028_E28.穿越式投资：真有机会回到20年前重开一局

[厚望?] 没走错台啊,朋友们,敢用这BGM的都不是一般小姐姐啊,来我们再听一小会儿。好,欢迎来到面基,事情是这样的,我最近正在看黄雅南老师写的《从畅销书看日本社会走向》,这是一个系列,一共有三本书,我打算做成一期单口,主要是想给日本失去的30年这个大家都很熟悉的阶段补充一些颗粒度更细的内容,因为我们看向未来,日本这块石头是必须要摸的,事实上他也确实快被摸包浆了,然后我又想说为什么不再找一块石头,借贾修真看看我们的来时路呢,那很自然的我就想到了越南,因为中文互联网特别喜欢管越南叫20年前的中国,那事实上也确实如此,所以我就想做成一个系列,往前看看日本,再回头看看越南,本期节目就是这个系列的第一期,我请来了天红基金越南市场的基金经理胡超老师,和他聊这个话题的时候,我脑子里频繁冒出四个字,

[厚望?] 遥遥领圈不是不是,是似曾相识所以欢迎大家收听本期节目,让我们坐上时光机,时间刻度调回20年前,开启这场穿越之旅大家好,我是天红基金国际众部基金经理胡超本期我们聊的主要话题是越南的投资我其实挺好奇啊,为什么是越南,因为你看有印尼,有泰国,印度,这也是股民圈的一个段子嘛,印度股市是长牛的,那从国别的角度看,为什么选了越南,越南的独特的优势是什么一颗基金公司在发行产品的时候啊,有很多就理论上的研究,跟实际落地的之间的差异您刚才提到的泰国,印尼,包括印度,对吧实际上这些国家呢,印度因为我们当时2019年准备要投一个海外市场的时候,印度其实已经有两家同业在做了而且我觉得他们做的其实挺好的,那么作为新进入到一个市场里面的话,那么主要我们面临的竞争压力会比较大

[厚望?] 第二呢,我们对于这个市场的熟悉程度并不比我们的同业要高很多然后再就是印度本身,你要实现直接在印度市场上投资股票在当年还是非常困难的一件事情,当然现在好多了因为印度这个市场的交易制度跟交易结构啊,相对比较麻烦,就流程特别繁琐就最简单,当年2019年你要去印度市场,一个外国投资人开一个户,没有半年基本是开不下来的还有各种各样的税法,还有这个所得税的报送,你还得去当地找一个税务代理人去帮你报送所以实际上形成投资是很困难的,那么我们那两个同业呢,一家是通过直接投资于印度本地的这个股票同时呢,他还选择了他境外的股东作为他的投资顾问,我们叫Advisor他境外股东是一个非常强大的一个全球资产管理公司另外一家我们的同业实际上是在全球印度以外的市场买印度主题的ETF

[厚望?] 间接实现的投资于印度的股票市场所以对我们来说,其实印度并不是一个最优选择第二点呢,其他的一些东南亚国家,其实金融市场发展程度啊或者金融市场的这个规模比越南大的,比越南历史时间更长的,其实也有很多但实际上落地起来都特别麻烦首先我们对那些国家的熟悉程度比越南要弱仅仅从我们自身微观的感受你比如说每个国家的政治体制是不一样的经济发展结构是不一样的泰国,印尼,菲律宾,马来西亚都不一样每个国家历史都不一样越南对我们来说相对比较熟悉一点因为越南是跟我们有非常长的历史渊源第二呢,越南选择的经济发展的政策我特别喜欢这点,它的经济发展的政策它叫革新开放中国叫改革开放我们从80年代之后最重要的经济政策就是改革开放那么越南呢,大概前前后后吧

[厚望?] 跟中国前后脚它选择了一条道路叫革新开放实际上整个内容内涵我们研究下来,我们认为跟中国是非常接近的对内进行改革各个层面的改革比如土地所有制度企业产权的名息私营资本的发展对内的经济改革对外经济开放加速融入到全球贸易产业链这就跟中国改革开放之后的路径是非常一致的在相对比较一致的经济政策下它的资本市场的发展历史也相对比较接近就中国投资人而言投资于越南你既有经济上的相对的熟悉也有资本市场历史上你可以复盘中国的历史去看越南的资本市场应该怎么发展相对的阻力会小一些这就是我们当时选择为什么投资于越南当然还有一些就我最开始提到的宏观经济层面的研究跟分析因为越南在那几年的经济数据表现是非常亮眼的那个时候我印象特别深

[厚望?] 整个2015年之后整个全球的经济增速都已经慢慢的开始放缓了中国我们那个时候讨论的都是心无比旧吧好我们叫经济结构的动能转换追求更高质量的发展因为中国以前的经济增速很快的长期能够到10%以上就差也是8%以上但那几年因为基数已经非常庞大了所以开始慢慢的追求高质量发展经济增速就开始缓慢的往下走但其实越南不是越南2019年之前前10年平均的GDP增速都能有6.5%到7%而且几乎没有减速的势头所以一个经济增长非常快的这个土壤但我理解这个增速它好像也就是中国增速平台也不算很高如果跟全球的经济增速比起来是非常惊人的因为全球的经济增速算下来平均也就是MSI All Country World的经济增速每年就2%到3%

[厚望?] 你看美国的经济增长每年就2%时不时的不限量摔退就不错了所以一个新兴的经济增长体它能够每年保持6.5%到7%以上的增长我们认为是非常不错的然后你刚提到另外一点我也印象特别深刻就是我们老说赌国运那我觉得如果大家买指数基金所谓的赌国运这背后有一个很大的隐含假设就是这个国家是不是以经济建设为中心的我认为是的我认为越南确实是以经济建设为中心尤其是在当前这个经济发展的阶段不管是从执政党的执政的策略方针每年所做的一些微观自下而上的层面的改革以及开放的这个程度我认为这个国家仍然是以经济增长为非常重要的一个政府的执政目标的你去越南调研过吗我去过我们去过两次第一次是在2019年的7月份当时算是在投资之前先去调研一遍

[厚望?] 再后来就碰到了全球的疫情那么今年的2月底在中国我们疫情政策发生变化之后我们也很快的去了越南去现场这次去就主要是现场拜访一些商事公司了解一下我们整体被投资的企业的情况以及整个国内宫观经济的情况有什么不一样吗2019年第一次去的时候很新鲜因为那也是我第一次去越南我以前从来没有去我第一次去越南直观感受其实跟大家的直观感受的差不多我们当时去了胡志明市去了河内市那么两个城市给我的感受呢确实是比中国大概落后了你很难说多少年大概15到20年左右的样子这是大特班说的一点诗容诗贸大概落后15到20年的这个样子但人们的生活方式呢跟中国又很接近因为面孔都很相似你在那如果你不去看街边的招牌的文字或者跟当地人沟通的话你会发现可能跟中国就非常的接近

[厚望?] 今年再去呢其实我们就已经带着任务或者是带着投资去了我们会特别的关注我们所投资的这些企业在过去三年以来经营情况的变化那么管理层对于未来一段时间经济的展望以及实际我们看到的情况跟我们每天读的报告开会了解到的内容有什么差别所以这次去的时候我们其实也花了非常多的时间就在胡志明市的街头巷尾到处走我们去看一看我们投的这些消费股它的客流量究竟怎么样商场的人流量多不多甚至我们去房地产项目的门口去蹲着都说越南的房地产面临了巨大的困难我们去看一看这施工进度怎么样是人多还是人少收楼处我们去看一看排队的人多不多房价究竟跟过去三年之前比是涨了还是跌了越南的房地产也陷入了巨大的困难巨大的困难其实从去年的四月份之后整个越南国内的房地产进入到

[厚望?] 我们称之为政策的紧缩周期他们也调控了调控的背景是在于2020年跟2021年包括2022年全年整个越南的房价涨幅是非常惊人的当然这个非常惊人有宏大的全球的背景因为全球的主要央行都在放水流动性泛滥的时候当然房地产的价格全球都在涨这是最重要的一个大的背景第二一点就是疫情的那两年20年跟21年很多房地产的建筑施工实际上是被延误的因为有社交距离的这个要求所以那两年其实整个越南国内的房地产的供应是不足的那不是好事吗所以房价就实际上往上涨但你房价涨其实跟普通人民群众的生活就会产生巨大的负面的影响因为大家有很多的年轻人想在城市里面买房但实际上工资的涨幅并没有跟上房价的涨幅这就导致了一定的社会的矛盾跟社会的舆论的评价

[厚望?] 偏负面那这个时候政府就开始调控怎么调控最主要的最明显的一点第一提高利率你房贷的利率继续往上涨房地产公司的融资的利率往上涨就导致了很多的新房的直接的需求就被抑制了很简单就跟中国的房地产真的调控一样基本上房价太高的时候就开始加息听起来一切都是那么似乘相识我认为越南的房地产跟中国的房地产相比整个发展的路径基本上是一致的这里边补充一个细节就是我来之前查了一下大概越南的承证化率大概是42%对因为我们过去承证化率可能年均一到1.3个点它确实也很像20年前的中国对2000年中国的承证化率就是40%但是另一方面越南的人均GDP大概多少4000美元4000美元它制造业的工资可能要更高一些制造业的工资会相对高一些但其实跟中国的也很像

[厚望?] 比如说金融服务IT这种可能会变得更高一点点制造业的工资也很不错我看可能就2000多人民币差不多一个月的话一个熟练的我们说工厂里面的工人的工资差不多就2000多人民币假设说我们把越南的中高收入可以再乘以一个2到3倍那就是8000到1万我看了一下胡志明市的房价那可是6000多美元它都不算太贵的在一均和三均它真的不算太贵不算太贵我去调研的时候我们就见过非常高端的住宅的价格能到2万美元稍微好一点的它叫high-end的那种高端的apartment大概1万美元平均的middle-end差不多3000美元到6000美元之间这是胡志明市的房价它是全球不限购吗是这样的胡志明市的房地产的政策对于海外投资人或者海外的居民而言

[厚望?] 就有一个限制性政策就是每一个小区新出来的这个楼盘外国人能购买的最多不超过30%我记得泰国是49%是吗泰国是49%它要求本地人控股越南是不超过30%但同样的2020年跟2021年那两年外国人也很少去越南因为全球的疫情其实人员的流动不太方便所以那两年的房价上涨跟外国人去没有什么特别大的关系但我是觉得我看不懂今晚一线的房价我们都知道但是我看到2000多的制造业的人均工资和6000美元起步的我看不懂可能确实我的毛找的也不太对那即便乘一个两到三倍我觉得还是挺贵的我是这么理解胡志明市的房价因为这个城市在整个越南的量级是巨大的这个城市大概1200万人口越南一共大概有接近1亿的人口对我们粗略算基本上就占整个国家

[厚望?] 12%的人口聚集在一个城市北京2000多万我们就算3000万的常住人口吧上海大概也就3000万吧这两个城市加起来6000万北京和上海加起来的人口占整个中国的人口只有5%吧胡志明市一个城市的人口占整个越南一个国家人口占了12%所以粗略算下来其实你相当于把中国千万级以上的城市聚集在一起变成一个庞大的城市它聚集了差不多1.4亿的人口在一个城市里面那你想它聚集了这个国家最优质的教育医疗科技包括就业机会等等所以它的房价跟当地的收入比起来会是比较高的一个水平的如果我们单从人均可支配收入这个层面去比较的话我觉得是比较像中国的甘肃省的差不多我没有说人口体量我单说收入这个层面对而且我们参考日本啊韩国啊其实那说白了

