大程度上会受它的影响,那就像对我来说,我真正严格来说就从事了金融行业,开始做投资,就经历的是05年结束,06年那一波到08年那一波,那对我来说,我对这个市场的恐慌就是大涨和大跌,为什么我迄今对于择时,始终是一个赞同的态度,也就在于此,因为我宁可在好的年份赚不过别人,但我也不想经历08年这样,从6000年跌到1600点的行情,就那个对很多人来说,冲击是非常巨大,比如说那时候我们有些同事,真的是46块买了中石油,他到底3块4块的时候,也就只能继续拿着,如果他只是买着玩玩,问题也不大,可以说留给子女,

[厚望] 即使今日在讨论中石油,这个味道还有点变了,但还没回来,

[张一真老] 没有意义,即使有现在这样的行情,还没回来,

[厚望] 我家有个亲戚,他本身是老股民,他说,侄子我给你推薦个股票,中石油你可以拿三年,我当时脑袋崩一下,我说现在中石油的共识,已经到这个地步了吗,

[张一真老] 这种话,其实我们在每一波行情中都会听到,就像我们在07年时候,那时候大家版本还不到中石油,那时候讲的是银行股,就有些会跟你说,银行股放心买随便买,都会有这样乐观的一个态度,你经历过这样的一个时期,你在看21年初的茅台的时候,你会觉得死曾相识,所有人都觉得这是一个永远正确的东西,本质上你会跟你的历史去结合,

[厚望] 08年对你留下了如此深刻的印象,15年你什么感受,15年我其实冲击不大,

[张一真老] 因为我15年开始那段时间,就大家最疯狂的时候,我也是在老老实实的做分级的合并套利,每天赚个0.51,到了大跌的时候,我当时做择时嘛,就很多的头针都抛了,还去买了一些分级A做折价套利,所以在大跌的那几天,其实我还是赚钱的,因为它有个分级A的下折,你可以做对冲保护嘛,所以15年对我来说,更多的是一次对流动性危机的一个,全程的一个目击,和一个大多转折点的一个判断,但对我个人来说没有太大冲击,因为那波疯狂我也没参与,暴跌其实我也没怎么挨到,

[厚望] 今年2月份的量化危机算流动性危机吗?

[张一真老] 我觉得某种程度还算,就它有点跟15年的味道比较像,但这一次明显就是拯救的很快,我觉得今年这波很多新积民可能还会觉得很可怕,我是觉得就跟15年的时候完全不能比,因为15年最大的可怕是,当时很多股票是已经跑不出去了,开盘就跌停,甚至一度可能出现,基金赎回都会出发,大额赎回条款就赎不回,那在中国的金融史上可能真的是一个很可怕的事情,当然幸而没有出现,后来就是那就过去了,就那几天也跟很多的基金经理,他们很多人在一家一家公司打探,你会不会出现这个情况,大家问一下最可怕的一家没出现这个情况,那就没事,那这波其实你看整个还是很顺畅,就跌了稍微多一点,但其实没有伤筋动骨,

[厚望] 我个人感觉你给我印象好像对市场一直都有一种冷眼旁观的状态,

[张一真老] 就因为我自己买的品种会比较杂,我每股也会买,然后商品的我也会买,很多对我来说A股当然是重仓的一部分,但它又不是绝对的,即使A股中有一些我还是精灵处处做轮动的,我对于Beta没有那么的在意,一方面我本质上是个轮动交易者,但另外一方面我相信我比很多的相信价值投资的散户更相信价值投资,我有一部分也是长期持有的,那我觉得现在这个点位你就是长期持有,就是死康的,因为我自己会做大量的统计,我是真正相信在这个低点买入,长期会有好的收益,那这一部分我没有什么担心,另外一部分是全球资产的,或者是轮动的,我这块也不太会爱声讨,而且我也不认为情绪化有用,经常跟我读着说大跌的时候段子看看是可以调节的行李,别把这个当真,

[张一真老] 某种上我觉得你去看段子是一种弱者的表现,传播段子去泄愤是个弱者的表现,因为你是个真正的强者,那大跌中就应该像八卫的说的那样,你应该去想是不是应该是要加仓,

[厚望] 那个时候大家看段子,其实某种东西也说明他已经被情绪主导了,而不是理性决策主导,对,

[张一真老] 但情绪的问题在于这个情绪,他没有办法让你赚钱,

[厚望] 是,

[张一真老] 市场永远是对的,他不会因为你生气或者开心,你的账户有什么变化的,我们就必须承认市场是对的,他市场可能某一天他会自我纠错,但是只要你的账户你想拿钱的时候,你会发现市场永远是对的,因为你只能按照市场定价把这个钱拿出来,你不可能说我按照十年后的定价现在就把钱拿出来,不可能,你去开心啊或者什么,我觉得我们很多的股民他并不是把投资当做一个认真的事情,甚至是带有表演性的或者炫耀性的,就跟钓鱼一样,但股市我觉得不是这样的一个场所,尤其是那种炫耀性的,其实他没有太大的一个意义在里面,那同样你亏钱的时候特别的悲伤也没有太大的意义,我是觉得很多人别老打开账户看,你可以看看今天涨跌多少,你不要过多去看自己的账户,这可能心情会好一些,

[厚望] 所以你这种冷眼旁观某种程度来自于,首先你建立过激动的情况是什么样的,所以日常波动对你来说没有太大的冲击,其次就是可能A股在你的投资里面也不是占比很重,

[张一真老] 占比重还是重,但这个重我觉得是这样的,就比如你说至少有五成可能略高一点在A股,但是这部分资产你是真正相信价值投资的,就我说价值投资就至少是个低估值概念上,就你相信你在足够低的情况下买入,长期持有不会太糟,但很多人其实没有这样的一个信念,我虽然不认为我是一个价值投资者,但我对这一点我是相信的,

[厚望] 我还是了解你一些,无论是看你的组合,还是看你的公众号内容,就是轮动的影子都非常深,为什么要走轮动这条路,其实有很多路可以走吗?

[张一真老] 我觉得首先我是一个散户投资者,对散户来说,就你必须要明白自己的优势,或者说是劣势是什么,就你散户劣势上,比如你的信息肯定是不能跟机构比的,你的专业设备你是不能跟机构比的,但是你的优势是在于你的资金量是有限的,

[厚望] 这是优势,

[张一真老] 这是优势,你对市场的冲击是小的,你会看很多的金融工程师,他们做的很多研报,会公布一些策略,历史业绩非常漂亮,这里面有一些当然可能是数据拟合出来的,还有一些对机构来说,加了1%的冲击成本之后,就不可行的策略,但这些策略其实对散户来说依然是有价值的,因为你的资金在市场中,近似可以被认为是无摩擦的,这个优势我觉得首先你是要去使用的,巴菲特自己在股东大发言也会说,如果他用他自己的免税账户,就他的退休账户小账户去做,会做得更激进,收益会做得更高,巴菲特这一点也讲得很明确,我在1996年我在读初中的时候,就七八大概我就看了巴菲特美国资本家的那本,最早的那本,还不是国人血球那本,就那本书国内那时候巴菲特并没有热门,

[张一真老] 那个时候只不过是一批投资大师中的一个,就那时候张志雄老师翻了好多的那种对冲大师之为,

[厚望] 面其还访谈过一位基金经理,也是偶然间看到了这本在当时并不是主流的书,然后深受影响。

[张翼轸@EarlETF主理人] 我大概是就是说反正20岁左右的时候看了一本书,那本书呢是叫罗杰洛文斯坦写的,一个美国资本家的成长,不能免俗,他就是讲巴菲特的故事,但那本书我确实觉得其实比滚雪球写的更好,他写出了很多那种商业上的味道来。

[张一真老] 对并不主要,就是我对巴菲特其实很早就了解,也了解他的历史,但我并不会像很多基民这样迷信,或者把简单化的认为巴菲特就是一个价值土的长期买的,然后拿着不放。

[厚望] 你初始他的时候,整个市场对他是没有什么滤镜的,不像现在。

[张一真老] 对没有滤镜,其实那个时候就包括我自己,我也更喜欢是Owner那个路数。

[厚望] 是,但毕竟做轮动的。

[张一真老] 巴菲特那套东西,当时我是觉得很有意思,他去研究个公司长期持有,但因为你看过这本书也知道,他并不是个简单的长期持有,他里面有很多的微操,包括他早年其实在做合伙的那个小公司的时候,其实也会做很多类似涛利啊之类的东西,他并不是后面大家觉得就买个可口可乐那么简单的一个事情,所以我自己不断学投资的过程中,并没有特别的去相信价值投资的那套东西。当然后面巴菲特是越来越火了,其实就是在2006、07年,就大家可以看到巴菲特去买中石油,低点买,你们疯狂的时候他就卖了,并不存在就我们以为的死哪吒不放,他的灵活性是很强的,他甚至有的时候不卖,很多时候只是可能在仓位太重,不能对市场造成冲击,其实我没有那个长期持有的坚定性年代里面,

[张一真老] 我并不认为这是一个真理或者圣贝。在香港,我那时候在那边念术是吗,可以看到很多的不同的思潮,可能当时我比较喜欢的还是资产配置的那个流派,当时会看了很多的另类资产。我记得我在香港买的基金,我那时候买了两个基金,03、04年,正经意义真正买的基金,第二两个基金都是香港的基金,那两个基金其实放在现在来看,可能都是属于很前沿的概念,一个是可持续高股息,就等于说既要有成长性,又要有高股息的那个概念。还有一个是他要求的是股息派的足够高,但同时每年他的利润和派息都要再成长的,他对本身的利润成长性要求不是特别高,但那个概念在20年前海外已经是个主流的概念,但到我们现在还没有主流。那还有一个是全球新兴市场债券,这是一个非常冷蒙的一个品种,

