年内第二次记录互联网的低估

2021 年 1 月 21 日，微信迎来上线十周年，在公开课活动上微信披露的数据显示，每天打开微信的用户数达到 10.9 亿，互联网的渗透率达到新高——这一切距离现在并不遥远，却恍如隔世。

那个时候人们高呼，互联网的黄金时代来临，为了追赶上这个时代，最好的方式就是拥抱互联网，比如，最简单的方式，投资互联网股票……

命运总是喜欢在每个时代的高潮时和所有人开一个痛苦的玩笑。

仅仅在 1 个月后，2021 年 2 月，恒生科技 / 恒生互联网指数悄然摸到了该轮上行周期的高点，而在此后的股价下行路上，它也迎来更多的历史性时刻，教培行业政策的调整，互联网平台的反垄断政策，游戏版号的长期停发，外卖骑手的困境拷问等等。

纵观中国互联网行业的来时路，会发现行业发展和股价涨跌的周期感从未远去。

回到2016年至2017年行业整体的上行期，我们见证了网络直播的沸腾，那是斗鱼和映客成为独角兽的年代，也见到了共享经济概念的普及，从单车到汽车皆可共享，以及成为一个时代现象一般的王者荣耀和吃鸡游戏的盛行。

而当大家调侃你坐在北京中关村的星巴克里面，闻到的都是数十亿融资散发的金钱的味道时，互联网也迎来它的一个暂时的拐点。

2018年恒生科技指数最大回撤接近50%，在市场整体承压的背景下，不管是场外的投资人，还是场内的从业人员，对于行业的信心都难免跟随股价的下跌而逐渐消沉。

回顾那一年的诸多细节——

一篇《腾讯没有梦想》的文章在公众号上互相转发，滴滴顺风车安全事件迎来社会的关注，前2年还四处扩张的ofo小黄车就迎来破产危机，马云宣布卸任阿里巴巴董事局主席等等。

2018年底，大家纷纷质问，互联网还有增长空间吗？

危机，永远是「危」加上「机」，决定人生重大转折的，往往是有些人只看见了「危」，而有些人在前者的基础上，更看见了后面的「机」。

从2019年至2021年初，恒生科技指数的涨幅超过200%，所有的悲观声音都消失了，伴随着疫情期间各类互联网 App渗透率的加速提升，人们开始展望全球市场，开始憧憬未来一个全新的生活方式，此时任何稍显谨慎和犹豫的声音都会被市场质疑，似乎所有的问题都可以在未来快速和无尽的发展中得到解决。

直到，我们迎来在本文开头所说的，那些命运给我们开的痛苦的玩笑。

当时针回拨到现在，恒生科技指数从2021年初最高点最大回撤达到75%，再次回到2018年的位置之后，似乎周围已经没有多少人在谈论中国互联网了。至少在谈到它的时候，更多的是带着调侃和无奈的语气。

当一个行业的股价处于泡沫之时，提醒人们注意危险的声音是不被欢迎的。而当一个行业的股价开始显现长期价值的时候，提醒人们注意机会的声音往往也备受质疑。

我们来看一下恒生科技指数ETF（513180）最新披露的二季报的重仓股最新的估值情况。下面四家公司在基金二季报中总计占比接近 50%，可以帮助我们一窥互联网行业目前所处的状态。

从2021年到2023年，中国互联网龙头公司的经营数据依然保持健康的增长趋势，而估值已经平均下跌了80%之多。

不妨想想：未来的诸多风险和不确定性，是否已经price in了？

如果还要补充一些额外背景的话：

恒科科技所处的港股环境，确实仍处于汇率+流动性+经济基本面弱复苏的定价困境之中。

股票是一种特殊的商品，当它的价格越来越昂贵的时候，人们趋之若鹜，用短期的刺激交换长期的痛苦。而当它的价格越来越便宜的时候，人们却夺路而逃，用短期的恐惧交换长期的遗憾。

另外一方面，我们也可以对比一下恒生科技指数和沪深300从上一轮周期2019年初以来的涨跌幅对比，来看看恒生科技指数这个品种的收益特征如何？像这样：

从图中可以看到，恒生科技指数的运行方向基本和沪深300是同步的，都是中国核心资产的代表，2019年初是这一轮周期的开始，随后在2021年初见顶，最后在2022年10月底见到本轮指数下行以来的最低点。

两者最大的差异在于波动幅度的不同，在2019年-2021年的周期上行期，恒生科技的涨幅超过200%，而同期沪深300最高为93%。

同样在去年的底部反弹行情中，从2022年10月底至2023年2月初，恒生科技涨幅达到64%，而同期沪深300涨幅为17%。

所以如果你看好中国核心资产未来的行情，在具备一定安全边际情况下，可以短期押注那些弹性更高的资产。

在每一次周期低谷的时候，人们都会因为过去的困难而看不见眼前正在发生的积极变化。反过来，每一次周期高潮时，市场整体又会因为往日的荣光而忽视正在悄然酝酿的风险。

回到现在，过去一直压制中国互联网行业的政策层面开始发生显著的积极变化——

2023 年 7 月发布的民营经济促进意见稿中，针对互联网企业，提出引导平台经济向开放、创新、赋能方向发展，补齐发展短板弱项，支持平台企业在创造就业、拓展消费、国际竞争中大显身手；

在上市公司股东回报方面，以腾讯和阿里巴巴为首的代表性公司开始陆续推出股份回购计划，企业经营重点开始转向缩减费用和利润释放（必须说一句这很「价投」），而不再是过往的粗放式扩张发展，更多以股东回报作为重点；

在未来的产业发展上，以大模型chatGPT和AIGC为代表的人工智能新技术的涌现也推动互联网龙头公司迎来新一轮的机遇和想象空间。

当一个行业的估值逐渐回归到长期投资价值的区间，而在基本面上，从政策到公司再到产业层面的变化也都迎来积极的变化。

以上，是继今年6月份识别记录恒生互联网ETF(513330)，恒生科技指数ETF(513180)的低估状态之后，再一次记录低估状态时的一些想法。

关于这两支基金的区别，可以再听听这期播客：

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