[厚望?] 就是中国的一个省嘛那其实12%它的这个集中度也并不算很高未来也会越来越高的我认为未来会越来越高因为整个越南的人口年龄的中位数只有32岁我们经常强调的这一点就是它仍然具有大量的年轻人我是2005年上的大学我那届毕业当然从全国各个地方来的都有最后大家毕业不管去哪那你最初的初中一定是希望留在大城市有些农村来的同学或者是在县城的同学肯定最后还是会留在城市里面这就是城镇化率提升的过程在越南也是一样大学生进城务工的本来是农村的年轻人到了城市他就希望留在城市这就是城镇化率不断提升的一个最主要的逻辑我认为这个过程在越南正在推进的过程中远远没有结束是 所以城镇化率在快速提升现在其实没到一个月9900多万按照他这个人口增速

[厚望?] 是很快就会突破的对 他的总和生育率是2%基本上可以完成代季的传承是没有什么问题的对 然后我大概看了一下2000年的时候越南的人口是7700万20多年过去了现在是9900这个角度看他也很像当年的中国是的 确实像中国刚才你提到平均年龄是32.9岁中国是39岁印度是28岁印度是最年轻的美国因为他有移民政策在所以说36.7对 比中国可能还稍微低一点是的那德国 日本是单一民族国家然后又是发展经济体他俩是最离谱的平均的年龄都在44岁以上德国的中位数我查到的是44.8我挺好奇啊你去越南做调研的时候就所谓的这个调研重点看什么呢或者说如果我想把一场东南亚的旅行变成坚固调研我可以重点关注哪些东西呢以你们自己为利益每一次的调研都是目的性非常明确的

[厚望?] 你需要解决一些问题而且这些问题是有针对性的你19年的目的是什么就了解这个国家给我的整体的经济的感觉当然我们那个时候还花了很多的时间去拜访当地的资本市场的监管机构跟官员我们需要去了解对于这个境外投资人来说投资于这个国家的资本市场有哪些制度上的障碍或者哪些合规上的问题是我们一定要去把握的这是第一点第二点呢去了解这个国家最主要的核心的行业最重要的一些公司他们是什么样的他们在做些什么每个国家的支柱性的产业是不太一样的第三就是了解我们当地潜在的合作伙伴比如说券商我们需要知道它的研究水平怎么样我们需要知道它的交易能力怎么样这是我们当时去的那这次去呢因为我们在这个市场已经投资了三年了我们的核心持仓已经比较稳定了

[厚望?] 以后我们后面会具体聊所以我们这次去呢主要就是针对我们核心持仓的这些管理层进行访谈我们想知道你们这些公司过去几年的业绩管理层是如何评价的未来几年你们是怎么展望的因为我们今天年初的时候发现越南还是面临着很多的困难和挑战作为当地的企业是如何看待这些国内的以及国际上的各种各样的挑战有没有什么及时的策略去应对这种挑战我觉得这是最有价值的去上市公司调研一定要跟管理层进行密切跟深度的工作因为他们是最了解企业的第二点呢要多渠道的交叉验证信息因为管理层告诉你的是一个单方向的一个信息的输出你需要去了解比如说一个银行的管理层告诉你我们今年的信贷非常的不错我们主要是信贷投放是在制造业或者农业或者是房贷那你就要去看一看他所提到的这些制造业

[厚望?] 他的生产运营是否是正常的对吧如果变成了坏账怎么办呢他说房贷的需求很好那我们就购房处去看一看甚至跟买房的这些居民这些客户去聊一聊你们是喜欢用房贷啊还是自己全额购款啊你房贷的利率能不能够承受啊这点展开讲讲这就讲到越南的房贷就是一个特别有意思的事情大家知道中国的房贷基本上是个人能够获得的信贷里面价格最为便宜的一个越南的房贷的利率大概是10%那所以10%的房贷利率下他们首付比例高吗他们的首付比例大概20%杠杆率非常惊人然后扛着10%的利率的对因为居民的预期就是你房价每年上涨至少超过10%以上我可以cover我的贷款的利率了你看那帮老百姓你有没有感觉到他们有一种地产狂热我们去的时候是房地产比较冷清的时候因为房价也很高

[厚望?] 利率水平很高确实没有特别火热的情况但历史上的数据确实有过越南经历过房地产泡沫那你有没有关注过比如人均可支配收入的增速啊你总得有一个东西能把它cover掉吧人均可支配收入的增速基本上国家GDP的增速差不多大概也就是高个位数的样子对于越南而言20年越南的人均可支配收入可能就14,15就是两千多美元一年的样子我来之前查了一下数据我发现他们目前但肯定跟假期周期有关他们存款利率6.5%对这跟他整体的高息是完全相关的然后存款利率5%6%房贷利率10%就这几年一直困扰我的一个问题越南的房贷利率如此之高为什么还会有人去承担这个房贷去贷钱因为你每年10%的利率非常惊人的一个但你放到中国0708年那个房贷利率虽然没有10%

[厚望?] 但肯定也有7%8%对那也是很高的后来你就只能把它放在在当前所处的经济环境跟经济状态下去考虑这个问题但我又很好奇一点你的这个利率怎么比GDP还高呢因为整个这个国家的它的产业结构相对是比较初级的就是如果我们看一个企业生产的几个要素大家经常知道的那些比如劳动力土地资金管理家才能实际上他们最缺的是资金越南不缺劳动力越南不缺土地管理家才能在当地起来的这些企业家一定比国际上的管理层更有经验也不缺这个最缺的就是资金在经济发展的早期阶段资金一定是最受企业追捧的生产的要素资源你想想如果90年代的时候中国的贷款的利率其实也很惊人的对吧在经济发展早期只是随着经济在不断地发展到一个更高阶段的时候技术管理家才能或者是品牌等等之类的

[厚望?] 在成为新的推动企业增长的重要的因素你像美国跟德国利率就很低了你企业贷款的利率就非常非常的吸引人了企业也不需要那么多钱因为它有多渠道的融资方式了我贷款无法获得我可以去IPO上市欧洲的资本市场相对比较发达我可以直接IPO上市我也不需要非得要从银行进行贷款那对于越南而言其实它企业能融资的渠道是非常有限的那是不是越南股市重点解决了国有企业的融资问题是对的越南的股市最开始设立的初衷跟中国股市是一样的就是为了解决国有企业的融资问题而且它解决的比中国当时的步子更大中国当时国有企业上市融资的时候其实你上市融资无非是找钱要么国内的钱要么国外的钱当时中国有两条路一条在国内IPO上市但更早一点很多大国企其实在香港跟美国

[厚望?] 运行就海外的资本上市越南是在国内进行资本市场上市但是它在上市的时候就允许了外资直接进来做战略股东这跟中国就不一样了比例是多少上线各个行业不太一样但是我们跟踪的最重要的这个银行板块基本上IPO上市的时候都会找一个外资的银行作为战略股东大概持股15%到20%整个银行的外资持股比例上线就是30%所以又回到企业融资的这个渠道过去三年在越南我们基本上没有看到过IPO企业融资渠道仍然受限的债券市场2020年跟2021年经过蓬勃的发展22年基本上被按下了暂停键所以在当前这个位置我们为什么仍然很喜欢越南的银行银行在决定整个社会资本分配的过程中具有绝对的花一圈看见你们的持仓了金融占了很大一笔其次是房地产那我们看啊

[厚望?] 就我们参考我们自己的经验可能人均两三千美元的阶段其实大众的刚需更多是在制造业或者说他买大件啊买生活用品啊然后更有钱来开始买房对那制造业呢你说越南现在居民的消费习惯跟倾向是什么对整体上的趋势是没有变化的在随着成证化率不断提升的过程中大家肯定主要的需求就是买房买房之后家电然后汽车当然越南的汽车行业呢现在仍然处于非常早期的保护的阶段所以合资品牌的车的关税都特别但是最近可以有个大明星啊你说VFSVFS的定价很贵的VFS的在越南的这个售价大概是30万到40万人民币包括它在北美的定价其实跟特斯拉也都差不多我们去越南调研过路上也有一些VFS的这个电动车但实际上更多的可能是来自于日韩那些合资车的传统的燃油车很多一些

[厚望?] 所以它也是一个汽车或者是大型机械车为他们国家日韩的市场率是比较高的我去泰国的时候我发现跑的都那么是汽车日韩比较多汽车确实是这样大型制造的话就不太好说因为如果我们提到比如挖掘机这种设备这个海外的卡特比勒跟中国的三一大型三一中国本身做的已经非常不错了在当地也都有很多牌子在另外我挺好奇的一点就是越南的货币流通机制就类似于我国这样的吗就是央行啊商业银行啊然后扩安整个金融体系的结构跟中国基本是一模一样的央行四个大的国有银行大概还有20多个非国有银行或者叫商业银行吧应该还有三家政策性银行然后也有一个专办负责清理银行不良资产的资产工业公司可以可以所以我说跟中国基本上是一模一样的那你这种穿越式投资有什么感觉或者心得

[厚望?] 这几年我们学到最重要就是在哪个市场就赚哪个市场的钱我们刚刚去越南这个市场的时候你看19年20年的时候整个国内跟全球最火的我配合去科技股啊消费啊医疗啊这些标的我们也试图去寻找越南有没有这样的标的实际上第一它那个资本上确实没有这样的标的慢慢理解了可能是因为它当前发展阶段确实比较靠早期就是那样的环境里面不会有这样的产物就至少现在这些家伙还没有大到足够上市的地步它的资本市场的主要结构还是银行地产当时我觉得银行地产好无聊的这个行业为什么要投这个行业呢但是你从股价的这个回报来看它真实的反映了银行跟地产在越南当前经济结构中所具备的明显的竞争优势有没有重点复牌当年我们的五朵金花行情有啊基于越南的钢铁我们经常跟投资人聊的

[厚望?] HPG这是越南非常顶尖的一家钢铁工它就是做钢铁的钢铁的各种各样产物钢筋钢管主要用于建筑工业制造生产那股价我印象中在2021年的时候一年接近翻倍当然去年的跌幅也很大今年大概有涨了60%它本身是个周期品所以它波动是巨大无比的跟国际钢材的价格原材料的成本密切相关地产也是2021年20年的时候翻倍的股票比比皆是去年行业政策缩的时候跌50%到60%的股票也很多银行相对整体比较稳健因为它的盈利端相对比较有保证他们的银行收入的绝大部分来自于息差收入不像中国因为我们慢慢开始说中收越来越重要中间业务收入会越来越重占比会越来越高他们银行近息差能到平均能到3%到4%4%多那还赚别的钱干嘛对啊在这个阶段那你银行相当上盈利是非常棒的

[厚望?] 对吧那无非波动就是来自于估值的波动银行股的估值中枢大概多少现在越南的银行股的估值平均PB大概是1.7倍左右这是历史均值过去5年的历史我们见过最贵的时候越南的银行股的估值大概到2.3倍2.4倍回头我在商道市里边给大家看一下四大行的目前的PB那你要去看香港的四大行我这个PB根据有经营力了是的那股息率怎么样股息率的话差不多平均银行的股息率稍微高点1.5%左右吧你们肯定不是喷着股息去的不是你去那边肯定是找本营的找一些更好的成长对吗开始我们是希望去找成长后来我们慢慢转变了自己的投资逻辑跟主线我们就应该在越南市场上寻找当前阶段最具有竞争力的行业能获取整个国家最大利润的行业有没有可能越南市场定义的价值其实放到我们

