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  "date": "2021-08-13",
  "excerpt": "养基的自我修养 ● 今天看到国盛金工团队出的一篇高质量研报，研究课题也非常普适—— **主动型公募基金究竟赚的是什么钱？** 是呀！我也好奇这帮秃头、内卷、抱团、每年收取大家1.5个点管理费的鸡精们，他们的「超额回报」到底来自什么地方？ > **强调超额回报的原因是，任何无法长期持续跑赢指数的鸡精都是辣鸡，可以直接pass，因为指数基金的管理费只要0.5%甚",
  "markdown": "# 养基的自我修养\n\n●\n\n今天看到国盛金工团队出的一篇高质量研报，研究课题也非常普适——\n\n**主动型公募基金究竟赚的是什么钱？**\n\n是呀！我也好奇这帮秃头、内卷、抱团、每年收取大家1.5个点管理费的鸡精们，他们的「超额回报」到底来自什么地方？\n\n> **强调超额回报的原因是，任何无法长期持续跑赢指数的鸡精都是辣鸡，可以直接pass，因为指数基金的管理费只要0.5%甚至更低。**\n\n这篇文章主要摘录下报告的关键结论和图片，也希望能帮大家捋清一些关于基金投资的普遍疑惑和根本问题。\n\n●\n\n当我们研究一支主动型基金，到底在研究什么？\n\n表面上是研究基金的持仓动态，跟踪Beta和创造Alpha的能力，择时能力，打新的运气等等。\n\n本质上是在研究鸡精这个人的性格、投资体系、信息源和能力圈。\n\n像这样：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3TSm8Qt1Bwgc3b0s8Za9TAZUYfiaAcXlnYavEich3vMwoalacRQfLgJictw/640?wx_fmt=png#imgIndex=0)\n\n因此，研究基金不应该只问买了啥**（股）**？\n\n应该更多地问为啥买**（这个人）**？\n\n基金和股票的区别主要在定价、风险、估值三个方面，像这样：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3TxBmA1bYExksevwfPUXHSSPuB4coyNTQtxanISiaMVW3XUuW6KWE2U6A/640?wx_fmt=png#imgIndex=1)\n\n我从中得到两点启发：\n\n第一，自己炒股，持仓别太集中，以防单个公司可能面临的各种未知风险。\n\n但也不能太分散，如果持仓超过8支以上，某种程度上已经很像一支基金了，跟踪难度大，管不过来，可能只浪费了时间，却没能增加收益分散风险，不如直接买基金省事。\n\n第二，很多人都问买主动型基金怎么看估值？什么时候卖出？\n\n基金的定价完全由鸡精一人决定，如果他觉得一支股票高估不值得买，也不会建仓。\n\n股票存在估值驱动价格的均值回归，但基金并不存在净值以上的估值，而且鸡精还会动态调整。\n\n所以上面两个问题的答案是：别瞎折腾，没什么用。\n\n也因此，判断一个鸡精最有效的指标就是：\n\n**能否持续在市场中获得超额收益。**\n\n持续的超额收益也反证了这种能力优势的存在。且这种能力不随净值高低、时间变化而快速波动或衰竭。\n\n●\n\n接着国盛证券将主动偏股型基金作为一个整体进行了归因分析，试图分析出到底是什么因素给鸡精们贡献了超额收益。\n\n我就直接放结论了——\n\n从因子上看：\n\n公募基金们普遍喜欢高Beta、业绩高增速，这也是他们长期渠道超额收益的主要来源。\n\n它们也喜欢高波动、高流动性，哪怕这两点都对长期超额收益有害无益。\n\n他们还喜欢高PB、高PE的股票，之前一直因为这两点亏钱，但近两年高PB让基金们赚到了。\n\n从行业上看：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3TUj7VicIZeBFVGre7H5ia0FcbahqysHk6zk1RUfD7wy04bPechXxUvTdQ/640?wx_fmt=png#imgIndex=2)\n\n公募基金在医药、家电、食品饮料等长期正收益的行业上，长期高度超配。