留份清醒，留份醉

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因为高善文的报告，安信证券策略会成了招牌，每次出来都很赚眼球。

高博做报告有个传统，起标题要么引用诗词歌赋，要么就是生僻典籍。

今天他在安信秋季策略会上的演讲标题叫《青山遮不住，毕竟东流去》。

我通读全文，感觉标题的意思是：你看这水放的！大河弯弯向东流，嘿~就是这么牛。

下面摘抄几个报告里核心观点和我自己的理解：

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A股已经新高了

上证综指因为银行板块的低估和低迷，对市场的代表性在变差。

因此看沪深300更准确，而沪深300剔除金融后已经新高了，超过了2015年的高点。

从估值的角度看，沪深300的估值处于历史高位，偏贵。如果只看PE的话，目前处于最贵象限，说明股市上涨背后还有其它力量在推动。

什么力量呢？放水。

今年复苏牛的背景是货币和信贷宽松。

如果信贷上升的同时，利率又下降，意味着信贷异常宽松，必然伴随着股票和房地产市场上升。

股价走牛大家都感受到了。

房地产则被调控政策压制了。LPR加点让房贷不降反增，房住不炒的基调下，哪个城市涨得明显立刻会迎来调控加码。

但其它领域从流动性宽裕中受益了，地价在涨。大量中小企业因为政策扶持，拿到的贷款利率甚至比LPR利率还要低。

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股市里的实体经济在变好

大家能感觉出来，沪深300指数内部也在分化，而且程度巨大。

我们把沪深300分为两个板块，一是金融板块，二是实体经济板块。

过去十年，银行板块roe处在持续下降过程中，而现在并不没有把握说银行roe已经见底了。

过去五年，经济稍微恢复，实体企业盈利能力弹性增加，经济下行，对企业负面影响变弱。

但是要注意，这里的「实体经济」是沪深300里的头部企业，是最优秀的那一小撮。对这批企业来说，经济下行的背景下，它们的盈利能力是在提升的。

原因很简单，供给侧改革和市场化地去产能。这两股力量让那些竞争行业的格局变得稳定，新的竞争对手越来越少，行业集中度也在想头部聚拢。

2015年以前盈利是需求驱动的，2015年以后企业盈利是供给驱动的，供需平衡得到了系统性的改善。

那些落后的企业和产能会在这个过程中不断被淘汰，今年的疫情也意外地成为了另一次供给侧出清，很多领域的企业都永久地退出了市场。

所以，股市里那些实体经济的头部公司是好的。而现实中，行政和市场推动的去产能趋势一直在持续，而这会给银行业绩带来压力，因为坏账上来了。

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留份清醒，留份醉

前面说了，信贷（社融）上升，利率下降，水很多。

流动性罕见宽松，让市场估值处于偏高状态。

但高估值是不可持续的，要么通过盈利吸收，要么估值修正回去。

从历史上看，如果货币政策持续收紧，一定伴随估值下行，那么股票和楼市都会有大幅调整。

典型例子就是2018年，社融下降，利率上升，股票和楼市都有压力。

至于货币政策何时收紧？等就完了，留份清醒留份醉。

对当下的高估值状态保持清醒，同时在拐点信号出现之前，也留份醉，毕竟高估值有利于账户浮盈。

那货币政策什么时候会有收紧的信号呢？通胀压力上升到某个临界前，例如CPI3%、PPI5%以上，紧缩政策必要性不强。

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人民币已经跌透，接下来会长期升值

811汇改已经5年了，这期间人民币大概贬值了10%。

高博认为人民币的贬值过程已经结束，不仅已经跌透，甚至跌过头了。

未来人民币将会进入升值过程，也许很快就会开始，升值时间会相当长。

另一边，美元汇率处于贬值趋势中。疫情拖累美国经济增长，使得美元升值的可能性很小。如果继续贬值，则会强化人民币的升值趋势。

人民币汇率稳定且升值，中国经济增长强，回报率确定性高，金融进一步开放，这些都有利于外资进入。

虽然，人民币升值在资本市场的重要程度甚至排不到前两位。