[厚望?] 他们那个增速可能也向成长了对你要从增速来看是向成长其实它既然是以息差为最主要的收入来源银行的分析就特别简单你就看每年的信贷贷款增速就行国家每年央行会给全行业下一个贷款增速的目标今年是13%全行业大家的平均下来贷款增长就是13%的规模那你进息差4%所以你每年的EPS的增速银行无非是息差完了之后再加点中数再扣点拨备就减点费用什么这样也很好算每年机会让EPS的增速就20%那你放在中国平均20%EPS增速那就是成长股了对呀我觉得是成长股是吧所以你说银行在越南成长股我觉得是没有问题的它不算积极成长但稳定成长肯定算了稳定成长对我刚才跟你说的那个是这样的就我来之前我自己在想我说如果让我买您的这支基金如果让我去投越南

[厚望?] 第一个我说我会带着什么心态去投呢第二个我发现我突然理解了外资的心态反正我也不是很懂但凡有点风吹草动那我肯定先撤呀我来这我管你好不好我来这是赚钱的对我发现我屁股一挪我完全理解了外资看待中国看待英国的立场对刚才您提到的抱有什么心态来投资于越南其实您后面评论也解答了我们是去赚钱的我们去投资于越南是为了给我们的投资人赚钱的至于这个国家的很多偏价值观或者是意识形态层面的东西对于我们而言我们更重要的是关注它对于我们的投资是有没有影响我们就不去考虑其他的东西对于普通的个人投资者而言我们对于海外的建议从来都是我们建议大家一定要去关注海外因为所有的金融理论都告诉我们分散配置分散风险均衡配置可以很好地改善你投资的风险收益比

[厚望?] 过去几年各个国家各个行业的发展周期政策都是不一样的均衡配置之后能够获得一个相对比较稳健的收益这是没错的实践能够证明这条理论所以越南也是在这个框架之内你去投资一个跟中国的经济周期相对差异比较大一点的那资本市场上的差异就会更大一边涨一边跌一边跌一边涨就要让你的整体的收益能够相对均衡一点点那没什么太大问题第二点呢投资于海外呢对于大部分的投资人来说是非常陌生的我们很多的投资人中期一生可能都不会跟越南发生关系最多可能吃点越南的水果还有咖啡或者可能你买点衣服如果你关注一下的话一些国际大牌它会有made in Vietnam但你不care因为对你来说就是一件衣服没有人会去关注衣服究竟是墨西哥生产的越南生产或者马来西亚

[厚望?] 某种程度上这也反映了它在世界分工中的角色它确实是所以就像您说的当这个资本市场出现大幅波动的时候干嘛我也懒得去了解你这个市场究竟出了什么问题政府能不能够纠线公司能不能活下来我卖了就行了尤其是在我赚了钱之后是的当然大家讨论比较多的外资离开中国或者每天卖出一点点这种行为你是可以理解你是一个外资如果有自己明确的观点的判断换了一个就行了全球还有很多的市场可以投我们的投资人更是这样的现在中国投资到海外市场大概已经覆盖了30多个国家了美国 中国 香港以及欧洲的各个国家包括日本 印度 越南都有你这个市场表现得不好那我就不投换一个投更不要说我们还有庞大的超过100万亿的国内的资本市场我实在不信我不投海外我投国内哪个行业好看哪个

[厚望?] 所以外资短期的流入跟流出我认为它不是影响一个市场最核心的因素我们观察一些交易数据越南外资持股比率已经算很高了接近20%左右那么在21年的时候整个外资大概卖出了20多亿美元实际上非常大的卖出21年越南是一场红红的大牛市到现在就复盘当年外资为什么卖出落袋为安赚了我就跑了对不对22年反而是外资大幅净流入的一年为啥跌下来了便宜了外资也会去抄底的那今年的外资基本持平在市场也涨了20%几了我发现它的反弹好快怎么这么快我们就聊到这个市场投资者的结构上的问题了越南这个市场的结构我认为是比较奇葩的它一方面外资持股比例很高接近20%这20%的外资里面很多是战略股东就是当年IPO上市的时候那些它不动也有一些非常活跃的

[厚望?] 东南亚的基金也好或者是欧美的对冲基金也好他们就像一群鳄鱼一样哪有机会你就往哪奔快进快出因为它的对冲基金非常灵活买进去之后赚了马上就走开所以这是外资的口称另外一面每天的成交量里面现在90%到95%都是个人散户个人投资者去进行的投资交易越南当地的机构投资人发展是非常迟缓的就没有像国内一样的公募基金券商资管及银行理财市场波动巨大股市场也像20年前的中国20年前的中国未来越南资本市场结构上如果我们期待能有什么变化我期待越南国内的机构投资人能够逐渐成长起来当然这需要一个过程机构投资人成立起来对你有什么好处它能够作为这个市场的稳定期你机构的判断相对会比较理性跟冷静一点点在越南我们经历过非常极端的行情极端的上涨

[厚望?] 跟极端的下跌极端的下跌就是最近的比如说去年4月份跟10月份一个月跌11%到20%整个市场去年11我们国庆放假大概放了一周回来更新净值越南接近低了10%一周的时间市值蒸发了当时接近300多亿美金你什么感受哇塞这个市场太疯狂了所以你的净值波动也一定会很大一样的我们躲不过我们赚的是整个市场的beta也是一样出现了巨大的回撤但我们知道回撤的原因是什么因为极端性的某一个事件性的因素导致了散户恐慌性的踩踏的卖出包括杠杆融资平仓等等之类的但它也有非常极致的上涨的行情你就比如说21年的4月份到6月份也就是不到三个月的时间可能也就涨了30%左右的样子那时候每天都涨涨到了6月上旬最夸张的一天整个交易所的系统瘫痪了只开始了半天

[厚望?] 因为交易的量实在是太大了它的交易所的系统没办法支撑那么多的交易它只能处理上午的交易下午暂停了越南有多少人超过截止到目前8月底整个越南国内的客人账户的数量大概是500万到600万个占整个人口的比重是5%左右对 因为它将近1人中国的比例是14%我们有2亿股民所以这也是越南资本市场发展在初级阶段的一个我这边要说一个地域段子散户是国有资产对有成熟经验的投资人来说散户高拨通率就是大家超过收入的来源对我们不是一样的因为你要靠高拨通率来赚超额收益的话这意味着你本身的交易跟操作是相对比较频繁的其实我们的基金在越南这个市场里面可能能排得上全球前几名的规模的这个基金我们每天的交易量是相对比较少如果交易量稍微大一点确实会对这个市场

[厚望?] 产生影响你们现在规模大概多少我们现在截止到二季度末我们已经披露出来的数据是48亿接近49亿人民币差不多6.5亿美元的样子那么现在实际上比那个规模又更大一些了单票有持股比例上限吗对于公募基金的管理规则来说各股的持仓比例不能超过10%当然在越南那边第一我们要满足不能达到外资持股比例上限达到外资持股比例上限我们就买不着了第二呢达到4%以上要举牌到目前为止呢我们都没有处及到举牌线但是已经比较接近了会有影响吗这投资会有就理论上我不可能无限的让这个基金的规模不断的增长不断的增长的话其实能买的股票会越来越少很容易买成前多少大股东了是吗我们基本上都是他们前几大股东了但是没有触碰到举牌的线因为碰到举牌的线之后的申报就会更为复杂一些

[厚望?] 我们尽量不去做这些事情像一滩小水吧里面有一些小鱼所以说你的水太大的话对公共的同事也帮我们算过我们的换手率常态化的时候今年以来我们的换手率大概就20%的样子所以说规模倒比你必须做长期持有价值投资的长期持有是一定的但至于是不是价值投资其实我觉得取决于每个人判断因为在专业或者是高标准的投资人看来越南很多股票是不具有投资价值的首先财务会计准则就不一样就不跟IFRS接轨它越南有自己的财务会计准则其他企业比较传统比较落后银行的估值一了七倍按照国内的分析的观点来看一了七倍的银行我为啥投你啥价值没有什么价值成长也高度依赖于宏观经济的整体的增长没有什么自己的创新研发投入也不够但是这些公司放在越南放在当前经济发展阶段的越南

[厚望?] 我认为它就是好公司当然对吧你觉得A股的本质是周期还是价值还是成长我个人认为A股经历了不同发展阶段之后或者不同发展阶段的本质是不太一样的在A股刚刚成立的时候它一定就是为了满足国有企业融资的需求这是没有变化的越南也是一样的我们完全承认在经历了2000年到2010年的成长化率快速提升的那个阶段之后那最好的一定就是来自于吴朵金花房地产银行基建相关的这个标题到2015年之后随着国民人均收入水平的提升对于医师住心康乐教的需求越来越好那就一定是消费科技医疗的主导但是它的表现形式是周期你说上上下下的这个波动我觉得是跟A股本身的独特的市场结构有关系理论上来说仅仅我们说理论上一个国家的经济如果长期的发展企业长期的盈利

[厚望?] 盈利增速有快有慢年化有高有低这没有问题理论上纯理论上它的股市就应该不断地创新高为什么没有说哪个企业我一直赚钱我的股价还一直跌的当然中国的资本市场的结构有它自己独特的地方跟着越南比它还独特吗坦率地说我觉得越南不如它独特那你长该讲讲就中国的这个资本市场的表现我觉得它很容易在很短期的时间里面把一个行业能挖掘的潜力达到极致或者换句最通俗易懂的话你可能用一个月的时间赚了该两年或者三年赚的钱我不知道您有没有印象早几年的时候牛市行情来的时候大家分析公司因为你估计已经很贵了怎么去分析它呢我们当时流行一种算法叫中局这个公司最终能够到什么状态当时比较夸张的报告分析某家公司甚至是分析到2050年到2050年这家公司大概能值

[厚望?] 假设它现在可能是500亿的市值2050年我们不管怎么倒算它能够值到5000亿的市值这就是10倍的空间10倍的空间所有的资金进来我可能让它在一年的时间涨了10倍剩下的时间全都会在消化国土的这个估值但为什么会出现这种情况呢我觉得还是因为这个市场的竞争是非常非常激烈的大家都想很快地赚到很多的钱这也倒逼基金经理嘴上说的长期投资实际上都是看长作暖的我认为有一些确实是这样的也有一些长期的拿着这个票不动的那他自然在这个市场格局下或者竞争机制下他就会被淘汰那有什么办法呢也没有办法就包括你刚才说的中局本质上它不就是在给当下的高估值硬找合理性吗对 硬找合理性在牛市环境来的时候所以我说对于普通的基民也好股民也好你说在A股

[厚望?] 这个市场是不是很受伤的也未必大家看看今年以来截止到8月底全市场最好的基金的收益率百分之六十几这是多么惊人的收益率你大幅超越忽生360个点的收益另外你超越了纳斯达克超了二十多个点除了2022年201年跟21年每一年国内的公募基金都有翻倍的收益率这是非常非常尽量所以A股的基金经理是非常勤奋的而且他们是能够给投资人创造非常好价值的但这样的人很少而且这样的人呢就很难长期持续下去因为他的高收益不是他自己的是跟市场选择了但他选择了这个市场或者选择了那个细分赛道对他就是优秀的是吧不 是他选择了这个细分赛道而市场也选择了这个细分赛道并不是市场选择了他我其实想问这个你看A股是有这么强的那放到越南也有很强的周期性其实我来之前

[厚望?] 我还看了一下胡适平指数他的波动非常值得我感觉我看到了07和15那一轮但是你要硬要比正幅的话当然都很大了确实还没有我们那两轮要大因为他整个市场的成交量我们说的深度跟广度其实比2007年的A股或者2015年的A股还是差很远是的他没有那么庞大的资金量也没有那么多的交易在里面比如说A股2010年算是一个分水岭可能之前市场更倾向于同涨同跌2011年之后因为可能扩容各个行业开始分化那现在越南应该属于之前的那个阶段我认为是我们先说一下胡志明有点像类似于上海吧河内呢类似于北京吧因为上海跟北京本身的重要的经济指标差别不太大只是各自的功能重点核心不一样但实际上从经济表现来看的话胡志明远远领先于河内市这是一点差异所以他可能更像是