\n\n在以前正收益行业上有过阶段性超配，但超配收益减弱后就较少配置，有过几次尝试但加仓都未能长期保持。\n\n在当前正收益行业上，超配的绝对值都出于较低状态，因为公募基金在这些行业上普遍有加仓失败的历史教训。\n\n在长期负收益行业上，公募基金基本处于低配状态。\n\n总结一下，公募基金在行业配置上受惯性思维影响较大，长期赚钱的行业不论短期波动坚持买，长期亏钱的行业坚持低配，过去赚钱的行业经常尝试加仓，过去吃过亏的行业即便现阶段赚钱也不敢过早超配。\n\n从策略上看：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3TribdOFwshSX6WICPNS0ESmV9IVqsRtJiat34GutGdI1vw2WpqJwRicyNw/640?wx_fmt=png#imgIndex=3)\n\n公募基金整体调仓较慢，相邻两个季度的季报持仓类似。\n\n分析师推荐是鸡精们的主要信息来源之一。\n\n策略上主要赚业绩增长和业绩惊喜的钱。\n\n长期按照PEG的思路选股能获得超额收益，2016年后逐步扩大使用PB-ROE思路。\n\n**警惕喜欢跟踪短期交易热度的鸡精，长期一定亏钱。**\n\n2016年以前偏好买冷门股赚钱，2016年后思路变了。\n\n非静态持仓的收益贡献并不显著，如下图：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3Th7nhrZJJfsjfleH0AJrWMtuic27NYAtMkHROLmlA3qicajpfJz4nYyXw/640?wx_fmt=png#imgIndex=4)\n\n意思是，一年四次基金报告里的季度持仓基本就可以决定公募基金的总体收益了，而季度间的操作对收益并无贡献。\n\n这也说明我们用基金报告来跟踪的方法是切实有效的。\n\n以上，就是鸡精们普遍的共性。\n\n●\n\n总结下公募基金的逻辑。\n\n公募基金是大家的资产，体量很大，且每日的申购、赎回需要频繁快速复制组合，需要底层的股票必须具有足够流动性，因此选股基本在高流动性、高波动性、高关注度领域中找。\n\n快逻辑、短逻辑的收益必须靠高频交易赚到，公募基金来不了这套，因此只能赚慢逻辑的钱。慢逻辑表现为需要缓慢持续验证，包括业绩的成长性。\n\n所以成长性是公募基金永恒的投资逻辑。\n\n举个例子：\n\n对某个公司的未来成长性预测**（如 5 年复合增长率 20%）**一定能在期限结束**（5 年过后）**时得到验证**（复合增长率具体是多少）**。\n\n所有的可能性将在期限结束时坍缩为一个确定性的结果，而市场也会朝着这个结果演绎**（提前或瞬时）**。\n\n其中最烦人的就是演绎过程的不确定性，即我们老说的A股像神经病，经常把长期问题短期化，3年的逻辑半个月走完，然后又开始特别悲观地杀跌，最后慢慢向最终结果收敛。\n\n●\n\n最后，再用一个更具体的例子总结下公募基金对大家的意义。\n\n今年私募圈挺有意思，但斌道歉，林园怼客户，邱国鹭被客户怼。\n\n下面是三位大佬近几年的业绩：\n\n![图片](https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/ibw8b04QVx2M5dFXWaYHU8icPmz4VO1C3TjBZgx5644GeUH7SPNw31aXnRfxjr6OFuTZ2HPv1hVCcuojzf4curlQ/640?wx_fmt=png#imgIndex=5)\n\n林园的产品特别多遂为统计，今年收益高到46%的，低到-29%的都有。 \n\n他们几个的收益我看也不如老朱，别忘了，老朱可是公募，收益、流动性、费用、成立时间都好于三位私募大佬，而且时间越长越明显。\n\n朱哥哥真是白月光啊！我爱他。\n\n这就是一个被市场检验过的、优秀基金经理和他的产品对普通投资者的价值——低门槛、普惠、高预期回报。\n",
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