[张一真老] 但的确那些年是比较好,所以其实当时我就是对整个资产的配置啊什么的,还是很关注的,因为在当时香港你可以看到很多的投资思路,当时香港主流的,他们有名叫香港经济日报,他们很流行的是去买一些香港工业,就是那种平常估值躺在地板上的,但是有一波行情可能就是10倍20倍的那种,但那个我始终接受不来,因为我的性格上可能不是一个追求那种一夜报复赔率的,我可能更追求的是胜率,我其实宁可是鸡小胜,对这种可以讲出波澜壮阔故事的那种投资风格,其实我不太喜欢,因为这种风格讲故事很好听,但你细细盘下来,你发现失败了很多,最后收益率也很难受,就像前两年我们做风投,做一级市场很多人,这可以永远跟你讲,他成功的买到了某些巨头,但更多陨落的那些投资,

[张一真老] 他不会跟你说,我当时还是比较相信资产的配置,但是资产配置后面,你会发现如果是一个简单的配置,它的收益是有限,所以后来期也看到动量投资的一个相对轮动的思路,那我觉得他可能这两个加在一块,可能会更好一些,尤其对散户来说会更好,因为你的无摩擦的交易,有些动量的一些收益是机构赚不到,或者机构很难赚到的,你是可以赚到的,这个也要用好优势,就像我对巴菲特的研究,巴菲特赚来了很多钱,他赚的风险比我们会小很多,很多的操作比我们想象的要复杂很多,他会尽可能的利用白武士,就在市场中认可,就巴菲特入股这个公司就有救了,那么我这个地位,我就要拿很好的条款,远比普通投资者好的条款,他获得超额收益,他会很充分的利用自己的优势,

[张一真老] 去在投资上放大,那其实散户也是一样的,有些优势我觉得你可以考虑去放大,那么我觉得轮动其实是散户一个很大的优势,所以其实我就一直对这一块,是比较的信赖,当然还有一点就是经历过08年的人,我觉得对回撤其实是生物统绝的一个东西,长期持有是很难控制回撤,尤其是在提高收益的前提下很难控制回撤,那么你轮动某种程度上有提供这个可能,我对轮动应该说相信,或者说是愿意去实践,

[厚望] 你接触到了轮动就感觉被击中了,还是慢慢去决定要走这条路?

[张一真老] 我们去的时候其实很杂,看得很杂,就像你说的,其实那个时候很多达试的一些东西,就我们当年张志雄他们翻译的那本书,介绍了很多的大事,去看很多人,每个人有不同的风格,然后他们都成功了,

[厚望] 好羡慕那个时代,感觉现在谈论一些很多口号式的东西,成了某种正确,就感觉大家都很隧道视野,

[张一真老] 不也不一样,那个时代没有什么值得羡慕,因为那个时候我们能看到的内容,

[厚望] 圆米现在要少,

[张一真老] 就是当年张志雄他们翻译的那本,这应该是叫金融怪节的第一本书,他翻过来,我们可以看到很多不同的成功投资者,那个时候这样的书是非常非常少的,除了巴菲特,再加索罗斯,算比较出名,你可以看到他们的传记之外,其实大多数我们现在知道的很多的人,在当时已经成名了,但是我们都完全不知道,其实1993年美国已经有ETF了,但那个时候我们还处于连基金都没有的状态,就连基金是什么都不知道的状态,现在的投资者比我们当时要幸福很多,就只要你愿意放开对自我的束缚,你可以接触到非常多的投资范式,所以这个为什么我前段人很推荐,大家去看那个AKR的一个伙伙人写,那个预期收益的那两大本书,那个真的是将市面上存在的投资策略,一个一个给你分门别类的拆解,

[厚望] 而且是量化的视角,

[张一真老] 他有些主观的他也会讲,当然他很多会讲到很多的论文嘛,所以他其实是不具一格的把存在的都写到了,

[厚望] 他们也有博客,

[张一真老] 有吗?有,那个回头去找一下,

[厚望] 那本书也是我按头书,很多概念其实是可以查一查的,甚至里面还提到了一些行为金融学的,

[张一真老] 对,因为他那两本书,尤其第一本最后的那本,接近于校科书的写法,有大量的学术论文,很多时候你对某一块感兴趣,你去找文献索引就能找到相关论文,然后你再找过来去看,这样的话就你眼界开了之后,你可能对投资就没有那么的迷信,就我认为巴菲特那套非常对,但是并不是唯一的一条道路,

[厚望] 那轮动这条路的关键是什么?

[张一真老] 轮动关键其实是个反人性的事情,就像最近黄金涨得很厉害,但你作为个轮动交易者,你可能就要冲进去,就冒着炮火冲进去,而且从历史来看,这轮动冲进去的牺牲概率是比较高的,某种上它是趋势交易中的一种,趋势交易本身就是一个低胜率高赔率的东西。

[CFA] 趋势策略很好玩是这样的,我说一下我股市的数据,那个具体策略我不能透露,但是这个统计下来,我大概十单里面只有三单是盈利的,我说的这个就是回测下来,比如说过去06年到现在一共17年,17年的所有交易拉出来看,十笔交易里面只有三单是盈利的,三到四单吧,好时候可能会有一些年份可能经常盈利,可能有一到两年是大分是亏损的,总的下来胜率只有35%。这个数据很恐怖,对这个数很恐怖,可能七成的时间都在犯错,其实不止啊,我过去两年其实交易了一股,可能80%的时间都在犯错,就是我开单80%时间都是以我止损或者盈亏平衡走掉,这是第一个数据。第二个数据很有意思,就是盈亏比的概念,就是说不是35%单是盈利吗?盈利单的平均盈利水平,

[CFA] 比如说我都投一万块钱,或者投净值为一,那我赚比如说20%的这个收益,我每一单赚的收益的平均数,比上我的所有65%的亏损单的平均数,这个盈亏比大概是三比一。然后如果你熟悉凯利公式的话,你算一下就知道,在这种概率和盈亏比的情况下,它是可以稳定盈利的,就长期看它是可以稳定盈利,这里的核心就是说,趋势信号来了,我就进来,我不管它是对的还是错的,我就进来,OK,那大部分时间,就我是被诱多嘛,或者有一些假的信号出来,我进去,结果发现趋势虚晃一强,然后就往下走了,OK,那好,我结束,我撤出,为什么撤出呢?因为我发现,我看多的方向和趋势的方向,是发生了变化,那我错了,就是说我进去之后,市场没有给我正反馈,反而是通过亏损的方式,

[CFA] 告诉我这个趋势,跟我要的方向是反的,那我这个时候第一反应就是止损,那止损会设一个幅度,不会说第二天亏了就走,它会设一个幅度,比如跌到一个预值我就走掉,所以这也就是为什么大部分单子是亏损,但是盈亏比很高的原因,就我会保证我的亏损不会超过一个预值,就是我要保证我永远要活在这个市场上,

[张一真老] 现在可能冲进去十次,可能输个七八次,但输的不会太多,但输的概率很高,可能他就要抓住一两波,很罕见的那种大的行情,他转的那一波,他可以把你前面输的那些都给覆盖下来,

[厚望] 既然输的概率很高,你还要去对抗自己的主观判断,就往里面冲,那既然如此,有什么风控手段吗,比如说有一个明确的止损规则,还是我有硬的仓废控制呢,

[张一真老] 你的交易策略中就自带了,比如如果我是个周轮动,一周之后它不涨,它被其他品种替代了,那你就退出来去追另外的品种,追涨杀跌这两年被很多散户,作为一个错误的交易行为,很多机构也会什么,但我觉得很多散户或者机民干,那不叫追涨杀跌,真正有纪律的追涨杀跌,这是个专业活,学书上叫那个动量因子嘛,就你这是有严格的纪律的,我们很多散户是什么,很多散户是贪婪,然后去追了,

[厚望] 情绪主导下的追涨杀跌,

[张一真老] 它不是说是因为这个策略,你需要追,我很明显,比如说我最近去追黄金,那我是有策略,我在什么情况下我要去追,什么情况我要走,我时间都知道,就我只是一个无情的下单机器,但是很多散户是被别人说了,就追,追完之后套了,套了之后就说我是个价值投资者,我长期拿着我就不跑了,他的追涨和杀跌都没做好,只不过他是被情绪去控制,贪婪恐惧控制的在那下操作,这个我觉得是完全不一样的,然而我也觉得对大多数普通人,的确不适合高频交易,因为大多数人的下操作,难从交易中贡献一点超额出来,就可能对些人来说,或者一个均衡的一个组合,可能是更安全的一个长期持有的一个东西,

[厚望] 我觉得轮动还有一个特别重要的前提,就是你是有能力监控市场的,而且是你提到了判断动量,这条体系它肯定得有一些辅助工具吧,

[张一真老] 就你知道要有每天每周的价格数据,然后你用这个价格数据去算,就我用的已经是比较简单的,只要去算涨幅,就不像他们很多专业的,比如他们公募私募做量化,他们很多还要用4090或者100的显卡,去做一些深度学习的测试,那像我这个就是比较慢,可能一周或者是一个月去做一次换仓,就相对来说比较适合,就像我们这样就不定市场的人去做,

[厚望] 能讲的再深一点,比如轮动的关键,

[张一真老] 最简单那个轮动,比如我们称之为相对动量,相对上比如你手里有一堆的品种减孔的,黄金,原油,豆泊,油色,A股比如你放个什么红利,创成长,白酒,一堆品种你都会看,看他们比如过去20天或者四周涨幅,然后你就定下每周轮动一次,那我就挑截止这一周,比如过去20天涨了最好的第一名或者第二名,或者第一第二第三名,在下周等权重的持有,拿一周到下一周末再看,零售半仙再看再换,我始终只买现在风头最近的品种,