[厚望?] 东京大阪对对对有点这么感觉那这两个市场呢交易所层面的话胡志明市是最主要的一个交易所上市的主要是大盘蓝筹有点类似于上交所河内市呢主要上市的是一些中小盘的股票有点类似于深交所但他们国家也有一个合并交易所的计划未来可能所有的股票都放在胡志明市交易所所有的债券跟衍生品都放在河内市交易所这是国家层面的计划两个交易所加起来大概有多少只股票1600只左右但大家主要玩的是反正我们主要投资的是胡志明市外资主要也是投资胡志明市交易所那胡志明大概有多少400多只那确实很像道具对股这个数量来说的话实际上还是很少他整个国家的资产争权化率到目前为止只有60%还是比较低的你跟踪的那个指数是VN30所以我可不可以这么理解某种程度上

[厚望?] 你算是选择了一个上证50在跟踪对因为我们提到了一些种种的限制包括规模乱七八糟的这些你是做了一个上证50的主动优选或者说上证50的增强对你可以这么理解我好奇穿透到行业刚才我们也部分已经聊到了如果我买了你的基金那我相当于配了越南的哪些行业最重要的一定是金融行业银行家券商基本上截止到二季度末我们披露出来的激报银行家券商基本占了55%左右了一半以上为什么没有提到保险越南第一呢资本市场上本身上市的保险公司很小就一家第二呢越南的外资保险全球的保险巨头在越南的业务展业非常快市场份额非常大越南本土的保险公司没有什么特别大的竞争力这是它本身发展阶段所决定的你刚才说这段话的时候我就想起来我看过中国平安的历史因为中国保险行业

[厚望?] 早期也都是外资进来晚安的外资呢很合规很听话对但是平安路子也本朵话也做得好更符合老百姓的需求啪对所以中国确实诞生了很多保险巨头但越南其实没有什么保险巨头了所以如果你发现了一个这怎么那么像20年前的平安你会下手吗我觉得越南诞生不了20年前的平安平安是非常优秀的一家公司越南的保险公司我们现在看它应该在未来的竞争过程中是竞争不过这些外资这是我们现在的判断第二大的房地产金融里面我们需要提一下金融里面除了银行之外就是券商券商其实我们占的券中也非常之高我们很喜欢证券公司第三大就是房地产房地产大概也接近20%不到20%的样子所以你看金融加地产基本上已经占了接近80%了我们整体的仓位也就是90%左右剩下配了点原材料

[厚望?] 消费少量的加上一些制造业很少所以也没有发现越南的建立宝蛤蜊茅台我们曾经投过越南的类似于这样的标的比如说牛奶跟啤酒后来我们发现尽管公司基本面很不得我认为非常不得因为越南消费占整个国内GDP比重到了70%消费的需求是很旺盛的越南消费是很棒的我感觉漏问了参加马车的驱动力大概多少这个我愿意聊消费其实在越南占了70%多20%多是来自于投资真正的净出口出口减进口的那部分贡献GDP的部分差不多就是2%到5%有的时候如果是贸易逆差更多的话那实际上还是负责贡献所以它不是一个出口老强的国家它的外贸依存度很高但实际上它每年的出口跟进口的规模跟GDP的规模非常接近举个例子比如一年GDP3000亿进口大概2900亿出口大概3100亿

[厚望?] 真正创造进的出口的那部分可能就只有200亿的贸易顺差我只能说它是一个外贸依存度很高的国家但它不是一个出口依赖性因为我们说出口依赖性是指你进出口的那部分对GDP的贡献特别大但它进出口的贡献不太大其实这也侧面反映了越南本身在国际贸易产业链分工中的地位来料加工出口它不像中国早年中国其实早年出口我们有很强的原材料比如矿产主要的基础原材料中国有生产加工完了之后你出口那创造的都是进出口越南不宜还有转口贸易对你也可以理解我转口贸易当然当地有这个再加工的过程所以这是理解整个越南经济结构一个非常重要的原因它的消费居然占到了七成以上非常非常有韧性的但你换个角度讲它的人口规模也确实很大了在东南亚也不可忽视的不可忽视所以我们是相信越南消费

[厚望?] 随着人均收入水平的提升未来中长期一定有消费升级一样的标的在但当前越南资本市场存在着一些相费相关的这个标的它还是没有特别强的吸引力就回到我们最开始说的它在当前这个阶段并不是决定这个国家经济增长最重要的力量就像银行 地产他们是具有支配力的但消费没有支配力而且越南的消费市场开放得很早我们想到的品牌外资基本都已经进去了西红啤酒是越南最大的一家啤酒但它实际上在国内的这个市场份额比这个洗力是要稍微低一点的而且洗力这几年每年增速度比西红啤酒更快外资还是很厉害的中国早年是出口导向的后来是投资导向对现在倡导消费导向对为什么40%的成真化率投资居然看起来也不是很那个有两个方面的原因投资我们最简单来说就两个部门公共部门的投资

[厚望?] 跟私营部门的投资公共部门的投资就是我们经常说的基建政府干的从国家财政出现做的这个投资在这一方面越南政府在政府举债上是非常保守很谨慎的越南整体的公共负债占GDP的比重大概只有45%从97年金融危机之后这个比例一直在慢慢降它是不是吃过外债的亏我认为当时是的当时整个东南亚都吃过外债的亏所以这几年的政府也没有大规模的加杠杆如果您有机会去人民事业好点去河内或者是其他一些城市您看到除了旅游景点之外其他地方的基建都比较落后因为政府不愿意举债去做基建发展的相对比较慢公共部门投资一直是发展比较慢第二就是私人部门房地产房地产呢这过去三年拉长一点时间来看吧房地产也是一个周期性的行业房地产本身每年的这个增长还是很快的但是占整体国民经济的比重

[厚望?] 就没有那么的大因为如果我们从另外一个角度来看第一产业第二产业第三产业来分的话第一产业农业占了10%第二产业工业及建筑业占了接近40%那剩下的服务业占了40%房地产整个GDP的比重中的链条大概就占13%左右它完全不像中国占比就更高一点点而且房地产主要还是没有像中国一样的超大规模的大的巨头因为中国有很多房地产的龙头公司就是集中度越来越高集中度越高越南倒没有那样就很多中小型的房地产公司它只有一个特别大Wing Home全国业务都干剩下的其实规模都不大的所以我觉得房地产呢虽然增长很快但没有起到特别重要的经济的作用它的民营企业和国用企业大概是什么样跟中国很像国有企业在获得政策支持尤其是融资成本方面比民营企业有很大的优势

[厚望?] 银行给国企贷款就可以信用贷款利率相对比较低一些所以国企也是掌握公民经历明白的肯定的 必然的那为什么基建还这么拉宽就我不愿意投资行政审批效率相对是比较慢的这个我们得实话实说过去几年真正公共投资最快的是哪些工业园区你要招商引资的时候需要做很多工业园区工业园区基本都是私营企业在做政府都不愿意出资去做这些事情所以基建并不是像我们这么狂摸不是仅仅是在今年我们看到因为面临的国内的压力跟国际的压力都比较大越南政府从五月份之后开始加快了一些基建的项目明星的比较项目如果您有机会去胡志明市先落地新山一机场你会发现新山一的T3航站楼在扩建这个项目已经提了很多年了第二你会发现胡志明市的三环路开始修了这个项目也提了很多年了

[厚望?] 如果您再稍微走远一点您能看到胡志明市跟河内市中间的高速公路开始扩建了这也提了很多年了城市土地是国有的吗所有的土地都是国有的越南的土地都是国有的跟中国是一样的那就不是政地的问题那就是人不行这个土地的国有跟中国有一点不太一样大家知道中国的土地也都是国有的对吧农村土地是集体所有城市土地是归国家所有个人买房是有一张土地使用权证的我不知道您有没有印象早几年您如果买商品在其他城市是给你两个证一个是房产证一个是土地使用权证这个土地使用权证实际上标注了你对这块土地的使用权但是你不能转让土地使用权不能转让越南不一样越南的土地使用权是可以转让机交易的你知道这意味着什么可以不用通过招牌化的程序进行个人之间的转让机交易

[厚望?] 这就意味着越南的土地的使用权近似于越南土地的所有权所以征地还让麻烦一些这就是导致它征缔麻烦的那不成印度了最主要的一个问题明白开始是国有实际是对对对因为它社会主义国家土地归国有这个性质是不会有任何变化的有意思这是不同环境不一样不一样不一样我看了一下您管理的基金相对DN30超额还是挺明显的因为首先开始做这个基金的时候选VN30市场就比较有大的压力实际上我们说投海外我最喜欢的就是做直输基金对海外市场不需要花特别多的人力跟资源去研究这个市场赚这个市场背打就行但是DN30这个指数因为其中可能有40%左右是已经达到外资持股比例上限我没有办法把它完全复制成为一个指数基金所以被迫的我需要做成一个主动的基金主动的基金呢

[厚望?] 不管是公司的要求还是投资人的要求总是希望你能够战胜基准所以我们就需要不断地通过选股通过行业的偏离来跟踪并且战胜这个基准这是我们过去几年一直花很多时间跟精力去做的我们可能不仅是中国研究越南市场研究的最深入的我们可能也是全球研究越南市场相对比较深入的外资机构因为我们的规模在全球可能排第二或者第三大了已经你的持股数量大概是多少我们最开始的持股数量为了抓住这个市场的β大概买了四五十只股票现在呢到现在基本就只有二十多只股票了我们已经通过不断地提高个股的集中度那你预期未来它大概上限大概是多少股票数量的上限我个人的预计股票上限的数量不会超过三十只了我听下来你未来很拼各股研究深度了对什么支撑着你投研我们花了三年左右的时间

[厚望?] 我跟我的研究员绝大部分的时间就研究越南的这些股票我们各个方面都去研究我们现在最重的仓位的股票就一支各股我们在越南买的基本上能达到五亿人民币左右的这个样子我们可能是它的第二大股东或者第三大股东我们跟上市公司的管理层建立了非常好的我认为非常良性的股东市场会有波动但是管理层知道我们是他最大的股东我们给他打电话或者是发邮件开视频会议他们会很积极主动地配合我们完全是可以公开的信息有些不能公开他也不会告诉我们这种良性的互动让我们对这些公司的股价的波动是能够容忍的能够把握住的听起来有已经有点像战略投资是你可以看我们的换手率我刚才提到我们前八个月换手率百分之二十你想四五十亿的基金每年的交易佣金我们差不多也就是四百万到五百万的样子

[厚望?] 我们算过交易佣金的百分之零点一都不到这是交易费用所以说我们的换手率是很低的那你觉得你的超额怎么归因我觉得行业配置占一半以上绝大部分的超额是来自于行业我们说那个超额是相对于VN30对我在VN30的金融的权重大概百分之四十那我们往行业归因也是归因到集中不是分散对吧集中一定是集中那另外一半呢另外一半就来自于行业内部个股的差异尽管它同涨同低的趋势很明显但是你通过细致研究你会发现这个行业里面有一些基本面确实是好的有一些基本面就是落后于同业的我们能识别在基本面好的我们喜欢的公司重配不喜欢的公司或者比较差的低配甚至不配我说你们的持股差异大吗怎么定义这个这股票你们没买我买跟同业相比我们在持股差异上不是那么的明显

