今晚可有热闹看了
今天是长文，建议没耐心或时间的读者朋友使用「微信读书APP」的听书功能。
本文系大通胀系列第二篇，上一篇详见《我是大通胀，我又回来了》。
先扯两句闲篇：
说实话我个人觉得今天的行情没啥值得乐呵的，因为外部环境过于云谲波诡了——美债期货暴跌，欧债暴跌，日债熔断...
对宏观爱好者来说，今晚可老热闹了！因为有美联储议息会议。
市场不太相信今晚会只加息0.5%，主流预期是+0.75%，最鹰的债王建议一把怼到3%。
所有的恐惧都来源于大通胀，像这样：
不管是+0.5%，还是+0.75%，还是+1%，我觉得区别都不是很大。
上世纪成功解决了美国大通胀的保罗·沃尔克后来总结出一条经验：
在通胀加速期，渐进式加息根本无法起到刹车的作用。
但是美联储敢于顶格怼加息的狠人实在太少了。大家都知道「提高利率的风险永远大于降低利率」，所以没人敢下狠手，哪怕牛批如沃尔克当年也采取了比较迂回的加息手段（后面会具体展开）。
你们可能没意识到目前的形势有多严峻，这么说吧：
1978年9月的CPI是8.3%，跟现在差不多，然而同期的联邦基金利率高达8.5%，即便是这样都没控制住，之后通胀一路飙到了15%。
2022年5月的最新CPI是8.6%，今晚加息前的利率是多少呢？1%！
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本文的重点包括：
①从更长的康波周期视角看待滞胀
②回顾1965-1982年的世纪大通胀
③解释当下大通胀的成因
正如达里奥所说，我们人生中活久见的头一回，其实在历史上多次发生过。以史为鉴，希望本文能帮大家更好地理解看待当前的大通胀。
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长波周期下的增长与通胀转化
P.S. 长波指的是技术进步带动生产效率提升的康波周期
滞胀，即增长和通胀的博弈，它决定了当前和未来世界经济在衰退过程中的运行方式。
周金涛认为，滞胀问题用中周期的框架看不清楚，但是在长波周期的框架下，很多短期因素不能解释的现象却变得非常清晰。
世界经济在长波的衰退阶段，往往会受到资源约束问题。即，技术进步带来生产率的提高和新型工业化国家的崛起，共同增强对资源的需求时，资源往往由于在长波萧条中的投资不足而产生瓶颈。
从更长的时间来看，金属资源可以重复利用，所以其稀缺程度会因技术进步而缓解。唯有化石资源是不可再生的，所以资源约束问题往往以化石能源的涨落为最终归宿。
上一轮「世纪大通胀」所处的那轮康波周期被划分为1948年~1991年，由汽车和计算机技术作为核心技术进步带动。
周期之内，经济增长与通货膨胀之间的博弈关系始终存在。
美联储官网中介绍的「世纪大通胀」的时间区间为1965-1982年，始于越南战争的升级，终于沃尔克时代。在康波周期的视角下：
1966~1973年，资源需求的上升以及供给阶段性有限使得通胀速度逐渐超越经济增长；
1973年~1982年，成本推动型的通胀成为制约经济增长的主导因素，而此时劳动生产率提升的放缓使得降低成本的唯一方式指向了经济增长的停滞。
1982年滞胀结束，新的技术创新赋予经济重拾增长动力，而之前经济停滞也让资源品重归供需平衡也为后续的发展提供了另一方面的支撑。
实际上，每次长波都会出现滞胀问题，并不被货币体系改变而改变。但是，在美元本位下，资源约束存在被放大的机制。这是因为，美元本位下缺乏贸易不平衡的约束机制。所以美国贸易赤字和美元滥印决定了世界经济中会存在被放大的需求以及信用催生的产能过剩。
「资源约束」和「产能过剩」是长波衰退的两个基本原因，但在美元主导的货币体系下（美联储是全球央妈），资源约束被更多地引向通货膨胀和资产泡沫化，这也是世界经济进入美元体系后，通胀治理难，同时资产泡沫频发的原因。
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大通胀的成因
首先我们来复习下通胀的必要条件：需求>供给，供需缺口——这是理解通胀的重要线索。
导致需求扩大的常见原因包括：
① 实体经济拿到太多钱了。很多人忽视了政府也是巨大的消费主体，比如上世纪60年代越南战争的升级，就让美国财政大花特花。再比如疫情疫情，美国财政赤字货币化，央妈对财爹说「随便花，要多少印多少」，美国政府大发现金。再叠加信用宽松，洪水一般地倾泻给了实体。