[厚望] 明白,就是别人贪婪我all in,别人恐惧我吓死,对,

[张一真老] 我不会等到他恐惧的时候,因为他是一个相对动量的东西,你还没开始跌,可能你只是长得不够多,你可能就要被其他的换掉了,这种东西会遇到的品种,他追求的是那种一飞冲天的品种,就有些品种他可能是进一步退两步的,就很不着喜欢,就你很容易在里面吃亏,但总体来说,我觉得他是一个有价值的一个策略,哪怕你不是实操,你只是把它作为一个盯盘工具,你也得明白就是现在市场的脉动在哪里,

[厚望] 你是周度的轮还是,

[张一真老] 我一般周度和月度都有,

[厚望] 我进一步问,就是每一种策略肯定都有他适应的市场状态,对轮动策略来说,你觉得什么样的适应对他来说是友好的,什么样的对他来说是无效的或失效的,

[张一真老] 轮动像我说的这个东西,他希望的是那种理想的一飞冲天的,就是这两天黄金或者说前段性的原油,都很大程度是有这样的一个特色,他最不喜欢的是那种小步慢走的,进一步退两步,这种就很容易在他下一波上涨之前,你因为他涨幅有限被踢掉了,等到他涨了你又得把他追回,就很容易出现赚不到钱的问题,

[厚望] 听起来似乎就是说,单边趋势行情对你来说是友好的,震荡行情就一般了,

[张一真老] 对就像去年,就像我们看很多的公募基金经理会在聊到说,去年的那种行情轮动速度很快,他不利于各种各样做轮动的策略,因为轮动的前提,他其实是需要有一段的上涨,然后才能确定趋势建立,然后追入,他需要再走更长一段,让他吃到,下面还有一段你因为还用于止损,就你要得吃那个鱼肚得很长,鱼头鱼尾,因为你还去掉嘛,像去年的行情,就是行业轮动非常快,他的特色一方面除了像去年主线,比如说AI赋能的游戏啊之类的,那是一波主行情,除此以外,剩下就轮动很快,你哪个都不能持久,可能就你刚刚涨了一点,你买入了,他就回调了,就这种行情是最折磨人的,所以轮动挺好,但也不是圣贝,它也会有长期的一个低迷期,

[厚望] 那你观察的,就比如你每周去看那个截面,那个截面里边的具体标的是指数吗,还是到各国层面了,

[张一真老] 我不到各,我只看ETF或者是LOVE这种,就是说基金标的,因为我不做各国层面的轮动,我只做大雷资产的一个轮动,就我想说,就轮动它也有它的不应期,所以对我来说,我现在比较愿意遵守的是AQR的那个,一半轮动,一半价值的那个思路,因为价值其实有它的好处,所以我说我并不是不相信巴菲特的那一套,甚至包括我对红利的热爱等等,都是对价值投资的一个认可,只不过就我也认为价值投资,它也不是唯一的一条路,甚至也不是永远好的一条路,它也会有它的那个低迷期,那么往往这两者是此消彼长,三十年合同三十年合习,轮动好的时候价值投资就挺烂的,但是轮动烂的时候价值投资就可能会好一点,所以我现在会把这两个更均衡的去做一个配置,

[厚望] 就是这两种思路还是有一定负相关性的,

[张一真老] 对,我又是称为经分买,因为这两个思路是完全不一样的一个理念,一个是追高,一个是低买,

[厚望] 我后面还想问你这点,就是我感觉轮动它特别重要的一点就是无我,因为你自己再难受那个强势涨幅绑了就在那,你必须按它买,不可能加入自己的,

[张一真老] 价值投资也是一样,我们只不过因为谈到价值投资,很多人会想到的是巴菲特的那一套,巴菲特那一套是主观价值投资,它的那套价值投资是基于它对很多企业的一些主观判断的,但价值投资也可以无我,就比如说你买个中正红利这样的,或者我是红利迪波等等,我是通过量化的系统性交易的手法去做价值投资也可以,Smart Beta也可以,就我觉得无我这个事情跟你是动量价值没有任何关系,这些投资手法都可以因子化的去表达,也可以无我化的去执行,它跟有没有我其实没什么关系,

[厚望] 所以你做价值的那一端也是没有太多主观判断和价值观判断的,

[张一真老] 我价值判断我更多时候也是用一些Smart Beta,第一没有个股层面,第二我有个Smart Beta可能偶尔就有些大波段,我可能最近觉得大盘好了,那我可能配大盘的价值类的红利多一点,我顶多也就做这么一点小的判断,

[厚望] 价值这一侧的可选的抓手,产品值,你说的是,其实很少,你说几个吗,少就更好了,你说几个,

[张一真老] 这是我主动的我也会配,但主动的真的不好选,能用的就是类似江城这种,

[厚望] 我们接下来的话完全不构成任何的投资建议或者参考,主观风格的经经理你再说几个我好好奇,其实没啥,

[张一真老] 因为就对我来说,就我在价值这块我配的也是指数会多一点,

[厚望] 包无可你怎么评价,

[张一真老] 包无可我觉得还可以吧,但就我一直没买,因为它是偏能源多一点嘛,就我不太喜欢行业上压得太重的风格,我其实就主观上,包括林英瑞曾经我也挺喜欢的,但是他现在也是赛道压得太多嘛,对我来说,我在组合中已经本身是分散,但我还是希望他的持仓更分散,所以主观的曹明禅是小盘价值,就以此时此刻来说,我偏大盘价值,就你加了个时间的尺度,对,从稀缺角度来说,其实你也有很多小盘价值,Smart Beta可用,而且小盘价值跟小盘成长的风格区分度没有那么大,我在小盘里面,甚至都没有必要去过分区分小盘成长和小盘价值,就小盘一个风格就够了,对,总体来说,我觉得它区分度是极其有限的,不区分的问题不大,但是大盘成长跟大盘价值是天壤之别,

[张一真老] 这是必须要去区分的,那么这块其实现在还有比如300红利,也是一种,

[厚望] 还有吗,指数的,Marta Beta的,再介绍几个,

[张一真老] 不一定要Smart Beta,那有时候我可能会额外的单配一点,就香港银行股定向的去做一点,再加一些红利低波,中正红利之类的,对我来说,我是以价值的手法去往这上面去配一点就行了,

[厚望] 说说为什么投美股,

[张一真老] 如果是让我主观判断,其实我也写过,我很同意AQR的观点,就美股未来时间可能不是特别好的一个资产,因为它的估值太高,大家都对它想的太美好了,但因为我是一个动量投资者,他现在在涨,这是我投美股的唯一必须的理由,

[厚望] 你商品啊,A股啊,美股啊,它都装在了轮动这个框架里面的,

[张一真老] 对,我价值的这块就主要是做A股,比如你商品之类是很难去做所谓的价值投资的,

[厚望] 没有,

[张一真老] 美股这块,个股层面我也不熟,

[厚望] 你的抓手也是ETF,

[张一真老] 对,ETF我不碰个股,反正我的历史经验告诉我就偶尔犯犯错损失很严重,

[厚望] 我没听懂上一句话,就是在个股上偶尔犯犯错损失很严重,

[张一真老] 都不是个股,前两年还买过一个香港的REITs,对我就不点名了,还是一个内地资产的REITs,甚至它持有的资产我还去考察过,我觉得挺好的,但是那个东西我没有按照趋势投资去做止损,然后到现在跌幅大概50%以上吧,你会发现很多时候,哪怕你真的看得很认真,但其实有的大趋势你不能违背,

[厚望] 看旧玩家号的讲,就是你一思考账户就发信号,

[张一真老] 对,其实就是你不按照自己的要求就去割肉,自己很明白自己的形态,就我也是变成韭菜,拿价值投资那道东西去欺骗自己,

[厚望] 就你做相对动量的这个排名,是你自己的那个池子里面的在排名,对吗?

[张一真老] 对,我只做我自己池子里排名,

[厚望] 所以其实这个工程量也不是很大,没有大家想的那么麻烦,

[张一真老] 对,我只要看大概10个品种左右,我不是像他们做,比如公募基金那帮人,他们要看上千个股票,去做很多的策略,我就简单的10个左右大概排一排,我们把价值那一块抛去,价值抛去,对,

[厚望] 你做轮动做多久?

[张一真老] 如果是算上美股的话,可能快要七八年应该左右,

[厚望] 每一年的收益,现在我问你的话,你能打出来个大概?