[厚望?] 我们不会去买一些非常冷门的股票我们也怕但是有我们会有一些精彩的案例告诉我的投资人我们怎么样在VN30我们甚至通过核内交易所的股票都赚过很多钱很小的股票我们赚过很多钱但是长期下来我们会发现第一我们的规模太大如果你要在一只股票上赚到的钱足够影响你这个基金净值波动的话意味着你得要有很重的仓位才行比如一个点的股票你涨一倍对我的净值可能也就只有1%的贡献接下来我们聊到个股层面我听您前面提到您很喜欢券商首先券商板块是整个金融系统中一个非常重要的板块这个越南我们提到因为现在整体处于经济发展的早期阶段实际上对资本市场而言也是一样的越南的股市大概就只有15年左右的历史整体发展的水平还处于非常初级的阶段那么券商呢从它的盈利拆分来看

[厚望?] 就那么几大块也很容易第一个就是经济业务赚点交易的佣金第二呢投行业务第三呢投资业务因为券商有很大的自营的资本金可以用来作为投资那么经济业务呢最主要受益的市场的流动性跟成交的活跃度为什么说券商是牛市的起手呢整个牛市一来成交量放大的时候券商的经济业务的收入就是佣金的收入会快速的上升所以它有显著的市场的放大的β的作用在里面第一块第二块呢投行的业务投行的业务呢坦率的说过去几年在越南就整IPO基本都是暂停的状态没有什么大的投行就是新股上市的这种IPO的项目很多越南券商的投行来自于债券发行就是在债券市场发行债券的投行收入IPO暂停其实对股市整体来说是好事国内对这个的讨论呢相对比较多一点对吧因为最近一段时间可能大家会觉得

[厚望?] 不断上市的这个股票实际上会对市场的资金有一定的抽取的效应但我个人仅仅我个人觉得啊一个国家的资本市场要长期的增长下去它的规模要不断的涨大它既要内身的现有的股票不断的市值规模的增长同时也要有新鲜的血液进来另外你新的公司不断的上市也是帮助企业获得融资一个非常重要的渠道所以融资功能一定是股市一个非常重要的功能那没有哪个股市说就只有一潭死水那么多股票在那没有新的股票进来我觉得那也是不对的所以一个健康的股市我个人觉得它既要有融资的功能也要有回馈投资者的功能那为什么这两点其实在越南跟在A股的差异会比较明显一点呢坦率的说因为现在国内的A股市场我们一共有2亿多的股民7亿多的基民其实背后的原因是因为大家的人均收入水平

[厚望?] 在提升家庭的财富水平在提升所以越来越多的人会有更多的理财的需要理财很重要的一个投资的方向其实就是资本市场所以资本市场的波动开始越来越多的影响到个人的财富水平影响到甚至非主营业务收入之外的其他收入的水平所以他会特别关注这个市场是不是持续的在往上涨因为越南不是这样的越南现在整体的股民我们说拥有个人交易账户的个人投资者的量大概就只有500万500万个呢占到整个国内的人口的比重其实就只有5%A股大概有14%第二点越南现在人均收入其实还很低所以他其实个人的财富呢或者家庭的财富没有特别多理财的需求他们对于股市你跟他说你去买一只基金帮你实现个人财富保值增值其实不是一个特别常见的理财方式当地人可能更喜欢的就是存在银行

[厚望?] 那银行的利息收入所以越南国内其实也没有什么机构投资那这是另外一个话题所以其实整个越南股市上涨或者下跌除了影响那500万个个人投资者之外对于大部分普通人是没有特别大的感受的因为只有5%的人有股票交易账户我个人认为越南过去几年没有什么特别大的IPO其实对于市场的进步而言不是一个特别好的事情它为什么阶段性暂停了它也不是阶段性的暂停当然过去三年因为有疫情所以很多项目你报IPO的时候是会有一些受到疫情的影响第二当前发展阶段其实在2018年之后越南就没有什么特别大的公司成长到足够上市的规模了越南有一些很大的家伙其实通过海外去上市比如我们之前市场里面国内也关注到的比如VFS就是越南最大的新能源车的公司它市值规模比较庞大

[厚望?] 它刚上市的时候就已经是200亿美元的定价越南资本市场15年以来最大的一家上市的市值的公司是越南的家银行国有银行也就才200亿美元所以它资本市场相对其实比较小它没有办法承载特别大的公司去IPO上市其实市场上还有一些国企没有完成改制这些国企的规模体量是足够能够在当地资本市场上市的第二还有一些成长非常快的新兴的行业比如说科技医疗消费类的公司可能你还需要给它更长的时间未来过几年才能够达到可以上市的标准跟要求刚才你提到券商是牛市的棋手或者急先锋这个其实是我们根据过去这几轮行情总结出来的那同样的规律是否适用于越南国市在越南也是一样的过去三年其实您看越南整体资本市场的走势跌宕起伏的波动是很大的比如说21年涨幅特别明显

[厚望?] 22年跌幅也很大券商过去两年的整体的震荡的方向是一致的但幅度会更大一点券商在20年可能有翻倍的行情在21年也有过远大于市场平均幅度的回撤所以它确实是一个市场贝塔的一个放大器如果相对VN30来说你的券商仓位一定是超配的超配的那你超配券商的原因是什么就是因为我认为从今年开始经历了去年非常巨大的回撤之后从固执层面而言券商是相对比较便宜的第二呢我们整体上的判断逻辑归根到最后今年我们是看好整个市场因为它弹性大对最强化的这个β当然还有更长期的逻辑尽管券商是一个周期股这是没有问题的但越南的券商有成长性第一我们提到的整个个人账户的渗透率远远低于中国只有5%中国是14%第二也是非常重要的一点整个越南现在仍然处于前沿市场

[厚望?] 就是按照MSI的分类或者是富士的分类它属于前沿市中国是新兴市场比中国还要低一个级别越南的证监会以及监管机构过去很长一段时间最近更为明显在积极地推动越南能够从前沿市场进入到新兴市场因为单纯从市场整体的规模来看越南是够的但是呢越南市场的一些交易制度以及整个市场当前所存在的流动性市场的深度跟广度还没有办法达到MSI的要求所以越南的这个监管机构证监会交易所以及央行都在从各个层面与维度去推动越南从前沿市场升级到新兴市场如果越南能够升级到新兴市场我们相信未来一定可以只是时间的问题它会吸引更多的全球配置型的被动性的基金去流入到越南市场所以这是券商长期我觉得增长的一个非常重要的逻辑它仍然处于非常早期的发展的阶段

[厚望?] 在这个资本市场不断发展不管是它涨也好跌也好是它的市场的交易结构在不断地完善它市场机制在不断地完善券商一定是在这个过程中是能够实现收益的快速增长的所以我们买券商我们超配了很多的券商这也是今年给我们带来比较大的超额收益的一个重要的来源那比如说它已经兑现了不少涨幅的话你会卖我们的想法是这样长期一个行业的配置代表我们对偏长期的这个观点但是短期的估值跟市场的波动我们也是要考虑的我们也失望能够尽量的不影响市场的情况下做到相对比较灵活的调整我们目前而言我以及我们的研究员分析我们认为当前全商的估值其实还完全没有到投资的地步而且这个盈利增长还没有体现因为现在流动性快速增长就市场的成交量快速上升是从5月份之后其实从二季度的业绩

[厚望?] 我们是看不出来的那么三季度的业绩四季度的业绩我们认为每个季度的业绩会逐步的向上在这种情况下业绩是一直在往上的短期我对于它的估值的容忍度会相对高一点我们甚至可以接受它比例是平均的这个估值略高一点的水平因为趋势上它的基本面是往上的这是确定的我们前面其实提到了A股还有越南市场的差异你觉得A股比越南还要特殊然后我问你A股哪特殊你说A股太卷了很容易过度的定价或者把定价直接透支掉这也倒闭去预判你的预判对在越南市场比如说你预期市场接下来是要向上的所以你压了弹性更大的全商对那如果接下来大家都打这个预判那其实券商可以价格短时间的怼得很高是的我们投资的券商今年以来的股价涨幅都已经翻倍了因为整个市场的平均的VN指数VN30指数

[厚望?] 也就涨20%以上所以大幅的跑赢整个市场的Bunchmark是市场的基准的所以我就挺好奇在越南这种我预判你的预判的卷的程度很吗一样是有的但是经过我们过去三年以来的观察其实这个市场呢我们又聊回到它整个投资的结构你看起来它其实每天的成交量90%到95%是来自于个人投资者就是散户投资人相对而言是不太理性的但是呢它差不多每天的成交量有5%到10%是来自于外资这个比例呢又会比A股要高一些同时呢外资投资的静态持股比例大概有20%就是在整个市场上外资持有的股票的比例是20%这个比例在A股大概是5%的样子当然因为A股的整体的总规模远远大约所以外资的持股比例相对是比较小一点所以外资呢整国外投资人的构成里面呢有很多战略投资人

[厚望?] 有很多我们叫long only的长期投资人也有很多短期的对冲基金但我个人感觉整体上外资投资人的水平或者说他们的对于市场的把握程度跟能力还是会比国内的个人投资者要更专业一些所以我们注意到有一种情况当这个市场的估值或者说行业或者个股的估值到一个显著偏离历史均值且没有什么基本面支撑的时候它的估值是会回落的就不会说这个估值会到到一个非常天上的水平估值回落不就是通过价格的下距所以你就需要去把握它整体的估值跟历史增速的偏离度以及当期的这个盈利究竟有多大的upside的这个机会我能不能这么说其实大家都是看成做短的我觉得会有人这么做但是主流的资金肯定不是这样比如说我们我们长期是看好但其实我们做短的话其实我们的空间不太大

[厚望?] 我们是一只你看我们基金的规模差不多有40多亿40多亿不到50亿的样子在越南市场相当于占了整个市场规模的0.3%左右那你放在A股相当于是一只3000亿左右的一只股票型的基金那这只基金一定是长期配置型的所以其实如果在越南人眼里看你们可能有点像主权基金的意思有点类似于主权其实大部分的主权基金对于越南配置的规模比例不见得有我们这只单一的基金因为主权基金在全球配置但主权基金的投资因为它本身受负债端的影响会相对要明显你像我们是一只就是开放式的基金我有客户的申购跟赎回有的时候我的交易可能是授予我的负债端的驱动比如说客户大规模的申购的时候可能就必须要买因为我仓位有要求客户大规模赎回的时候我也必须要卖在这个买跟卖的过程中

[厚望?] 也会把我们日常研究的一些观点跟结论应用出去比如说我们觉得这个股票可能稍微有点贵这个时候我可能需要减仓位的那我可能会优先减一点这种稍微比较贵的那我被迫的需要加仓位的时候我们去找一些我觉得估值其实还相对比较合理另外盈利还是有增长的这种日常的调整也算是交易吧我们是会做的而且我们会做的相对比较平凡一点点越南有多少家全商越南大概有70多家上市的呢上市的不多上市的可能就只有十几家左右的你买了几家我买了三家我们基本上只有了越南最大的从各个维度吧不管是市场客户的数量或者是投行做的最好的或者是融资规模最大的几家全商我还有一个细节问题想问你刚好一个赛道然后就赛道有各种选手你通过自己的投研肯定也有自己看好的自己不看好的

[厚望?] 咱就比如说你选了这三家如果让你来你是会根据自己的投研去定这个仓位呢还是觉得说可能我看的也没有那么准那我等权来下我们不是等权的我们会有自己的判断OK这里面会有权重特别高的也会有权重相对低一点点的但是我们投资的股票确实有一个硬性的要求跟标准就是它的规模市值规模得达到一定的比例以上或者说它的流动性能够满足我们投资的需求所以有一些很小的这个圈商尽管我觉得它也很好如果规模小一点我可能会去买它但是让它现在买进来已经不能够满足我们投资的需求了明白再挑一家你持有的房企来说说这个行业你也配了不少但是你从行业看那是你第二中配的行业对越南的房地产市场其实集中度特别高越南最大的一家房地产市场叫WinhomeWinhome这家公司