② 居民部门收入增加。比如本次疫情，很多家庭都拿到了现金补贴。而穷人的消费意愿是远比富人高的，他们的购买力大大增强了。而且美国房股双牛，居民财富增加，钱包富裕底气足，消费意愿也强。而且因为劳动力市场短缺导致工资上涨——这点非常重要，世纪大通胀期间也类似，工会要求涨工资，收入高了多消费，物价涨了又要求涨工资，陷入工资通胀螺旋。
③ 生产效率的提升。这会在某些领域快速制造「供需缺口」，比如光伏、芯片、锂电池、新能源汽车渗透率快速提升，都会直接拉高对产业链上游原材料的需求，带来涨价效应。
虽说供需矛盾是引起通胀的必要条件，但能载入史册的通胀往往像一场接力赛，多个因素合力把通胀推高，有的负责拉需求，有的负责减供给，有猪队友耽误事，有人给送子弹。
好了，铺垫完以上逻辑，我们开始正式复盘。
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1965-1982年世纪大通胀复盘
需求：
- 越战导致的庞大内需
- 最低工资法案+低失业率合力形成工资通胀螺旋
供给：
- 尼克松的物价管制会进一步制造短缺
- 石油危机拉高整个工业体系的成本
政策：
- 布雷顿森林体系瓦解，美元黄金脱钩，美元贬值
- 美联储失去独立性，没能逆周期提前加息
- 美国政府的财政赤字货币化
- 越战→加税→要求美联储宽货币对冲经济
- 联邦基金利率提高了，企业贷款利率却没提高，信贷扩张
- 凯恩斯主义的谬误：过分关注失业率，认为只要产出缺口为负，或者失业率高于4.5%，宽松的货币政策就不会导致通胀
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2022年大通胀细节复盘
需求：
- 直升机撒钱→工作意愿降低→企业招不到人→企业集体涨薪→消费增加→拉高通胀→要求加薪→陷入工资通胀螺旋
- 低借贷成本→通过信贷来支撑短期购买力
- 直升机撒钱→给穷人发现金→穷人边际消费倾向高→需求增加→物价上涨预期强→过度消费
供给：
- 各国碳中和→传统能源供给侧改革→大宗商品价格上涨
- 俄乌战争影响能源和粮食供给→大宗商品价格上涨
- 疫情影响全球供应链的产能和运能
- 石油危机拉高整个工业体系的成本
政策：
- 很明显鲍威尔错误判断了通胀，错失提前加息的良机
- 美国政府的财政赤字货币化
- 央行资产负债表已经大幅扩张→无法通过数量型工具来变相加息（本是保罗沃尔克的绝招）
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美国失去了遏制通胀的窗口期
何为「窗口期」？趁着经济在过热时加息，把通胀给降下来。
错失窗口期的意思是在经济衰退时，通胀高企又必须解决，此时加息对经济雪上加霜，却又不得不加。
滞胀的麻烦在于矛盾：
经济停滞应该松财政、松货币，这和通胀矛盾。
通胀应该紧财政、紧货币，和这增长矛盾。
因此，对抗通胀必须付出血的代价，这个代价就是经济衰退。
比如保罗沃尔克雷厉风行地治理通胀期间，美国经济在1980~1982年期间基本都是衰退状态。
沃尔克帮美联储搭建了「通胀预期本位」的货币政策框架，专门用来对付通胀，具体有这几板斧：
①通胀高于就业、高于GDP增速，坚决加息
②控制货币供给速度通过数量型工具变相加息
③目标明确锚定通胀预期
④信号明确，言出必行，建立美联储货币政策的可信度
其中手段②是沃尔克的绝招之一，但是现在这招不好使了，因为史上最大放水后的美国根本就不缺流动性。
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至此，我们分别用宏观和微观视角复盘了美国的两次大通胀。
下一篇，也是大通胀系列的终结，我们将复盘1965~1982年期间的美国股市表现。那句著名的「通胀无牛市」即是对这段行情的总结，道琼斯指数十几年间干脆没涨过，这段时期的美国股民那也是非常痛苦的——你知道这些年我是怎么过的吗！
当然，已经把3000点盘包浆的A股股民可以理直气壮地怼回去：比惨是吗？
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本文内容参考《长波衰退中的增长与通胀》周金涛、《沃尔克的货币主义实验》《美联储失去的十年：大滞胀的政治经济学分析》邵宇、陈达飞。
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