[张一真老] 但其实并不高,因为美股第一,它的资产本身就波动比较小,第二个,我这些年也是在不断地感悟,这个问题就在于,你回测的数据和未来数据的变化,前两年我很追求的是,历史回测数据的最大化,那就会导致你会用一些很偏门的参数,就比如我前两年犯过一个很大的错,就我历史回测发现,在我设定的时间区间内,排名第二的历史非常好,这个思路有它道理,因为某种程度,它是符合中国人的思路,不要特别冒接,因为你特别冒接之后,可能就已经是要走下坡路了,太偏离了,可能第二名反而是蓄日待生,当时我觉得它是具有一定的中国的哲理在里面,但是问题在于,后来你做了几年之后,你发现它的表现并不特别好,并不是第一好吗?在我回测的那段区间内,它比第一好很多,

[张一真老] 但是当你上试盘之后,它会比第一差好多,因为包括去年的A股也有这个特点,去年A股好的就是一二名的,比如游戏之类,它的很长一段时间不隐落,也没有替代的,第二名就是很烂,那其实在美股前两年,次贷之后的市场也是这样的一个情况,好的也是第一名,就类似QQQ这样的,比如纳斯达克,那第二名的很多资产,就是没有它好,

[厚望] 其实我觉得今年也是,

[张一真老] 这个牛市是越长越窄的,所以其实动量它的思路,我觉得是没问题,但是它的很多参数,

[厚望] 你为什么不进一步去下沉的板块呢,既然它有的时候会很窄,

[张一真老] 板块比如说用美股的一些工具去做的时候,其实你追求的是大资产类别的一个变化,因为美股,比如你买了美国的什么材料,或者什么,其实它的区分度是有限的,就在一波大的熊市中,没有一个能够占中的,但是你有这个的时间,还不如去看美股跟美债的一个波动,看哪个好,整个动量它也是要不断的去调整参数,所以某种程度上,你会变得越来越保守,我也不追求回测的最大,我可能第一名第二名我都买,这样确保任何一个市场环境下都不会太糟糕,

[厚望] 你能再具体说这个参数是什么,我以为只看涨幅排名,

[张一真老] 就看涨幅排名,你选第一名,还是选第二名,还是选第三名,还是选前三名,这是你要自己定的一个东西,定的时候它某种程度上代表你对某种市场的一个选择,比如你定第一名,我选的就是一个超级王者的一个市场,就没有其他的竞争者,你选第二名,就你相信的就是第一名往往会隐落,第二名会那个冲上去,那你选前二名,你觉得什么都吃不准,你就这两个都选了,它很多时候动量是有效的,但是参数的选择上可能会导致你自己在这一块上会吃很多的苦头,

[厚望] 虽然说轮动啊动量啊没有价值判断,但你到底怎么选它还是就上了个人的主观了,

[张一真老] 你有人性心理的判断在里面,我觉得你前面问到的那个被选吃的问题,其实因为很多年前我比如在A股,我那时候也做过一个二八轮动嘛,那时候二八这个思路最早可能是08、09年的时候,那个时候中国有的宽积指数就是300跟500,所以当时我就用的是300跟500,但后来你会发现它轮动效果越来越差,越来越要差,那它这种越来越差并不是说是它的策略出问题了,而是因为A股的池子越来越大了,你没有把中正1000放进去,那你其实就没有办法去找到那个最锐的一个资产,因为300跟500的相似度太高,就没有轮动的意义,当你在那个时候你可能很难去判断,到底是轮动本身的问题,还是样本吃的问题,而且因为当时并没有1000一天,这个工作就你没有意义,

[张一真老] 就到了这几年你刚刚发现,就你可以把这个工具放进去,而且效果才不错,当然放进去之后未来会怎么样,你还并不知道,这是轮动的一个很大的一个问题,就一个是蠢数,第二个是样本吃你放什么东西进去,差别可能会很大,

[厚望] 那你美股的可选产品值大概是什么?

[张一真老] 一些大类,就比如说纳斯达克,比如说罗素2000,比如BB商品里面的农产品,原油黄金,

[厚望] 所以你买美股的抓手,其实是买了美股的ETF,不是同个A股了?

[张一真老] 对,我自己就在A股也会有类似,就比如说现在已经有几个ETF,但美股其实也会类似,就美股做得慢一点,A股做得快一点,

[厚望] 商品的抓手呢?商品抓手一样,因为你刚才还提到了豆魄,

[张一真老] 因为A股没有农产品ETF,只有唯一一个豆魄能用用,对我来说这是一个无奈,就用用呗,就像今年就很惨嘛,今年美股农产品你可以赚好多钱,因为美国的农产品ETF,是以可可为核心代表的,可可今年赚很多,

[厚望] 可可比英伟达还好是吧?

[张一真老] 对,但是国内豆魄,因为它本身就是个农产品中的一个小众品种,所以今年的表现其实是一般的,

[厚望] 而且好像豆魄它那个收益归金,它并不是涨价,好像还有一些其成收益,

[张一真老] 对就很复杂,就因为它还涉及到大豆,它的整个链条其实很复杂,很多时候做大类的资产对普通人就够了,因为讲出来农产品老是我也看不太懂,能知道农产品再涨就已经很不错了,但是豆魄其实你还涉及到大豆,甚至涉及到诸咒器,还要涉及到中美的一些问题,它整个链条,再加上它的定价模型比股票复杂很多,所以我用动量追一追还可以,你要我去说基本面分析,我第一也不认为自己很能掌握这一点,第二我也不认为掌握了,就你真的能判断的清楚,

[厚望] 有色在你的池子里吗?在,

[张一真老] 差不多主流的商品都在了吧,只不过就油气我选了华宝,就没有选其他的几个而已,

[厚望] 我们聊几个最近比较火的品种,先聊聊黄金吧,我希望你接下来的除了动量判断以外,加一些你自己个人的看法,

[张一真老] 黄金这个东西,我早前也花过蛮多时间去看黄金,甚至在黄金还没有创新高,就300多美元的时候,我们也写过很多的看多黄金的文章,就觉得黄金那时候还在半山腰,我们写过很多的采访,包括世界黄金协会的那些数据,包括COT的期货数据,我们都会去看,从大的场景来看,就现在的很多的理由,你可以反复说,可以说好多,比如什么这个量化宽松,比如地缘政治,这些原因可以去说,黄金具有着一个远大的潜力,但是在这样的一个同时,你并没有办法去定价,什么样的黄金的价格是合理的,因为商品市场很明显一点,就是钱永远比货多,只要大家有共识之后,它的疯狂程度比股票还厉害,而且股票我还能按照市盈率去告诉我,这个贵的离谱,商品你是没有办法的,

[张一真老] 商品我们去看,1970年到现在的整个商品的一个指数来说,除了1970到1980,81年那一波非常猛烈的,基于通胀,基于当时货币体系的一个东西,去产生的一个大涨,后面有波幅无升幅,这其实是左右商品品种的一个特点,那么在这样一个前提下,如果我们按照,就前面讲的预期收益那本书中,对于黄金进行变相价值投资的思路,就所有的商品跟五年前比,涨得多的他就认为高估,他某种人都认为,商品是处于一个永远均值回归的,那么我们以这个角度,那黄金肯定不是一个特别具有价值投资价值的一个东西,但黄金在现在这个情况下,因为大家看到过去两年的地缘政治,很多人其实对整个世界会走向何方,其实是没有信心的,再加上很多央行在买,那么在这样前提下,

[张一真老] 就会强化这个预期,最近这一个月的涨幅肯定是个非理性,上海黄金交易的价格,你去看它的又比国际的伦敦金的,同样折算成人民币的价格里面又有一个溢价,我早上看看两点几的溢价吧大概,你可以认为这反映的是一个预期,但是也可以认为很多说是,就我们中国大妈的比较疯狂的追的过程,它甚至未必有预期,很多的我们平常看到身边的投资,其实连这两个价差都不一定知道,它并不是带着一个套利,或者说是很明确的我规避汇率波动的一个形态,很多时候就是黄金涨了,大家去追涨,越来越多人跟你讲很多宏大叙事的故事,反正我觉得这个时候对投资者,不是像我,我是自己定义自己是个投机的,就我就是追高,追高之后,但我割肉也割,愿度服输,我不会去猜测黄金一定要有个宏大的上涨,

[张一真老] 也不认为我一定要相信这个,一旦一旦跌下来,我肯定也跑得比谁快,

[厚望] 但是如果它宏大上涨了,你的框架是能抓到的,

[张一真老] 我就不跑嘛,它上涨我就不跑,但是我并不认为它能够涨到多高,这种预测比预测股票都没有意义,股票因为我还能通过股息率,通过利润增长,我去预测一个十年的一个收益,但黄金这个东西一切其实都是你算不清楚,连定价模型都没有,这跟债券是一样的,债券现在30年国债2.5,你放一年前有多少人能预测,就很多时候这是一个交易出来的,是它更多说是一个预期推动的一个东西,它并没有一个合理的定价,去预测黄金的价格能走到什么位置,很难甚至没有意义,但我只是觉得你在现在这个点去买黄金,从我们朴素的技术投资的角度来说,这也是一个相对的高点,一个超买的一个地方,这对普通人来说风险太大,你没有必要,

[厚望] 关于黄金我也说两个自己的,前两天我发了公众号,放了一个人民币定价的黄金总是,一个美元定价的黄金总是,当时我就说大家可以想一想,黄金利流那个最顶部的尾部的价格,到底是谁在买,就好像15年07年A股的价格是谁在买,这是一点,第二个就是我当时还做了一期黄金的博客,而当时我看那个轮,也是拉了世界黄金协会价格走势,如果你想说历史会重复的话,这个是就有意思了,我当时是发现了一个小现象,我犹豫一下,我说要不要把它写到这个博客里面,但我没写,我们看80年的它的顶段,11年的顶段,当时黄金已经快创新高了,那如果你按照前两次的规律,是不是意味着它每一轮的高点都要比上一轮的高点,那如果我把这个观点写到博客里面,那就意味着我认为黄金前来会有一幅更加波伦壮阔的牛市,

[厚望] 但是我自己这也是主观判断,我觉得好像也不太,谁知道呢,

[张一真老] 对很多的投资者来说,你买黄金到底是为什么,就很多人其实并没有想明白这个原因,那很多人尤其很多大妈下去买的是市金,就他们会想的是我高买了,我就当首饰,就其实跟股票一样,他就觉得我套牢也无所谓,就我不把波动价格寄入亏损,作为一个资产我就这么拿着了,这个我觉得那就没底了,就等于说很多人其实是这样一个心态,他也不会去认赔,但他会去追高,这种投资我觉得他都不能成为一个投资,那就跟你抢盐有什么区别,