[厚望?] VHM它的代码是这家公司在我们的这个前十大重仓里面连续应该出现了我们一共有13个季度14个季度累积的业绩它应该14个季度都在我们的前十大里面有的时候仓位高一点有的时候仓位低一点但这也反映了我们投资的这个主要的这个逻辑我们就喜欢选这个行业里面最龙头的它确实也是最龙头的公司因为这家公司的历史是比较悠久的而且它是属于越南的这个Win Group旗下的专门做房地产就住宅跟商业地产的这个房地产开发公司在过去的几十年中它在全国有很大量的这个土地储备而且拿的地都很早所以就导致这家公司的这个盈利能力是比较强的因为土地的历史成本比较低那么它陆续释放这个盈利就是每年建房然后再卖出去之后你就发现了margin特别高如果看越南房地产

[厚望?] 这个上市公司的这个常态化卖动楼或者是卖一个项目的这个经历率可能有30%左右除了常态化的建楼在卖楼之外呢还有一块的业务呢就是它有很多的项目开发到一半或者开发到这个相当的这个规模的时候它会整体打包的卖给境外的这个投资人或者另外一个另外一个这个房地产开发商我们叫Bugsell在越南比较容易出现这家公司从财务上挑没有什么特别大的这个瑕疵的土地储备也很好盈利能力也很好那它为什么老爱接盘呢它不是接盘它是把它的项目卖给卖给别人对 卖给别人因为它有大量的这个项目而且过去几年它卖了很多的这个交易对手都是境外的大型的投资人包括日本跟新加坡这种发达拐账有很多这种瑞茨的这个组他们会接这种项目然后去完成开发然后收这个租金

[厚望?] 它是商业地产还是住宅住宅居多OK住宅居多也有一部分的这个商业地产绝大部分是这个住宅项目我还好奇一点去越南的开发商和国内的开发商像你比如说我们看国内的开发商如果我们从都办公室去看它可能赚的是高杠杆乘以高周转的钱它的净利润可能并不太高包括万科啊包括他们都不算高是的Winhome的现金流极其充沛我们一点都不谈议它的杠杆问题在全市场都接不到钱的时候只有它可以找银行借钱但它并不愿意找银行借钱它拥有的土地储备是排名第二的房地产开发商的差不多60倍就集中度极其高而且它现有的这个土地储备够开发50年左右的这个时间我明确一下这是一家私企还是国企私营企业它拿地的钱是哪来的呢它的创始人是越南的首富现在的现在的以前也是

[厚望?] 最开始这位先生是在那是在俄罗斯留学后来在整个东欧做这个方便面贸易企家后来越南革新开放之后它作为归国的这个越南裔的商人在越南当地开发了很多的业务它的母公司叫Wingroup就是叫Wingroup这家公司这家公司旗下有很多的业务那最主要的就是这个房地产的开发及销售以及商业地产的运营就是这个商场的这个运营商场运营的主体呢也是一家商市公司叫VRE就是运营就比如说我们在现在在金融街看到的大型的购物中心它在越南有很多这样大型的这个商场当然它是属于商业地产的这个运营就跟开发商就不太一样那么还有其他的一些制造业旅游酒店包括这个消费各种各样的业务都有包括前一段时间在美国上市的VFS就是Wingfest也是这个实际控制人控制了

[厚望?] 应该有99.7%左右的这个股份所以用我们熟悉的话来说它就是一个民营资本集团民营资本家都谈不上集团就它一个人潘日旺对它在越南当了多少年首富我觉得从有首富这个概念开始它基本就应该算是吧如果非得在中国找一个类似的可能像王建林对但因为中国的这个尤其过去几年各种新兴行业增长的速度非常快最开始可能是房地产的中国的首富是成头变换大王期对它可能会经常变不同行业的这个增速会不太一样都会有周期到目前为止越南还确实是这个传统行业尤其是房地产开发商是最大的你站在一个投资人的角度对这种多元化经营的公司你看好我不喜欢所以我们其实VICVhome跟VRE都是越南上市的公司就是独立分拆了独立分拆了就一个母公司上市了母公司旗下的房地产开发上市了

[厚望?] 那个商业地产运营也上市了有三个公司这三个公司呢其实也是越南VN30里面非常重要的权重国但如果大家看的话其实会发现我们长期以来都是低配甚至不配这个它的母公司就是不配那个集团不配那个集团但是那旗下的两块比较纯粹的资产我们是很喜欢的因为这个集团其实坦率的说一个集团你要给它不值跟定价就比较麻烦对挨个算是吗挨个算算加起来之后你会发现你还需要给它一个折价对吧因为有一些不太好的业务在这个集团的层面里面你算不清楚它国家也没什么弹性那你有看过这家公司比如说比如说那个我看看它杠杆率高不高它杠杆率高我就更不喜欢了你说VIC吗就是那家集团集团公司集团公司的杠杆率很高尤其是过去几年因为集团公司过去几年其实一直往这个新能源车的公司

[厚望?] 在不停的输血就是它要开发这个新能源车其实花了很多的钱它身上真的有好多人的影子我们比较喜欢这个Vinhome这家公司OK其实从股价上看的话因为Vinhome比较庞大了其实从过去三年以来股价的表现上确实有一些中型的甚至略小型的这个地产公司在股价的弹息上会更大涨的时候涨得更厉害跌的时候跌得也更快一点过去几年我们也投资过一些中小型的包括我现在的持仓里面也有一些中小型的这个房地产公司但实际上我们对他们的观点就是这个公司可能在行情来的时候你要的是弹性它的股价的弹性会非常高但是在风险快来的时候肯定是Vinhome更能够扛风险所以不同的股票尽管出现在都出现在我们的这个持仓里面但是我们对它的判断是不太一样的而且需要结合

[厚望?] 我们对于整个市场的这个研判来决定各自的仓位比例大概是多少参考中国的经验就是人均GDP不高的时候其实大家对消费品比如说大建的白电啊这些制造业的商品也是杠需甚至这个阶段可能还要在房地产腾飞之前然后我看你却好像没有怎么配比如说制造业的公司啊还有消费品啊就我好奇是为啥对这个越南因为消费嘛通常我们分为这个可选跟必选两种对吧刚刚您提到的家用电器啊手机啊等等之类我把它理解为这个可选消费就是在经济发展的早期阶段当然大家都是需要的包括汽车包括洗衣机冰箱电视等等之类的这个公司首先说汽车汽车是一个非常重要的一个商品居民部门最大的消费房子是居民部门最大的投资对汽车呢现在阶段在越南仍然处于非常早我们说任何行业都是非常早的这个阶段

[厚望?] 早到什么时候差不多就是这个基本上是没有自主汽车品牌的我不知道您能不能理解我知道主要是靠外商的合资在中国卖合资车同时呢中国当时汽车的进口关税是非常高的那当时因为我们的口号是用市场来换这个技术对发展几年越南正处于那个阶段越南国内的车嗯绝大部分都是合资车除了刚才我们提到WINFEST那一家是独自之外都是合资跟日本跟韩国的一些车企合作包括跟泰国的这个车企合作就越南有一家最大的汽车生产制造商合资企业这个合资企业特别有意思它跟好多品牌合资它跟日本的品牌合资跟韩国的品牌合资它最开始是一家国企它是VEA然后跟他们合资呢它是这个国企呢占了50%应该是55的这个股权吧然后外资占了45%的股权这个国企呢就什么都不干包括设计

[厚望?] 制造生产销售等等之类的全是外资品牌去做它每年做的唯一一件事情等着分红那我明白了那根据经验我觉得越南民族车企骑不来了对而且没有投资价值对不对因为我买它相当于拿一个外资车企的分红在其实大家也看得很清楚这家公司可能就是为了拿分红它没有什么自己研发跟自己创造的这个这个空间跟能力所以我没有买汽车但是电器刚才您提到电器其实这个在越南的销售是非常非常不错的但电器的其实也有很多外资来的品牌包括中国的包括韩国的包括日本的越南现在没有我印象中没有特别大的自主的这个完整的生产一个冰箱或洗衣机这种的这个品牌还没有但是没有产业链还是没有品牌没有产业链也没有品牌OK因为你进口的合资的其实中国的价格已经相对比较便宜了但是他们有一类

[厚望?] 跟您提到的这个相关的是哪一种公司呢经销商越南有个特别好的这个经销商叫MWG就卖各种各样的家营电器品牌我们去那儿现场还调研过这家公司其实也很不错因为就像您提到的这个阶段的电器的需求一定是很放生的它就主要卖这个电器冰箱洗衣机空调然后再加手机所以大家可以通过这个例子感受一下就是若干年前我们自己的民族制造品牌有多难特别艰难特别艰难而且我觉得尤其是现在越南要想再重复中国培养住自己像我们现在有的这么格利亚美地我觉得非常难的海外对手是带着先进的制造管理然后品牌免遇度进来打压着你而且很便宜对很便宜因为人家有规模效应对有规模效应很便宜非常便宜所以他们我觉得未来可能也很难有自己的这个品牌再说其实从投资的角度而已其实这样的公司

[厚望?] 它早期一定要面临巨大的CAPEX投资就像您提到它有很多的不确定性面临各种各样的竞争对于我们而言投资是不划算的那消费品牌呢就是传统的必选消费对吧在越南就是我们其实有看到就是跟吃穿相关的吃喝用度相断的就是越南的茅台一粒建立宝这个case我觉得特别有意思就是我们刚刚进去市场的时候2019年开始想做这个基金2010年开始投资嘛那个时候中国市场如果您有印象的话茅台我们当初期的时候也想我们要去寻找越南的茅台能不能找到一个非常具有民族特色的刚需的品牌溢价非常好的一个消费品因为我们相信消费长期增长的这个故事跟逻辑当时我们看了两个标的一个是越南牛奶一个是西贡啤酒越南不喝白酒嘛全球都没有这样的像茅台这么独特的标的了

[厚望?] 越南牛奶跟西贡啤酒这两个都是一个是做牛奶的一个是做啤酒的非常非常不错的这个公司东南亚人就是尤其越南天气比较热的南部基本上常年都是夏季所以对啤酒的消耗量是很大的我们想这个故事跟逻辑合理对吧因为它刚需不管经济好差都会有这样的需求我们当时也买了包括牛奶越南牛奶基本上从最上游的养牛一直到最下游的牛奶的分销高端的这个酸奶全都有了投了一年多不到两年的时间我们就发现这个存在一个问题它每个季度的业绩都能够兑现还挺好的业绩每年的增速也不会有偏差管理层也都非常诚信靠谱给的指引也都是合理的这不就是白马股吗白马股股指也不算贵合理吧均值水平跟整个东南亚的公司相比而言的话但是它股价不涨会这样我们就发现了这些公司在投资者的眼里面

[厚望?] 不够具有吸引力我们就开始挖掘这些公司背后的问题你比如越南牛奶最大的问题它的增速慢了一家公司已经占到全国60%的市场份额它没有什么增长了对吧这个市场集中度比中国的前三大的奶业公司加起来市场集中度还要高每年的增速就是整个行业的增速所以它每年可以给你一个高个位数的增长那没了就是没了估值大概15倍左右估值也合理增速也不算快吧因为它有独特的这个市场地位在那那股价就没有反应了你想如果你在市场极其好的这个大牛市的时候你可能对它不太感兴趣对吧就不会去买它但是熊市的时候呢它跌肯定也是跌的时候你比如去年越南牛奶跌的跌幅是相对比较小的但过去三年我们基金的累积的回报45%所以过去三年累积算下来这是应该是一个牛市嘛对吧应该算是一个牛市

[厚望?] 越南牛奶过去三年以来的股价基本上没有什么变化平的所以如果过去三年我重配越南牛奶把我的钱放在越南牛奶这样的股票上会拉低整体回报率会拉低我的整体回报率所以到后来我们就慢慢清掉西贡啤酒有同样的问题越南的这些消费品买西贡啤酒其实大家看起来所有的故事都很合理但是我们发现它在当地面临着最大的问题就是它竞争对手太强大了它竞争对手是喜利喜利在整个东南亚的市场份量非常大而且喜利有全球最好的因为全球顶尖的品牌从生产制造销售等等品牌的影响力方面都是很强的就会比西贡啤酒比较好很多这家公司就每年都在慢慢的丢失一点点的市场份额因为它市场市场率倒不大只有30%几市场份额在慢慢的丢失它的盈利也很稳健因为啤酒的消费相对是比较稳定

[厚望?] 越南人也爱喝啤酒股价同样没有什么反应它市场率都在降低对啊就是股价过去几年下降下来还是跌的所以呢我们也就慢慢理解了那回到最本质的问题我们投在这个市场还是希望能够选择在当前经济发展阶段以及资本市场发展的阶段里面拥有最强的定价能力最强的盈利能力以及最受投资人关注的一些股票其实在中国也是一样你比如说90年代初到2000年初的时候其实大家可能对消费股也没有那么多兴趣只是因为在那个时候可能消费并不是整个资本市场最热衷的一个方向我相信它会有未来中长期的成长比如说我们现在投资这些银行跟地产因为他们是周期股随着经济整体增速的缓慢的下降到了一定的规模之后它一定增速也会下来的那个时候可能再会转向寻找一些比较优质的消费股

[厚望?] 科技股等等之类的这些行业总结来说就是他们的民族品牌要不然不能打要不然没有成长性对打过外资的基本没有成长性正在跟外资打的确实是比外资要弱一些我想问你个两个问题第一个我希望你能站在一个普通基金投资者的或者基金持有人身份来回答而不是基金经理这个立场如果买你的基金其实我是在做国别资产配置对比如说我们现在大家习惯的叙事叫做做资本资产配置它前面一个影响它是你做的是大类资产配置但是其实在大类资产配置再上一层还有一个就是国别的资产配置对首先我必须回答一个问题我是一个中国的基金持有人我为什么要去做国别的资产配置我觉得您说的非常有道理不是所有的人都适合去投资于海外的这点是非常明确的就美国这么发达的市场整个投资海外的比重

[厚望?] 大概也就不到20%不到20%就是整个市场全部算下了整个市场那么中国就更低了我们认为最传统的当然最早的是QD其次开始有南下的港股东的资金但这两个整体上加起来可能占整个国内公募基金的我们仅仅公募基金来算QD基金大概3000多以不到4000亿的样子公募基金大概30万亿所以就0.1%0.2%都不到的这个比重是很小的当然这是市场最后选择的结果说明QD基金或者投资海外的基金它一定不是一个主流赛道但是我们仍然建议投资人会持续的关注海外的投资机会因为从美国跟日本的资本市场发展的历史来看在国内的经济增速开始缓慢下行的时候长期聚焦在国内的资产的潜在的回报率就开始下降了你比如说像美国还好你比如说日本那么过去30年以来

[厚望?] 其实经济没有什么增长那么日本的央行也好日本的主权基金跟养老金也好其实不断地在加大对于全球投资的就是海外投资的力度当然这是从专业机构投资人的角度而言对于个人投资者而言我们认为未来的趋势是一样的就随着你的投资的资产的规模越来越大你可能就开始需要有所谓的这个资产配置的理念在资产配置的更上一层你可能就需要有国别配置的这个概念在里面因为不同的这个国家的经济发展的阶段产业制度的周期包括资本市场发展的阶段都是不一样的如果你把这些不同国家的资产组合在一起你发现首先它的波动性是有希望能够降低一点点的因为全球不可能所有的市场在所有的时间都是同涨同跌的一定会有这个一个市场好另外一个市场不好的时候但如果一个个人投资者而言

[厚望?] 我绝大部分的收入跟成本都是来自于中国那么你相应的配置一些海外的资产其实可以一定程度上分散你整个生命周期投资所带来的单独的聚焦的这个风险对吧如果举个最简单的例子如果我们在国内这个如果国内的经济这个缓慢增速的这个下行那么未来你可能面临的这个这个投资收益率也会慢慢的下来要跟你投资一个跟你现在所从事的行业跟这个国家的这个经济周期没有太大关系的这个市场你会发现它可能会给你带来一些意想不到的惊喜或者说能够降低你整体的资产的这个波动率VN30过去几年的回报率确实比护盛300要好从结果来看确实是这样的从结果来看当然了在这个过程中我们也需要注意它不是所有的时间都能够领先护盛300的对吧它有比护盛300更差的时候比如去年

[厚望?] 这个其实VN30整体的跌幅在全球市场也是比较大的它就所以去年如果买VN30那你可能就会相应的会拖累你整体资产的这个业绩表现但如果你就像我提到你拉长更长的时间你会发现买一些类似于像VN30这样的这个表现甚至买一些美股这样的这个资产确实可以提升你投资仅仅投资于呼声300所带来的风险收益的这个表现对吧所以我做配置首先一个能拿到的回报其实把波动率降下来不一定提高整体的回报率对你首先可以降低你的波动率那我做国别资产配置的时候有什么关键的原则吗嗯我是这样我觉得就是取决于投资人对于海外资产的定义因为一个资产它无非是有两个作用要么降低我的波动率要么提升我的收益率这是两个当然有的时候这两个也是相互关联的降低波动率呢

[厚望?] 尽量选择一个跟你本身国家的经济周期没有那么大密切相关的国家或者资本市场没有那么密切相关的这个国家美国跟越南其实这两个市场都差不多跟中国的这个经济周期都会有很大的不一样然后这个资本市场发展的历史一个比中国要长很多一个比中国要晚很多也都不太一样所以降低整体的这个波动率上我认为是可以的美国跟越南这样的资产都可以做到那提升收益方面呢其实每个市场具有的这个潜在的或者说更具有吸引力的收益率上更具有吸引力的资产就不太一样比如美国如果可能大家就是特别大的这个宽级标普500或者道琼斯这样的或者标普500吧标普500根据有代表性大家会觉得它的这个收益率上没有那么大的这个弹性美国可能更具有吸引力的是来自于聚焦的科技赛道的

[厚望?] 比如纳斯达克生物科技等等之类的会更具有代表性在越南呢恰恰就没有这些东西越南就没有这个生物科技啊或者是这些高科技的这个股票非常传统的银行地产那就这些这些就更具有代表性当然我们在越南买的也是比较具有代表性的跟这个国家的这个资本市场周期密切相关的这一类资产所以就主要看投资人自己对于他的定义你说我我投海外我就是为了追求高收益OK那美国的科技股跟越南的银行地产甚至印度的地产那都是可以满足你的要求你说我就追求低波动那你可能更多的去配置美国啊越南啊印度啊日本啊欧洲啊都配这些那假设说我是一个国内的机民我想去做我想通过这些公募产品去做一下国别的资产配置当然肯定也包括您的这只如果你自己来投我还是你的屁股是在一个普通机民身上

[厚望?] 你觉得这是一个怎样的占比会比较好或者说我到底应该买你多少对我们个人就是仅仅我个人包括我们团队对于投资人进行海外配置的要求我们认为20%左右的这个可投资资产配置于海外市场这是相对比较合理的这是相对比较合理的而且肯定是未来的发展其实现在平均的这个高净值客户可能能达到这个水平但平均算下来我刚才提到的QT基金占整体理财规模的比例是非常小的并肯定是没有这个水平我认为平均水平应该慢慢往这个20%去移动20%的资产里面呢我们会建议投资人把这个至少一半的这个资产放在美国资本市场比较偏发达的这个资本市场因为确实美国的尤其是以科技股为代表的这些公司它具备长期增长的这个逻辑跟动力能力已经过去几十年以来的历史都证明了标普也好

[厚望?] 纳斯达克也好确实在一直不断的创立只新高慢牛深入人心慢牛深入人心这是作为配置性资产我认为非常不错的而且美国是一个相对比较发达的发达的这个资本市场各项制度也相对比较完善那么另外的10%呢这个我们觉得有很多的这个投资从我们世界观察来看配置到很多在香港的这个市场里面去中国香港中国香港对中国香港的这个市场里面去但实际上香港市场在过去几年没有给投资人带来特别好的回报我们也在反思这个过程中可能会存在一个认知的误区就大家会觉得我相对比较熟悉的资产能够给我带来很好的回报因为你毕竟相比于美国还有越南在香港上市的中国香港上市的这些公司呢大家都知道这个腾讯美团阿里这些公司但现在过去几年没有给大家带来回报我觉得未来啊就随着整个

[厚望?] 中国香港的市场逐步的被港股通的这个资金不断的这个占据之后它可能它的表现会跟A股的这个相关性就会越来越高了所以未来我问的直接一点如果让你来配像中国如果让你来配港股你的抓手是恒生还是恒生科技还是恒生什么国企红利我认为就这两就这几个选项我当然更推荐于恒生科技了我确实会认为恒生科技本身向上弹性会大一些恒生也好恒生国企也好里面确实有一些资产如果你是奔着股息力去的没问题你不要追求什么弹性了因为很多年股值也很便宜就是在港股捡便宜这个思想这么多年下来害了多少人对那如果确实有很多国内的这个机构投资人保险公司跟养老金其实你去香港买一些非常便宜的资产你就以这个比如说可供出售金融资产这种定价方式放在你的资产负债表里面你每年就拿那个股息

[厚望?] 其实也很吸引人但那是真的long money因为保险公司其实你负债端受限的就是百分之四点几我如果拿了这个因为香港很多的中指头的银行估值只有0.4到0.5倍的PB那你每年能够派息率股息率那有个百分之六百分之七度有的所以这也还是不错当然这是另外一种投资风格我只是觉得个人如果基民普通基民的话其实哪有这种哪持有这种资产不太现实吸引力确实不大吸引力确实不大香港资产呢现在可能占比会更高一点实际上中国香港应该是国内QD基金投资占比最大的一个市场我认为这个未来会慢慢会变的慢慢会下降随着大家注意到越来越多的海外市场会下降我个人的建议如果你在百分之二十里面有百分之五不超过百分之五配置在中国香港市场就已经足够了它既可以满足你

[厚望?] 对于陌生资产的拒绝感因为美国跟越南你不太懂就大家不太懂不愿意投那么多香港的至少你懂第二呢它至少也可以帮你一定程度上抓住一些比较不错的向上的弹性跟机会因为这些中国概念的这个股票尤其是科技股确实还是未来增长空间还是有的还是比较大的剩下的百分之五呢其实按现有这个公募基金提供的可供投资的这个国家来看的话包括日本包括法国德国英国印度越南主要的这个国别的资产都在这里了根据各位各自的风险偏好来选择我认为越南像越南跟印度这样新兴增长的这个资产应该在各位的这个资产组合里面占据一定的这个比例我买印度或者越南的话汇率风险大吗印度的如比的波动会相对要大一点那越南本身我们过去几年观察下来越南顿对于人民币之间的汇率相对还是比较稳定的