[厚望] 说到这儿你再给大家讲一遍,也是你最近几天文章里面提到了那个,纸黄金套利的这个,我觉得还挺有意思的,你给大家讲一下,

[张一真老] 也不仅是纸黄金,在深圳可能类似什么水贝啊什么很火,上海其实还少,上海很多的市金的爱好者,他们不愿意去金店买,他们就直接找那种工匠,因为早年有很多工匠手艺不错,接的是那种小的珠宝工作室的单子,但那种单子现在越来越少,他们就开始做PC的那种业务了,那么很多人想,我只要拿到黄金,付个15块左右一克的加工费,我就拿到饰品了,那么哪里能拿到低价,有些人建议说去二手黄金回收,但这里面有水很渣,那么他们会想的是,比如一种中金黄金的金条,还有就银行现在也在卖,他们会有一种类似于黄金定投的基存的形式,你比如你每个月买了一克,但是你到攒满五克了,你就可以兑换出一个15的黄金来,因为黄金在银行卖出来,你相信它的品质是没问题的,

[张一真老] 然后你把它作为原料,叫人去打,那里面价差其实就非常大,金店要比正常的银行的价格要贵,100块的样子,

[厚望] 首饰金和交易金两个价格,而且很多首饰金里面,它还要另算那个加工费,

[张一真老] 对,这两个业务模式不一样,因为开金店我要在好的地段去租个地方,我还要囤很多的商品,但对比如说像中金黄金,尤其对银行,银行它网点顺便卖卖黄金的,它在这块上成本就低嘛,所以它的业务模式先天,我觉得在卖原料金上,它肯定是有优势的,那你从一个地方拿到低价的原料,自己去加工一下,这里面有一个价差,如果你对视频的首饰的,比如样子的满意度是OK的,那其实这样的成本肯定就更低嘛,

[厚望] 而且现在很多手势金现在流行卖什么古法金镯,它有个屁的设计,

[张一真老] 这倒反而也是一个法子,在那边有很多人是家里去坑一些老货,样子已经不行了,或者说是比如以前给小朋友买的,小朋友不要了,或者自己以前买的,他们很多有些人买个大金镯子,从现在审美来看,已经不能带的东西,那把这些便宜的库存,家里的金子翻出来,融一融,重新打一打,就付个加工费,也可以,黄金投资的,这点我觉得好处就在于,你很多年前买的,它一直有使用价值,投资价值不好说,但使用价值是有,而且有现在这样一个业务之后,你也就15块一克的加工费就搞定了,

[厚望] 其实这点如果我们浪漫点说的话,黄金还真的能在里面感受到时间感,就是可能现在你手里边带的那个金镯子,它里面有一些成分,也许是百年前,甚至是千年前的黄金,它已经存在了,

[张一真老] 对,千年很多家庭没那么夸张,那百年底有很多,比如爷爷被传给你的之类,的确它会有一个漫长的一个时间在里面,

[厚望] 因为地球上的黄金,它就没有消失过,对,是吧,它就是那么大一块,总量有限的情况下,

[张一真老] 而且在主流的饰品中,其实像黄金这个特性的也少,你可以把它融了之后再做,你宝石类的其实也就这样,除了极少数,比如皇家的钻石可以一块拆成好多块,普通人的那种碎钻也没有这个意义,

[厚望] 对,拆了就成价值毁灭了,

[张一真老] 对,所以黄金它是非常强的一点的使用价值在里面,

[厚望] 我还想提醒大家一点,我觉得最傻的,最亏的就是在首饰店里面去买银石,因为是这样,比如说我银的原材料可能是黄金的,比如按照金银比来,比如我是你的二十分之一,但是我在首饰店买银石,它的售价可能是黄金的几分之一,或者十分之一,应该港股有一家主要卖银石的,你看看人家的毛利,你再看看卖金店的那些毛利,大家的根本不是一个级别,

[张一真老] 可能很多人买银石的时候,他就不那么的在乎他里面的内涵价值,不然的话你说某个梯子头奢侈品品牌的925银,咋卖,怎么定价,你没有办法去定价,我觉得贵金属,它很有意思的地方,就是它的很多的定价,这个很混杂,一个很多元的东西,现在你会发现,银金的曝光率低了好多,就在我们年轻的时代,黄金是不入流的,银金是最高档的,但现在你会发现很少人会提,我都不知道现在银金价格,是不是应该比黄金都低了应该,

[厚望] 就是用共识毁灭太可怕了,

[张一真老] 对,这个东西其实就这样的,因为共识这个东西是非常可怕,在我们年轻时候,我们都是认为银金是比黄金贵的,所以才会有很多的信用卡,白金卡,白金就指那个银金嘛,但你会发现现在可能黄金是很牛的,我印象很深,就其实当时还有另外一批人是希望再造一个共识,就在银金之外把八金给捧起来,巴西的八金子旁,它也是个类似的贵金属,当时还认为八金的一个重要用途就是汽车尾气的智力,从金属本性上来说,就跟银金差不多,然后还有环保大利好,就是一个非常具有潜力的一个投资品种,但就没想到就是第一,银金也不行,第二,汽车尾气有电动车了,被降维的消失了,包括连贵金属这么一个东西,你会发现很多的约定俗成的一些预期,也都是靠不住的,

[厚望] 是,而是一旦爆了产能,比如当年的铝美合金,其实阶段性的比黄金还要珍贵的,但现在铝美合金是一拉罐,

[张一真老] 对,现在其实只有黄金属于少数的,大家还有共识的东西,其他剩下的很多没有经过时间考验的,它的价值或者说货币属性就越来越被削减,

[厚望] 包括钻石,当年举国之力去非洲搞这个钻石,结果发现那个矿里边爆产能了,后来矿的产量被控制了,这个产能没爆出来,但是又被人工钻石给爆了,

[张一真老] 钻石其实是个很不靠谱的一个东西,你论奢侈品或者说论传承,就没有一个大家族是传承钻石的,因为西方贵族他们那时候是有红宝石蓝宝石,那我们这有欲,钻石是一个被概念造起不到一百年的人工的一个东西,它只不过就比前面讲的那个拔金要成功,它真的深造什么概念,提供你的早餐之类,就是把很多这概念造起来,怎么起来的时代的变化,它还是会逐步逐步的被淘汰掉,

[厚望] 而最讽刺的是,戴比尔斯是几家自然钻的产商里面最早推出人造钻石的品牌,就很讽刺,

[张一真老] 这个但没办法,他不推有其他人推,那就跟你要推五糖可乐是一样,你不推就被其他人推掉了,

[厚望] 然后我们再聊一个风格,就是红利,说说你的看法,

[张一真老] 红利它是两方面,我们在第一方面,其实它讲的是股息率的一个问题,股息率虽然很多股民觉得这是个左手倒右手的一个东西,但股息率从某种程度上来说,它是一个巴菲特式的投资思路,因为巴菲特很多时候讲过一句话就讲,就是如果一个股票你不愿意持有十年,你就不要去持有一天,或者他会讲的,你买如果股票你还想好,如果这个股票从来不交易了,何去何从,这种话更多是用来忽悠投资者进行长期投资的时候,去做的一个洗脑,而不是作为一个投资策略,那么作为一个投资策略,如果你买一个股票,你持有十年,或者甚至这个股票从此不再交易了,那你赚什么去,孔利或者说股息是唯一一个打通上市公司和你现金流的,我是指在不抛售股票的前提下的一个通道,这是一个非常巴菲特式的一个通道,

[张一真老] 就如果比如你买的是一个股息率巴黎的一个公司,假设啊,而且他这个公司很正常,一直永续经营下去,那就意味着巴黎的话,你差不多12年13年,你就可以收回本金,有这样的一个通道,你才是真正的有资格去说,如果这个股票不交易,你也可以就是坦然面对,巴菲特的底气,就某种程度第一,它是股息率,第二,当然巴菲特因为他,博尔西克哈萨维他是病表的,他很多公司是近乎于控股的,那对他来说是无所谓的,他才有这胆气去说,那对我们散户来说,你是没有这个意义的,既然我们很多时候会说,巴菲特早年他们做的很多的所谓的价值投资,其实跟现在的很多对冲经营干的活,差别不那么大,就一家公司账面有一块,股价是0.5,那我想的就是,把这家公司收购到一定程度,

[张一真老] 强迫他派个五毛的股息给我,甚至把这家公司直接给解散,就这些是大的资金可以做的事情,但是小散户是做不了,小散户是没有办法去实践这种主动价值投资,等于说你能做的就是通过收股息来间接实现,因为他资产是,比如说是一块,你然后市价是五毛,他给你派一块钱的股息,那你就相当于0.5倍的市净率,要买入这个公司的股票,他按照一块钱又把钱给返给你,他账面还只少了一毛,他还有九毛,其实这个过程是你可以把破禁的这样一个估值通过股息率去实现,我觉得这是红利很重要的一点,它其实是一种真正意义上的,就巴菲特他们那种真正长期持有,不依赖市场交易的盈利的一个行为,就我觉得这点是最重要的,就你可以股市真的关掉,也没所谓,这是我们说的股息层面的红利的一个意义,

[张一真老] 但红利第二个意义,我觉得是红利指数的意义,大多数红利指数是以股息率加权的,那股息率加权其实本质上就又蕴含了真正一项的价值投资,我指的是低估值层面的,相当于是法马三英子那个时候讲的就低估值的,但巴菲特某种上他也会实践这样的一种价值投资,因为股价涨了之后他股息率就低了,那么他可能就会被调出指数,然后调入一个股息率更高的,就相当于他不断的会在做低买高买,这是一种指数层面对价值投资的践行,

[厚望] 反倒是5300有的时候干相反的事,涨到足够大了,对,

[张一真老] 这种策略是偏通量的,那么所以我觉得红利的好处就是这两层,来自于股息的和来自于指数编制规则上的,

[厚望] 我问一个非常同人一样的问题,你觉得红利的可持续性?

[张一真老] 我写过一篇文章吗,我说未来十年是不是还能持续过去这样的一个表现,我是比较乐观的,因为红利就这两年好,他没涨多少,他只不过是被其他的同志们给衬托了,红利的价值就不是说是他和21年的茅台是不一样的,就现在就没有前两年那么喜人,什么六历以上的一个高利率,现在可能就5.3之类的,但是这个水平你放在现在这个时代还是高,一边我们前面也讲过,银行存款是跌了,保险现在就2.5,

[厚望] 保险2.5你指的是?

[张一真老] 就约定利率2.5,分红险约定的允诺保证的收益是2.5,你说的是年金,我说的是分红险保证的款式只有允许2.5,总体来说这个收益水平都是很低的,但是红利这个相对来说我觉得还是可以的,他我觉得未来来看,他还是有相当的一个长期的慢慢走,关键是在于就是我们去看红利的时候,你到底是以今年要不输给其他人,还是以你慢慢的辩赴来作为平凡标准,因为很多鸡鸣的焦虑是来自于别人赚的多了,你赚的少,它不是来自于真正的赚钱本质,

[厚望] 而且如果是第一种预期的话,早晚会失望的,而且也许就很快,因为说句不好听的,现在这个点位只要稍微反弹的某一些,红利的相对一定是跑输的,

[张一真老] 对,我觉得两种情绪是要不得的,第一种等于说是延续过去几年的,一定要让红利成为最能打的那个,这是不现实的,过去几年红利是因为那些同行衬托,所以显得特别牛,但红利从历史长后来看,除非预章比如0708这种,银行一下子又起来了,不然的话大多的时候,红利在上涨的牛市中,必然就是脱后腿的那个,你必须有这样一个清晰的认知,这是一种,还有一种要度就是觉得不论什么时候,红利都可以买,在我会分享一个数据,过去40天里面,红利的涨幅和万德权A涨幅的一个差值,历史来看,如果红利跑的太多了,领先太多了,他多半要回调,你就不要在这种高峰时期买,你等到他相比万德权A可能同时跑输的时候,那时候再去买,虽然可能这个点长期来看就差不了多少,

[张一真老] 但你的心理状态会好很多,红利指数本来就是个低买,高卖的事,那你买红利指数的产品,那我觉得也是你挑个低点的时候去买,你也别去挑很高的那个时候嘛,这种心态是要有的,就我们很多的基民还是有一夜暴富这个心态,我所以很喜欢江城江浪版的,他那本小册子的标题,可以慢,未必慢,那这句话其实很适合红利,红利真的很多程度上,它是这样的一个资产,你心态上你要有种躺平的,不要去跟人卷的一个心态,

[厚望] 而且我感觉这个风格也很符合你前面提到的,就是你不怕好的时候跑输,但你不想要那个急速的杀跌,

[张一真老] 很多人的幸福,可能他追求的是在好光景下一定要比别人表现好,但是很多时候基民或者说有这样的想法,是来自于他们都没有经历过熊市,就没有经历过那种可怕,而且那种可怕就是当你感觉自己赚了很多,然后全部被擦掉的那种心理上的打击,其实远胜过你前面赚的少,后面也亏的少的那种感觉,

[厚望] 我们上升一下矫情点说就是如果你想让自己过的幸福,其实很容易,某种程度上红利也是类似的,但如果你想比别人过的幸福,那就拿了去,对吧,因为你可以随便换一个更好的,

[张一真老] 对,做基民其实和现在很多白领的焦虑是一样,就他们的生活本来比很多人已经好很多了,当然也比他自己以前的好,但是一旦他要去跟别人比,那一焦虑你就没底了,你永远能找到比你表现好的,尤其在基金行业,你永远能找到一个牛的基金,当年很牛,因为总有人是冒奸压对某一个风格,但你永远拿这个去要求自己,那你永远过得不快乐,

[厚望] 所以排名真的是一个挺不好的东西,尤其当排名又和销售绑在了一起,而且他又天然的顺人性,整个这一套还挺耽误的,

[张一真老] 我其实很少去写排名,我甚至都很少去关注排名,因为排名这个东西你说有啥意义呢,老基金行业的知道有冠军魔咒这种说法吗,就因为你能够排名排的靠前的,那风格上必然是很激进的,这种风格不是没有代价,每一种激进它背后的代价都是会非常大的,

[厚望] 我还想请教一个问题,就是从因子层面来看,一个风格的可持续性是可以预测的吗,

[张一真老] 我觉得从股票角度来说,它不能预测,但是你大致能够揣摩一下,很多人会说三年何东三年何西,就很多人其实不看好红利,也是因为这个原因,红利已经火了三年了,

[厚望] 是相对排名已经靠前三年了,

[张一真老] 对,这我觉得就是当下买红利,你要有这个预期,可能就在今年明年,红利都会跑输成长,跑输核心资产,这个我觉得是大概率的事情,但是它能提供绝对收益,就你买红利到底是因为什么,很多人买红利只因为这个品种过去几年长得好,那很多人是基于在21年买白酒的心态去买红利,那你没得久了,就你肯定会觉得红利未来可能会失望,

[厚望] 那我们再讨论一下细节啊,尤其现在就红利低波,理论上大概一年四次分红了嘛,按基督分,假设我真的听了大家的劝,我长期持有红利,然后我调好了自己的预期,那我应该如何处理我自己的这个分道的现金呢,股息呢?

[张一真老] 作为投资和作为现金流的基金持仓是有区别的,我们很多基民还是奔着一夜暴富去的,奔着一夜暴富,他只想的是我的投入值和中值到底差别在哪里,他并不会考虑的是现金流的问题,这点是我们很多基金投资的时候不如保险,甚至不如银行理财的地方,很多时候比如我买保险最明确,我没发现我可能会想的是我到60岁的时候,每年要有多少钱啊之类的,我是会有这样的一个想法在里面的,但是很多人买基金其实是没有这样的想法的,在这样的一个前提下,基金的分红对这些人是没有意义的,甚至是个负担,因为你分了红,我还要把它再投资给投回去,或者不投就会造成我损耗,因为我们很多人对基金的一个想法其实是这样,在好多年前就有很多人是想过,比如把房子买了,

[张一真老] 买个基金,每年有个私利,当年很多时候想的是股票之类的,

[厚望] 现在也是,这是特别流行的叙事,

[张一真老] 在十几年前他可能他不是特别对的一个选择,就不仅是房价,是在当时的租房市场可能根本就不支持这样的生活方式,现在大家对房价就没有什么预期了,

[厚望] 你说租房市场不支持这样的生活方式是因为他租约不稳定还是什么,

[张一真老] 对租约不稳定啊,当时就是你租房的生活状态跟自己有个房子不能比,那可能随时被房东赶掉,是二等公民,对二等公民嘛,而且前两年的租金收益率差距其实还没现在那么夸张,就现在是越来越夸张,尤其在大城市,

[厚望] 你在上海感受会比较明显,对,

[张一真老] 那意味着你租房的从收益角度更划算,这个时候你就发现其实一年四次排息是有它的价值,这种价值很多人会觉得我把租金赎回是一样的,但其实这是一个心理状态的问题,很多人会觉得我买个返还型的保养,到时候把钱返给我,就跟我没花钱一样,他不会考虑现金的折现值,那你在买租金的时候一样,你每个季度要靠赎回的时候,你都会觉得我的份额是在减少,而且我遇上如果是熊市的话,我必须要赎回的份额更多,但如果他只是把他收到的派息分给你,其实你份额不没有减少,那个心理状态我觉得是不一样的,你从金融学角度来说,其实操作近乎等价,但是从行为金融学角度来说,这两个行为是完全有差别的,

[厚望] 如果我的生活我也不依赖着我这点股息,但是我收到了一笔股息,那我这个股息应该怎么处理呢,再买回去,

[张一真老] 你设定为红利在投资呗,在投资,场外是可以自动设的,

[厚望] 是的,因为同样的问题就我妈就问过,

[张一真老] 因为其实里面很多时候涉及的有一些问题,其实是因为我们很多人会不涉及到,因为很多人会说ETF分红干嘛呢,其实ETF分红对散户可能是没有什么太大意义,但是对很多特别的投资者意义很大,就两类,第一类比如保险公司,保险公司它卖的实现的盈利和分红收到收益是放在不同科目的,会直接影响总投资收益和净投资收益,那对它来说它需要做这两个东西的调控,还有对于企业,就我指这个普通企业,它持有的话,它分红是免税的,分红之后不是会出权吗,出权之后相比原来买入价会造成亏损,亏损是可以抵税的,所以早年很多基金公司会有一些突击的大额分红,甚至会跟友好人士结合,就你会看到一些新闻就讲这个,利用的就是这样的一套机制,分红可以免税,

[张一真老] 然后除期的这部分可以作为亏损抵税,

[厚望] 你这个视角,所以说红利某种程度上还可以成为公司理财的一部分吗,

[张一真老] 以前有很多的基金就是这样干的,那时候比如一轮大牛市,比如积攒了很多可分配利润,那有一些需要做这种操作的公司,就会突击买入,然后等分红来实现这个,就你就可以搜新闻,这个是被监管打击过的,红利它是个正正经经的,一年分几次,而且你是很慢的,所以这个效应是长期的,有,但是不夸张,当年是因为有很多,比如可能一些公司赋盈50%,它分掉那么多,那一下子就差距很大,这个现象是存在的,像我们在做美股的讨论的时候,很多时候你会发现,就美国人会对税制的影响,会影响特别大,长期资本利得,短期资本利得是不一样的,甚至股息率也是不一样的,因为就我们的税制比较简单,没有这一块,但对企业来说,的确就会有一些这方面的考量,可以在里面,