[厚望?] 但卢比确实对于人民币的这个汇率过去几年是有比较大的这个贬值的这个程度在的因为你买了人家的资产所以你那些资产都是用人家的货币去计价的对如果投海外其实大家算的最简单的逻辑就是海外的那个资产计价的币种对于你人民币如果是升值的话那你就多赚了一些汇兑的收益相应的那相当于就多承担了一些汇率的损失汇率确实是在投资海外市场中绕不过去的一个重要的环节那我进一步的我买你的基金我投资越南你这只基金您这只基金的潜在风险都有什么我觉得最主要的这个风险还是来自于越南的内部因为我们投资于这个市场最重要的一个逻辑跟想法也是这个国家的经济可以保持一个相对比较快的速度在一直增长相应的这个国家的上市公司的盈利也可以保持一个比它国内平均经济增速

[厚望?] 更快的增长因为只有盈利的不断增长才能够才能够给我们带来资本市场投资的这个回报因为估值上上下下会有波动这个没问题但你如果这个企业盈利也没有什么增长那可能这个投资的价值也不太大所以归根到底还是这个国家的经济增长如果落后于市场的预期或者出现一些经济结构的结构性的这个问题导致经济增长增速失去了这个经济增速的话那我觉得可能这是最大的这个风险那其背后如果就仅我们现在的这个研究跟判断来看那么什么情况下会导致这个国家的经济增长就失去了过去几年那么快的这个速度呢还是这个国家所选择的经济政策会不会发生偏离我们看中越南特别重要的一点就是他国内选择的这个经济政策它叫革新开放跟中国的改革开放是非常类似的过去三十多年以来的经验

[厚望?] 三四十年的经验在中国证明了改革开放一定是正确的当然一定是正确的所以越南如果能够沿着越南现在制定的革新开放的路径一直走下去不管是快一点还是慢一点只要你这个政策不发生偏离我们认为它未来继续实现经济增长的这个概率是比较大的当然我们需要警惕经济增长是有倒车的就是不是说经济发展的一定程度它就一定这个国家就一定在这个程度历史上有过的阿根廷七十年代的时候就是发达国家现在又退回到发展中国那还是因为经济政策出现了重大的变化所以如果越南我觉得这个政府或者执政党能够选择沿着当前的这个革新开放的政策一直往后推进中间肯定会有困难也会有波折那能够解决这些问题再慢慢的以为往后发展我们对于这个国家的经济跟这个国家的资本市场在中长期

[厚望?] 能够带来的回报还是有信心的我好奇一点就是越南居民部门的财富构成大概是怎么样绝大部分是房产那跟我过来差不多很像非常像非常像它可能比中国差的一点是在于它的人均的这个可值配收入其实比中国要低很多所以其实没有什么我们所谓的这个闲暇消费比如说投资理财的需求他们肯定是不太多的绝大部分人有钱可能就存在银行然后其他的一些这个日常的这个生活的这个开支跟中国都很像居民部门杠杆率高吗不高因为居民部门的杠杆率在发展中国家最重要的其实就是房子是房贷是的整个越南的房贷的渗透率是非常低的我们也注意到这个情况因为越南的房贷利率很高对越南的房贷利率前面我们提到了这点对对我们提到了降完你想这次今年央行降完四次息之后房贷利率大概能到

[厚望?] 9%左右的样子在没降息之间是11%所以越南的房贷利率的渗透率一个新的楼盘里面有多少人会用到房贷去买房呢我们之前看过应该去年还是前年的一个数据大概就不到20%的样子不像中国中国我们如果年轻人要买第一套房绝大部分都会用到房贷的那2015年中国的居民部门杠杆率也不高说实话也不高这两年居民部门杠杆的上升的协率是远高于成真化的缩度的我觉得可能还是因为房贷的这个月是还能有什么呢所以未来呢可能越南的这个房贷利率不断的下降随着这个成真化率的提升越来未来可能越南的这个居民部门的杠杆率也会提升我们做一个好玩点的思想实验假设你明天醒来发现自己躺在胡志明市的一张床上你忘记了自己现在的身份然后你打心底认为自己是一个越南人

[厚望?] 但是你仍然保留着现有的知识还有经验它是可服用的然后此时你是28岁正值当达之年你上有老下有小是家庭的经济支柱那接下来你的任务是让全家人过得更好那除了好好上班之外在投资上你会怎么选择以上所有假设的经济背景就是现在就是明天我还是会选择投资为什么不买房因为我能保留的知识跟技能也就是在资本市场上的可是你是具有中国这些你的投资经验是可以服用的对其实过去几十年来中国增长最快的资产确实就是房地产对过去20年压房子的人的结局一定远远好过压股票的是这样的但是投资在房地产吧首先你实现资产增值的时间会更长比如说你需要花20年的时间但股票市场可能给你带来的回报会更短一点我相对是风险偏好比较高一点的这个人因为从事了很多年的

[厚望?] 投资的工作我能够接受在短期内的比较大的波动而且我对于短期内的这个价格的变化会更敏感一些投资房地产让我跟其他的炒房的这个当地人也好外国人也好没有什么特别大的区别我赚的可能是贝塔的钱但投资股市呢可能能拥用到我自己的一些知识跟技能能够让我赚一些阿尔法的这个钱嗯仅仅是我个人的这个这个心象跟偏好啊我可能会选择在资本身边进行投资我再好奇一点之前大家老老有一个特别好玩的段子嘛就是三大不破金刚资本市场三大不破金刚就是美股中房日债就是嗯你看胡志明市的房价因为前面我们也提到了他和他的这个人均可值别收入月平工资对你你觉得我假设你要真的是回到你刚才那个身份假设你要买房我相信那个利益不是胡志明也就是河内了对你觉得这两个城市的房价有泡沫吗

[厚望?] 我觉得房价是没有就我个人认为胡志明是现在的房价是没有什么泡沫可言的尽管大家可能从各种各样的数据来算现在胡志明市的房子的这个均价对是当地人均收入的这个两倍或者三倍左右一平米啊这个这个一年的收入的两倍三倍就差不多的就差不多的你想想我2009年本科毕业那时候刚赶上全球金融危机嗯我在东三华那个地方上班东三华南边有一个地方叫双井还是叫静松就离得很近那个地方有一个楼盘叫福利城那个时候的均价是两万一平米现在那个地方的均价是多少那十二万吧对两万当时什么概念呢当时我刚刚入职的时候我在一家会计事务所四大会计事务所中的一家那个时候入职的第一个月的工资是税前五千五百块钱扣完税之后大概四千块钱出头吧那个时候房价就金融危机完了之后了

[厚望?] 就已经跌下来了两万块钱一平米嗯我一年可能也就只有四万块钱当时我觉得一年一半的收入买一平米是很夸张的嗯所以房价的涨幅远远快过你工资的涨幅这是对的这只是北京嗯如果你放在不知名市来看应该更夸张一点更夸张一点对因为我们之前可能也讨论过是胡志明市现在整体的人口占到整个全国的12%北京只占全国3%左右吧嗯只有3%可能都不到2%到3%所以一线城市或者说北山广深代表不了中国我觉得它可以代表中国但是不能够用胡志明市跟任何一个单一的中国的一线城市来对比嗯因为胡志明市本身他也就是中国的不越南本身也就类似于中国一个省一个省所以胡志明市更像是一个省会省会他比省会的集中度可能更高因为他占了整个省12%的人口嗯会更高一个集中度

[厚望?] 我刚才自己意见了一下如果是我穿越的话我会申请密学或者是瑞幸的加盟有的有的密学宾城在那个那个胡志明市是有的是有的我应该见过我应该见过这家这家店哦OK嗯嗯但其实如果我们仅仅是放开了讨论如果现在让我去越南做一门生意就假设不是一个正常这个普通的一个上班都做一门生意我愿意去做什么嗯我特别就愿意从事这个在国内就当然这几年监管的特别严就P2P在越南你可以把它称之为或者类似银行的资金放贷的这个业务嗯你可以夸张到想象越南现在的民间接待的利率年化是100%以上那么我们也有过这个阶段也有过这个阶段因为在整个经济发展当前这个阶段越南当前这个阶段企业也好个人也好最缺的其实就是资金嗯如果我有在越南的话那么我特别会愿意从事这个

[厚望?] 这个小额贷款也好或者消费贷款也好这样的这个业务这个业务在中国因为我们超过利率的4倍吧就应该属于这个不受法律保护的嘛那只能说不能说违法只能说不受法律保护是吧对越南没有这个规定当地的很多线上的online的p2p确实可以做到年化50%到100%的收益我即使扣住了20%的坏张率也很高了因为都是7天的这个贷款20%哪怕30%的坏张我每年的这个这块的业务的经济润有20%到50%嗯是非常非常不错的一个一个业务而且它可以持续好几年呢嗯因为现在整个越南的这个经济发展还是比较短的阶段如果回想那个阶段中国报复的很多的这个企业家很快的随时但是得准备好随时提同跑路你也不用跑路因为现在就是当地是合法的这门生意是合法的我们刚才提到的越南

[厚望?] 为什么有的银行的近期差能到7%你看起来是一个很夸张的业务对吧因为这个银行旗下有一家消费金融公司它的从事的这个这个消费金融就短贷的这个这个利率就是50%到100%明白所以所以这是在越南是合法的一门一门生意但最大的concent或者最大的难点在于你能不能够找到便宜的融资来源就为什么银行旗下的消费金融公司可以做这个业务呢因为这些消费金融公司才可以在银行间发这个银行间的票据来融资甚至什么ADS对对对甚至你可以在香港发债券如果银行的信誉非常好你可以在香港发债券以hyber就是以美元的那Liber的这个技价再加一个点嘛再有一个加成你融资成本可能是6%7%看起来在香港已经很贵了但你放到越南你的这个放出去的利率可以到50%以上

[厚望?] 这门生意是非常好的一门生意对其实我感觉我还在想我说如果我加盟瑞幸啊或者是密学槟城啊我说如果我能在中国做一笔金融代那就爽死了非常不错其实你在香港做更便宜香港的利率比中国还要便宜但你再短点一想那我在中国做的是金融代然后我在越南投项目这不就是过去这么多年发展过程中我们所谓的企业部门经常玩的一个游戏就是短代长头是啊尤其是早几年的时候你想日本跟香港的利率都很低在国外融资在中国来投资像中国的FDI回报率很惊人就每个国家经济发展的不同阶段都存在这样的机会就是这种跨国的套利对跨国的套利因为各国利率水平不一样我印象特别深的是2022年因为美国加息周期嘛然后伯克希尔是在日本发了一次之代的对然后去买了日本的股票巴菲特

[厚望?] 为什么大家开始炒巴菲特去买对借着你的钱然后买了你的票拉下来了你的市值资本市场对赚了很多钱对好吧这种来自未来的这种代际差异真的太降维了赶紧听一下其实我们有很多的这个非常勤劳跟聪明的中国人确实已经在整个东南亚开始做这样的业务之前在中国出现过的很好的商业模式复制到这些东南亚的这个国家里面去也取得了不错的这个回报如果大家有机会的话不管是去曼谷胡志明河内雅加达巴厘岛可以看到很多非常勤奋的这个中国人在当地拓展各种各样的业务他们是会取得成功的这点我一点都不怀疑那论这种卷的镜头我们都说中国人很卷论这种卷的镜头越南泰国印尼你觉得谁更卷一些在当地的中国人是最卷的我确实在说抛开我们抛开我们的话这些国家基本上都还是比较

[厚望?] 没有那么卷的大家差别都不太大因为地处热带一般热带都比较吃到附近周边的这个国家相对比较软天气比较热好没什么问题了谢谢郭老师谢谢各位