[张一真老] 比如说我们会讲到很多300,它的第一大股东是汇金,对汇金来说,我如果抛一点,你们又会乱解读,认为我对中国市场不支持,但是如果是通过分红拿到这笔钱,在持有人报表上没有任何差别,但是我的确可以拿回一部分现金,去做其他的投资,这个也是差别,所以这种差别,对于特定的投资者是很明显,个人投资者其实相对来说,各方面制度太优惠了,所以你没有这个感觉,

[厚望] 因为你刚才提到了,小盘成长和小盘价值,你现在更看好大盘,

[张一真老] 我自己差不多是一个平配,但是我更憧憬大盘的崛起,但是大盘里面,我相对配大盘价值配的会多一点,它依据是什么?这几年的轮动,我们也看了三年一个周期,我经常会去看摩伊林,他做的一个测算,我觉得这个测算是一个比较经典的,它基于ROE的一个增幅和价格变动,19年的一个基准,去看不同的板块的变化,在这几年,其实你会发现300为代表大盘,ROE表现很不错,但是因为这几年的5M1,它的股指是根部上ROE的变化,相比小盘更明显,那么在这样的前提下,从配置的角度,至少你不能忽视大盘可能重新崛起的可能,只不过大盘相对来说,它需要更多的催化剂,比如宏观的气吻,比如市场对这个的预期,和对某些恐慌的一些消除,但是你从配置的角度,

[张一真老] 你至少就不能去像前两年这样,只看小盘,大盘就完全忽略不计,是有一个变化,当然那个拐点我觉得还没有出现,从我个人偏爱的趋势跟踪的角度,拐点还没出现,但是你至少从配置角度,要开始做一个准备了,

[厚望] 然后我会在shownose里面,给大家放一张大小盘,接待性的那种轮动占优的图,还有刚才张老师提到的,某维灵的那个盐爆,也会给大家放到shownose里,然后我还要请教一下量化,仅限于公募量化,

[张一真老] 公募量化其实是一个很好的,但是大多数机名,还并没有怎么认识到,或没有怎么正确去认识的品类,虽然去年我们可以看到,某一些网红的量化会很火,但是大多数机名去购买这些,纯粹的是基于,比如说他业绩很好我就去买,或者是他得有些言论,曝光率很高我去买,的确量化是个很复杂的一个东西,它的复杂性甚至是高于,哪怕是做核心资产的那帮人,对很多机名来说,他可能很难去了解这个品类的变化,而且他的确有很多的黑箱不可测因素,但是作为一种风格,哪怕你是作为配置的一部分,我觉得他还是要和主动的基金经理去做一个互补,至少是一个互补,那对我来说,我可能就是对半开的一个思路,

[厚望] 你得到这个分上了,

[张一真老] 对,我自己每年我会在公众号公布一个,叫R1的一个基金组合,我从前年的11月那期开始,就差不多是量化和主动对半开,

[厚望] 刚才你也很隐晦的提到了去年很网红的那一,

[张一真老] 你是说那个是属于曝光率很高的那个,其实那个是比较明显的嘛,就是说走下沉路线的,我们在评判一个基金的时候和主动很一样,就到底你赚的是β的钱还是α的钱,去年有一些基金很多,甚至包括私募也很多,靠的是下沉,赚的是看起来是α,其实赚的是一个小市值的β,那么在今年一二月份他就非常惨,惨到现在还爬不起来,但这种也有风险,本质上来说,他的确从持股层面是不抱团,他买的都是乱七八糟的,你都不知道的股票,但从因子层面还是抱团的,他还是偏了一个β,和那些当年买白酒的消费基金经理,其实是没有区别的,你不能证明他是一个随机致富的傻瓜,还是一个真正有α的基金经理,

[厚望] 好的量化应该是能做出稳定α的,

[张一真老] 好的主动性基金经理也能做出,这个我觉得其实不是量化跟主动的差别,大家用的方法不一样,但本质上就是你真正能做得出α,就这种α是你自己是一个基民要能判断,能剥离,只不过就是在主动上这个剥离容易点,我一看他买了四个白酒,十大持仓四个白酒,那我知道是个赌赛道的,但是你在量化基金上,你的确很难看出来,因为他的持仓前十大可能每个只有零点几,就你很难去看的,你很多时候甚至是做一些因子分析,可能才能看的,的确对很多基民来说就会复杂一些,

[厚望] 话术都很天花乱坠各种高大上,结果二月份潮水一退去,原来你是风格暴露,量化不透明,

[张一真老] 就是量化的确是个黑箱,就这个黑箱它不透明,我觉得是两个层面的,它是什么和你怎么看待它可以不是一件事情,我们可以看到它的禁止,如果它的禁止非常像小盘市值,那你就可以认为它是一个像小盘市值暴露的一个东西,就这个是你可以统计手段去做一些跟踪的,你虽然不知道它的持仓,但是你可以认为有这样的一个暴露,那么这样的暴露,你就可以有担心,就跟有些基金经理暴露在白酒上是一样的,这个相对来说它复杂一点,但并不是完全没有办法,而且我觉得今年这一波,对于还没有买,但想买量化的机名来说,是个非常好的一个事情,很多没穿游泳裤的量化基金经理,你就可以把它洗出来,

[厚望] 你这个洗出来是什么意思,永久性拉黑吗,

[张一真老] 因为在原来,除非你是用专门的比如金融工具,我去做归因分析,我可以大致知道它在小盘股上是有暴露的,现在其实很简单的,有些超额回不来的,大致就可以知道它这个暴露很厉害,有些它可能不是暴露,就等于超额收益的修复的程度,你大致就可以判断它的,一个是下沉,第二个是它的真正的alpha的一个能力,

[厚望] 那未来呢,

[张一真老] 你指的未来是指,

[厚望] 它现在暴露了以后不一定,这是我指的一个未来,另外一个未来就是说,当我想买一个量化基金,你会更看重哪些指标抓手,或者是怎么去分析它是否值得买,除了那个可以通过业绩回色,看它的超额是否稳定,

[张一真老] 的确就对普通机密,即使是比较难,很多统计工具,或者说很多统计理念,比如三英子四英子五英子模型,就对很多人来说它并不能理解,即使我把一个工具放在面前,你看了,其实你也并不那么容易理解,这的确是一个问题,那这块其实也就是,现在大家可能因为量化起来的太快,连各种的,比如说蚂蚁甜甜等网站,其实对这一块的辅助,我觉得是不够的,某种程式,我觉得下一步包括类似像九圈之类,有可能就会增加更多的,比如说因子分析的免费的工具,释放出来,那对很多稍微能够学习的人,可以理解这个,但的确量化又有很多的细节,是用因子都拆不出的,就很多你跟他聊,很多经济你可能勉强能知道有一些东西,你可以慢慢接近,你不能了解,但你可以稍微接近一点,

[张一真老] 这的确是量化的一个黑箱,也正是因为这个原因,其实量化,对普通的基民,因为现在量化,我们会讲到量化也是个大概念,比如有指数增强,比如有准指数增强,比如有那种全市场,没有那个标的,对普通基民来说,就你选指数增强,它超额收益会低一点,但是因为有基金契约中,80%资产在成分股中的一个束缚,所以它出错的概率也会小,就比如说你一个500的一个指数增强,它就没办法去乱下沉,因为七星七月给你规定死了,这是一种保护,但这种保护是双刃剑,你的超额收益也会被限制,所以这其实就取决于你,对这些品种的一个判断能力有多少,那么你可能判断力弱的,你就选指数增强,判断力强的,你可以选一些准指增的,或者是一些完全放飞的那种,全市场选的量化基金,

[张一真老] 的确这是考验你基敏主观判断能力的一个问题,

[厚望] 我还有个感觉就是,量化好像已经成了很多小公布万道超车的手段了,你看,比卡锦,比卡锦,

[张一真老] 这个东西也是个双人剑,你说在主动时代,也有很多的基金公司,靠着压半导体,不是也起来过吗,

[厚望] 新能源,

[张一真老] 对啊,新能源都起来过,但这种起来就是说,你起来一波之后,可能毁的是几年的美玉度,甚至可能你之后就很难成为一家还能够再上一个台阶的基金公司,你走得太快之后都是一个问题,所以很多的,比如做哪怕量化,很多人会买一些很稳的,它可能长的不是说它的超额是最猛的,但它跟踪误差比较小,又有一些超额,可能很多人追求是这种,因为这种相对来说不容易出事,

[厚望] 你肯定是非常肯定量化的价值的,

[张一真老] 这是肯定的,因为在大盘股上,我们可以靠堆人,可以做研究深入,这块上可能会有优势,但小盘股2000个,你怎么堆人去,就必然最后会变成个英字化的东西,再加少部分就愿意扎根翻石头的主动基金经理,他们在整个生态里面有各自的价值,是个互补的,他们两个人的思路是不一样的,如果能够殊途同归选中的,那么这个公司可能更是个好公司,所以你通过量化基金去处打它们,和通过主动小盘基金去处打它们,如果都能处打,那你就有更多的阿尔法,我并不认为有哪个是圣杯,

[厚望] 那我是不是分散的买几只会更好一些,

[张一真老] 这也是为什么我很不理解,很多记民老喜欢买一只,有时候他给你留言还会说,这几个品种如果你只买一个,你选哪个,我说我从来就不干只买一个的事,这是很现实的,资产配置理论其实就告诉我们了,你的分散化是一个近乎于免费午餐,为什么我要放弃这样的东西,而且就像前面我们讲的,量化比主动的基金经理还要难判断,因为主动基金经理,你看看他的持仓,普通人甚至还能看得出那些东西,看看他的访谈,你还能对他有一定的认知,但一个量化基金经理,你看他的持仓,第一你看不出东西,第二基金经理的访谈,大多人看了其实也看不出太多东西,他们处于这样的一个灰箱的状态,就在这样一个状态下,你说你信哪个,我觉得都很难,去年火的,有一些今年还继续不错,

[张一真老] 但有一些今年就不行,那你怎么去判断这个,我觉得分散就是一种规避,你出错的一个东西,尤其你不是专业人士,你还没办法跟基金经理去聊一聊,普通基民都没有这个前提,没有这个优势,那你为什么要去重仓一个,去信仰一个,我觉得是不可理解的,当然很多是我们希望生活是简单化,觉得一只基金包打天下,但生活就是那么复杂,你怎么能相信自己一个基金能够包打天下,分散是避免你犯错的保护,

[厚望] 最后我们聊聊书和工具吧,我看你经常在公众号里面提到书,也推荐书,

[张一真老] 我们很多新生代的基民,之所以会有一惊一乍,就还是看得太少,很多的东西是交学费,比如你经历过,那就经历过,但很多新基民不可能再去经历08年15年,但是你至少有间接经验,你不仅了解A股,甚至了解世界上的金融市场的百年的投资是怎么样的,可能回过头来,你去看过了这些东西,你重新去想一想,60倍的茅台,是不是一个合理的这个东西,很多的所谓的漂亮武林,是不是这么一回事,就很多时候是我们是可以对整个市场有一个间接的经验,一些经验可能你把握你的领悟,不可能比亲历者来的更深入,但是比起你盲信一些东西来说,会好很多,就我们很多的基民在看很多的东西说,他会有一个迷信的东西在那边,但迷信这个其实是个很可怕的一个事情,你至少是懂了你是一个振性,

[张一真老] 就你对价值投资,长期投资都是一样的,就你必须是一个振性的思路,就你必须真正的去理解,然后去信赖,但这个过程对很多投资经验有限的信赖,只能靠看书去建立,书它的很多的价值是在这里,等于说近乎于是一个外挂,让你可以在短时间内去塑成一些东西,然后在自己的亲身的投资经验中,你再慢慢的去释放,就等于通过自己的经验比对看到的东西,就可以不断的去有成长,这样我们前面讲的那个预期收益里面说的,我也经常翻,因为就有些东西你今年看和去年看,你关注点可能不一样,看到某一个策略的时候,你的想法可能也会不一样,这就是个值得经常回顾的东西,

[厚望] 我们今天节目里面提到的几本,我都会给大家放到show news里面,林鹏老师的,叶祥老师的三本,红蓝绿,预期收益率两本,你再推荐觉得特别好的几本,

[张一真老] 我是最近在看万亿指数那本,就那本书我觉得很有意思,这本书我觉得很适合现在的,很多迷信指数基金的人去看,我应该也算是比较推崇指数基金的,因为包括我的公众号里面都带ETF三个字,但我从来不是一个ETF的盲目的死忠,这个一方面是有时代的背景,中国还没有到做不出超额的时候,主动基金有它的价值,另外一方面就ETF或者指数投资,并不是一个完美的东西,万亿指数那本书的好处就在,它里面有很多八卦,我觉得很有意思,比如说现在我们讲到约翰伯格,指数基金支付之类的,但其实在他的人生的最开始那段经历,他是一个主动投资的拥顿,约翰涅夫是他挖掘的一个非常优秀的主动基金经理,而他去兴奋指数投资,并不是因为他相信指数投资,他甚至还写过篇文章为主动投资捍卫,

[张一真老] 只不过是因为他们公司当时的高管治理的问题,导致他不能参与公司的投资,所以他想到了用指数投资这样一个,不需要投资的金融工具去参与公司的这么一个运作,

[厚望] 包括他儿子也没有干指数基金,也成为指数基金经理,

[张一真老] 对,其实你会发现说世界是个草胎班子,很多东西我们事后去看宏大叙事,你会把伯格包装成一个,跟整个主动基金行业去斗争的一个伟大的一个人,但你看元企,他只是一个公司内部斗争的一个,踩着西瓜皮不断向前滑,当他后面他越来越坚定,

[厚望] 因为他变成了一门好声音,

[张一真老] 对,包括其实你们讲到那个DFA,就那个小盘的,你会发现他现在已经很红了,布斯商学院都是以戴北布斯的名字命名的,很多时候你会觉得他作为邮金发码的一个得意弟子,是把邮金发码的小盘英子去金融市场赚钱的过程,但你看那本书他就讲到了,所以当年他们没有那么复杂项,他们当年并不是认定小盘英子会非常牛,有这么一波盛事,他只是觉得这是一个金融市场的有益补充,就可以多一个多元化的工具,他就做了,但是时事造英雄就崛起了,这本书好就好,在对很多迷信指数的人,第一你可以看到当年元起的这个故事,就没有那么的宏大叙事,没有那么多的命中注定,或者说什么抗争等等,另外比如后面会讲到对指数投资这个反思,我觉得也是对的,包括对很多指数,

[张一真老] 比如说国家级别的把某些国家调入发展中,还是调入欠发达的,这是一个,还有些比如说我在备选股中挑哪一个,会导致海量资金的跟头,甚至包括他们持有人作为董事会的成员,其实他也很坚持,我就提出一个问题,如果整个世界都是指数投资,那哪里还来股价波动,这本书就因为这几年在A股市场,主动基金经理近乎于过街老鼠,被认为是没有价值,或者说认为他们就是一帮骗子等等,都有各种质疑,但我觉得你去看这样一本描述指数基金,万亿指数这个大热潮售,他其实后面用了很多的章节,去反思美国的很多的一些对我们的发展,或者对于你去认识主动跟被动投资,是有价值的,主动的价值非常的大,只不过他作为一门生意收的太贵,所以不能为我们带来足够的超额收益,

[张一真老] 但并不是主动投资本身很烂,

[厚望] 但是也在降费了,

[张一真老] 对,因为我们很多时候,我们很多基民会走极端,前两年觉得主动基金就是好了就是好了,这两年觉得指数基金就是王道,所以他会有一种线性的就极端的方式,但你其实看很多书,你看完之后你尤其这本书,一本讲指数投资的书,他会给你反思,其实这个对我们当下投资是有帮助的,就像我自己做金组一样,一般量化一般主动,我不会认为说主动不行,我也不会认为说量化或者偏指数的不行,

[厚望] 我发现确实很多事你经历过,感受就会不一样,比如说放到今天肯定指数投资会更被大家认可,但类似的事在18年也发生过,18年之后又是什么呢,不是19年到21年主动型基金大爆发吗,这是我感慨的一点,第二点就是其实今天有个特别大的感慨,你会发现比如说美股今年ETF,它的流入量是要超过主动型基金的,那你ETF说白了不就是无脑被动性的买入吗,它就会加大某些惯性,比如说Magnus VITAN7的惯性,甚至我觉得黄金也通过黄金ETF,ETF它是一种无脑买入的东西,那如果它本来就在某种惯性里面的话,ETF扩容它一定会加剧这种惯性的,

[张一真老] 对,其实这些年大家会在讲当年说资产分散,说因为可以通过彼此之间的差异来进行分散,降低波动,但大家会发现这些年资产之间的关联度,相关系数在于不断的提升,这种不断提升的背后就是指数化投资,因为指数化投资的话就是一中俱融一损俱损,比如说前面我们讲到农产品,那农产品原来每个品类它都有各自的特征,你说可可和大豆猪肉,这三个其实是完全不一样的一个品种,但是放在类似DBA这样的农产品期货的ETF的背景下,它就是一个盘子,就是一个讨餐,就我资金流入就一起流入,一起流入,一起流出,就会导致它们越来越共振,的确是现在指数投资造成的一个问题,但从某种程度上来说,它背后又有一点好处,其实是凸显了主动型基金经理的价值,因为当越来越多的资金被ETF,

[张一真老] 或者被指数基金给锁定之后,主动型基金经理的买卖对市场影响会变大,主动基金经理的价值会变大,只不过这种变大能不能变成超额收益是另外一回事,

[厚望] 吃了你的暗力,因为那个万一只说那本书我都没拆分,那我回去一定看,这本书很有意思,

[张一真老] 就这本书不是一本在推广指数基金的一本书,这本书它带了一点解构,带了一点反思,然后讲了一些故事,它并不会让你去坚定对指数基金投资的理念,只不过你会觉得原来金融市场是充满了各种的偶然,然后发展成现在这个样子,

[厚望] CFA教材你推荐吗?因为你也考了CFA,

[张一真老] CFA教材有志于专业做投资的话,可以去买来看一看,但是你去考证的过程是比较痛苦的,有价值,我觉得其实这对人生是一个学习的一个好的过程,比如考每一集,你需要花至少250个小时去学习,考试的时候,我们那个时候就早上下午加起来六个小时,去拼题地去考,题目得做完,就这其实是个很有意思的一个人生的过程,但这个过程它给你补的是基本的课程,尤其对于你不是课班,像我也不是金融学课班出身,它给你补的是该补到的一些基本的课程,就你完备的是基础知识,但投资这个东西基础知识只是第一步,后面我们会很宣学会讲,甚至是人性的一个东西,那个是靠你不断地在市场中去磨练,但要补基础知识的话,我觉得CFA的那套框架是很值得去看的,至少拿一级的那些书入门一下,

[张一真老] 我觉得是非常有帮助,后面二级三级就会更深,涉及到衍生品等等,那会更复杂一些。